Skrajna zmienność kursów przypomina schyłek bessy

Długoterminowi inwestorzy (gotowi czekać na zyski minimum kilkanaście miesięcy) otrzymują ostatnio sporą dawkę argumentów przemawiających za stopniowym, rozłożonym na minimum kilka miesięcy, wypełnianiem portfeli akcjami. Nawet mimo braku sygnałów zakończenia trendu spadkowego

Tąpnięcie na światowych giełdach w połowie wrześ-nia wywołane zaostrzeniem kryzysu w amerykańskim sektorze finansowym doprowadziło do spadku trzyletniej zmiany indeksu S&P 500 poniżej zera. Mówiąc prościej, całkowicie wyparowały już zyski tych inwestorów, którzy kupowali akcje jesienią 2005 r., czyli mniej więcej w połowie ostatniej hossy (niemal taki sam los spotkał posiadaczy polskich walorów - trzyletnia zmiana indeksu WIG otarła się o 10 proc., po raz pierwszy od września 2003 r.).

Fakt ten potwierdza, że nieustannie mamy do czynienia z trendem spadkowym. Jest tym samym prawdopodobne, że kolejne miesiące przyniosą dalsze straty inwestorom, a analiza techniczna nie daje sygnałów do powrotu na rynek.

Dodatnie stopy zwrotu

w ciągu kilkunastu miesięcy?

Z drugiej strony, rozmiary pesymizmu są zastanawiające. Historyczne statystyki zaczynają stawać po stronie kupujących akcje z myślą o najbliższych kilku latach. Tzw. strategie kontrariańskie (oparte na działaniu wbrew tłumowi) nabierają coraz większego sensu.

Wiele faktów pozwala sądzić, że o ile w perspektywie pół roku wciąż trudno oczekiwać dodatnich stóp zwrotu, o tyle w skali minimum kilkunastu miesięcy zyski wydają się coraz bardziej prawdopodobne.

ATR najwyżej od jesieni 2002

Pierwszy element potwierdzający taką tezę to ogromna zmienność notowań w ostatnich tygodniach. Panika w połowie września zatrzęsła rynkiem jeszcze bardziej niż w połowie stycznia, gdy kryzys finansowy dopiero zaczynał wkraczać w ostrą fazę.

Wskaźnik zmienności ATR (z 10 sesji) wyliczany dla S&P 500 przekroczył w połowie września 3,3 proc. Jeśli spojrzeć na sytuację w perspektywie kilku lat, to okazuje się, że rynek przeszedł długą drogę od skrajnie niskiej zmienności (w latach 2005-2006 ATR ocierał się nawet o zaledwie 0,5 proc.) do wahań o rzadko spotykanej skali.

Ostatni raz tak dramatyczne skoki notowań obserwowano w październiku 2002 r. Moment ten jest o tyle istotny, że właśnie wtedy ukształtował się dołek poprzedniej, wyjątkowo dotkliwej bessy. W ostatnich 40 latach tak wysoko ATR zawędrował oprócz tego przypadku jeszcze jedynie cztery razy - w czerwcu 1970 r., w sierpniu 1974 r., w październiku 1987 r. (w czasie pamiętnego jednodniowego krachu) oraz w październiku 1998 r.

Bessa zazwyczaj kończy się

w atmosferze paniki

Wrażenie robi fakt, że w każdym z tych przypadków taki skok ATR był zapowiedzią końca bessy w perspektywie co najwyżej kilku tygodni (przez koniec bessy rozumiem rozpoczęcie zwyżki, która doprowadziła do odrobienia całych poprzedzających ją strat).

Atmosfera krachu gospodarczego w USA nie jest przeszkodą w powtórce takiego scenariusza - podobne nastroje są zresztą typowe dla schyłkowego okresu bessy.

Zachęcające wyniki symulacji

Nawet jeśli te wnioski płynące ze skrajnie wysokiej zmienności okażą się przesadnie optymistyczne i bessa się przedłuży, to i tak inne dane historyczne sugerują sens kupowania akcji - jeśli nie szybkiego wypełnienia portfela, to stopniowego akumulowania.

