Kiedy cykl sięgnie dna?

Utrzymująca się od 9 miesięcy słabość małych i średnich spółek na tle tuzów GPW to w perspektywie kilkunastu lat jedna z faz powtarzającego się regularnie cyklu. Ile czasu może jeszcze upłynąć do punktu zwrotnego?

Aktualizacja: 28.02.2017 00:20 Publikacja: 05.04.2008 14:56

Jednym ze zjawisk, które zwracają największą uwagę w ostatnich tygodniach, są wyjątkowo skromne obroty akcjami małych i średnich spółek ("misiów"). Przykładowo w piątek wartość handlu papierami firm z sWIG80 wyniosła skromne 82,4 mln zł, co oznacza, że na jedną spółkę przypadał średnio niewiele ponad 1 mln zł obrotów. Tymczasem, dla porównania przed rokiem, w kwietniu 2007 r. dzienny handel akcjami z sWIG80 nie spadał poniżej 400 mln zł. Aktywność inwestorów w przypadku części firm o niewielkiej kapitalizacji zaczęła wręcz zamierać.

Powtórka z historii

Światło na trwający od miesięcy zanik mody na hołubione jeszcze przed rokiem "misie" rzuca analiza danych statystycznych z ostatnich kilkunastu lat. Przyjrzeliśmy się bliżej rocznym zmianom dwóch indeksów: WIG20 (który reprezentuje duże spółki) oraz sWIG80 (który kojarzony jest z małymi firmami, chociaż i tu znaleźć można przedsiębiorstwa o wartości rynkowej przekraczającej 1 mld zł). Ponieważ sWIG80 ma stosunkowo krótką historię, to założyliśmy, że jest on kontynuacją obliczanego wcześniej przez GPW indeksu WIRR.

To, co od razu rzuca się w oczy, to fakt, że w ostatnich dniach roczna zmiana sWIG80 (-19,5 proc.) stała się niższa niż roczna zmiana WIG20 (-14,7 proc.). W perspektywie ostatnich kilkunastu miesięcy taka sytuacja jest bez precedensu i kontrastuje z tym, co działo się w pierwszej połowie 2007 r., gdy moda na "misie" sięgała zenitu, a roczny wzrost sWIG80 przekraczał 160 proc. (na marginesie pouczająca jest obserwacja tego, co stało się z kursami np. spółek budowlanych, które dokładnie rok temu inwestorzy "wyrywali" sobie z rąk pod wpływem nadziei na boom związany z organizacją Euro 2012).

W perspektywie ponad 10 lat sytuacja ta nie jest żadną nowością. Co więcej, wpisuje się ona idealnie w zjawisko, jakie powtarza się z zadziwiającą regularnością i intensywnością. Widać to najlepiej, jeśli na wykres naniesiemy różnicę rocznych zmian sWIG80 i WIG20 (w dalszej części artykułu będziemy ją w skrócie nazywać różnicą stóp zwrotu). Na wykresie tym widać wyraźny cykl, na który składa się faza rosnącej przewagi małych spółek oraz następująca po niej faza zaniku mody na ten sektor rynku. Kolejny wniosek jest taki, że zarówno nie tak dawna euforia na punkcie "misiów", jak i trwający od połowy 2007 r. relatywnie szybki spadek ich notowań to nic innego, jak kolejne etapy cyklu, który od początku 1996 r. powtarza się już czwarty raz.

Pierwszy rzut oka na wykres dowodzi, że błędna jest teza mówiąca, że ponieważ hossa małych i średnich spółek zakończona w połowie ubiegłego roku była bezprecedensową na GPW falą wzrostową, to również obecnej bessy nie można porównywać do wydarzeń z przeszłości. Wręcz przeciwnie - ostatnia faza mody na "misie" miała praktycznie taką samą siłę, jak ta zakończona w kwietniu 2004 r. oraz pierwsza historyczna faza cyklu, która dobiegła końca w marcu 1997 r. Skoro zasięg hossy "misiów" był powtórką z historii, to nic nie stoi na przeszkodzie, by powtórką był również zasięg bessy.

To jeszcze nie jest dołek?

W tym momencie dochodzimy do próby przewidzenia tego, co może się wydarzyć w kolejnych kilkunastu miesiącach. Naturalnym punktem odniesienia są dołki poprzednich faz wspomnianego cyklu. Na wstępie pominąć można fazę spadkową zakończoną w połowie 2002 r., która zakończyła się stosunkowo szybko, ale też rozpoczęła się z wyjątkowo niskiego poziomu różnicy stóp zwrotu. Jeśli pominiemy ten przypadek, to okazuje się, że wszystkie trzy fazy wzrostowe startowały z poziomu różnicy stóp zwrotu rzędu minus 50-60 pkt proc.