Przeprowadźmy prostą symulację. Załóżmy, że w ostatnich 40 latach realizowalibyśmy strategię polegającą na rozpoczęciu kupowania koszyka akcji zgodnego ze składem S&P 500 na koniec miesiąca, w trakcie którego trzyletnia (z 753 sesji) zmiana tego indeksu spadła poniżej zera (przy czym zakładamy, że wcześniej ta trzyletnia zmiana co najmniej przez rok była cały czas na plusie). Przypadków takich zdarzyło się sześć. Zakupy ponawialibyśmy co każde 20 sesji (w przybliżeniu miesiąc), za każdym razem przeznaczając na akcje 20 proc. portfela. W ten sposób portfel zostałby wypełniony po około pięciu miesiącach.Łapanie dołka a inwestowanie

Jakie są wyniki symulacji? Po pierwsze, w momencie zakończenia zakupów (czyli po około pięciu miesiącach) wartość kapitału była mniej więcej taka sama jak na początku (oscylowała w granicach od 95 do 108 proc. stanu wyjściowego). Średnia zmiana kapitału była symboliczna - wynosiła 0,8 proc. To oznacza, że stopniowe akumulowanie akcji pozwoliło ocalić portfel przed większymi wahaniami nawet w razie kontynuacji bessy.

Po drugie, po 20 miesiącach od rozpoczęcia zakupów wartość kapitału średnio powiększyła się o 7 proc. (w międzyczasie stopa zwrotu sięgała nawet 12 proc.). Im dłuższy horyzont, tym stopa zwrotu byłaby wyższa.

To pokazuje, jaka jest różnica między krótkoterminowym spojrzeniem na rynek (a więc próbami prognozowania punktu zwrotnego) a inwestowaniem w perspektywie wielu miesięcy, do którego "łapanie dołków" zupełnie nie jest potrzebne.

Trend spadkowy trwa, a poziomy oporu się obniżają...

Wykres WIG-u nie pozostawia wątpliwości - trend spadkowy trwa i ani razu w tym roku nie był zagrożony. Schematem wyznaczającym zmiany głównego indeksu warszawskiej giełdy jest obszerny (o szerokości ponad 10 tys. pkt) kanał spadkowy. Próba sforsowania jego górnego ramienia na początku września zakończyła się ponownym atakiem podaży i sprowadzeniem WIG-u w dół, poniżej lipcowego dołka. Charakterystyczny dla bessy jest także układ kolejnych lokalnych szczytów i minimów - są one położone na coraz niższych poziomach. Do obwieszczenia końca długoterminowego trendu spadkowego potrzebne byłoby sforsowanie strefy oporu rozciągającej się w przedziale 41389-42416 pkt. Składają się na nią: wspomniane górne ramię kanału spadkowego oraz szczyty z początku września i z końca lipca. Monitorowanie poziomów oporu jest tym bardziej przydatne, że od początku bessy WIG nie sforsował ani razu poprzedniego lokalnego szczytu.

To oznacza, że analiza techniczna okazuje się cennym narzędziem - nie tyle do przewidywania przyszłości,

co do reagowania na wydarzenia.

...ale są powody, by oczekiwać końca przeceny

Podobnie jak w USA, również w przypadku naszego rynku pojawiają się argumenty za rychłym końcem niekorzystnego trendu. Co prawda zmienność WIG-u nie jest równie skrajna jak za oceanem (wskaźnik ATR jest niższy niż w połowie stycznia), ale za odwróceniem rynkowego cyklu przemawia inny czynnik. W połowie września odchylenie WIG-u od dwuletniej średniej kroczącej spadło do minus 30 proc. Tyle też wynosiło u dna bessy w 2001 r. oraz w 1998 r. Rynek pokonał więc długą drogę od połowy ubiegłego roku, kiedy odchylenie było równie skrajne, tyle że na plusie (przekraczało 50 proc.). Być może niedługo będziemy zatem świadkami ponownego odwrócenia tego cyklu. Co więcej, dno bessy na jesieni 2001 r. ukształtowało się w podobnych, co obecnie warunkach makroekonomicznych, przynajmniej jeśli chodzi o sytuację w przemyśle. W końcu 2001 r. roczna zmiana produkcji przemysłowej sięgała minus 4,8 proc. Również ostatnie dane wskazują na recesję w tym dziale gospodarki (m.in. pod wpływem spowolnienia w Europie

Zachodniej) - w sierpniu roczny spadek produkcji wyniósł 3,7 proc.