Skoro cykl powtarza się z dużą regularnością, to nic nie stoi na przeszkodzie, by i tam razem nie przyjąć tego poziomu za punkt docelowy dla trwającej fazy słabości małych spółek. Niestety, wysnute z tych zależności wnioski nie są optymistyczne, jeśli chodzi o najbliższą przyszłość. Skoro poziom docelowy dla różnicy stóp zwrotu to minus 50-60 pkt proc., a obecnie różnica ta ledwie spadła poniżej zera, to sporo jeszcze brakuje do momentu, w którym powróci moda na małe spółki. Gdyby "trzymać się" długości poprzednich faz cyklu, to do takiego punktu zwrotnego brakuje jeszcze 5-6 miesięcy.

W spadku różnicy stóp zwrotu poniżej zera pozytywny jest jednak fakt, że do dna cyklu brakuje już znacznie mniej, niż wyniósł do tej pory spadek od jego ubiegłorocznego szczytu. Skoro różnica stóp zwrotu obniżyła się już o ponad 140 pkt proc., a do teoretycznego dna cyklu brakuje 60-70 pkt proc., to tym samym można mówić o stopniowym spadku długoterminowego ryzyka inwestycyjnego. W końcu najrozsądniejszą strategią jest kupowanie akcji małych spółek blisko dna długoterminowego cyklu, a nie blisko jego szczytu.

Analiza techniczna: nadal bez przełomu

Gdyby z sytuacji technicznej na rynku małych spółek wynikał wyraźny sygnał kupna, to należałoby się zastanowić, czy przypadkiem tym razem dno cyklu, o którym piszemy wyżej, nie wypadnie wyżej niż w większości przypadków w przeszłości. Niestety, na razie taki sygnał się nie pojawił. Indeks sWIG80 ma co prawda za sobą kilka sesji wzrostów, ale to nie oznacza jeszcze zakończenia trendu spadkowego. Za sygnał taki z pewnością nie można uznać tego, że indeks odbił się, zanim doszło do testu styczniowego dołka. Podobna sytuacja miała miejsce na przełomie września i października ub. r., czyli zanim jeszcze trend spadkowy na dobre się rozkręcił. Warto zwrócić uwagę, że sWIG80 nie zdołał jeszcze wrócić choćby ponad minimum z połowy listopada ub. r., które zwieńczało drugą z dotychczasowych trzech fal zniżkowych. Aby pojawił się sygnał kupna świadczący o odwróceniu niekorzystnej tendencji, potrzebne jest przebicie lutowego szczytu (14 826 pkt). Kryterium to jest o tyle wiarygodne, że ani razu od początku obecnej bessy sWIG80 nie zdołał przebić poprzedniego lokalnego szczytu.

C/Z dla firm z mWIG40 niższy niż dla WIG20

Na spadek siły relatywnej małych i średnich spółek nakłada się inne zjawisko, dotyczące czynników fundamentalnych - szybszy spadek wskaźników wyceny, niż jest to w przypadku tuzów naszej giełdy. Podczas gdy u szczytów hossy C/Z dla sWIG80 przekraczał 40, dla mWIG40 - 30, a dla WIG20 - 17, to obecnie wartości te wynoszą odpowiednio około 19, 11 i 15. Wydarzeniem ostatniego tygodnia jest spadek C/Z dla mWIG40 poniżej poziomu dla WIG20. Choć w pewnym stopniu jest to efekt niedawnej zmiany składu indeksów, to jednak sytuacja ta wpisuje się, jak widać, w długotrwały trend. Relatywnie szybkie obniżanie się wycen małych i średnich spółek jest fundamentalnym wytłumaczeniem dla cyklu, o którym piszemy powyżej. Do odwrócenia tego cyklu dojdzie wówczas, gdy "misie" staną się wystarczająco tanie, oferując tym samym satysfakcjonującą premię za ryzyko związane z większą zmiennością ich notowań w porównaniu z dużymi firmami. Chociaż C/Z równy 11 dla mWIG40 to już bardzo atrakcyjny poziom, to jednak 19 w przypadku sWIG80 wciąż jest względnie wysoką wartością.

Gospodarka
Donald Tusk o umowie z Mercosurem: Sprzeciwiamy się. UE reaguje
https://track.adform.net/adfserve/?bn=77855207;1x1inv=1;srctype=3;gdpr=${gdpr};gdpr_consent=${gdpr_consent_50};ord=[timestamp]
Gospodarka
Embarga i sankcje w osiąganiu celów politycznych
Gospodarka
Polska-Austria: Biało-Czerwoni grają o pierwsze punkty na Euro 2024
Gospodarka
Duże obroty na GPW podczas gwałtownych spadków dowodzą dojrzałości rynku
Materiał Promocyjny
Cyfrowe narzędzia to podstawa działań przedsiębiorstwa, które chce być konkurencyjne
Gospodarka
Sztuczna inteligencja nie ma dziś potencjału rewolucyjnego
Gospodarka
Ludwik Sobolewski rusza z funduszem odbudowy Ukrainy