Wezwania. Czy warto walczyć o wyższą ofertę cenową?

Kernel, Ciech, Suwary – to tylko przykłady toczących się wezwań. Na horyzoncie czekają już kolejne – wynika z naszych informacji. Przejmujący wykorzystują niskie wyceny i trudną sytuację na rynkach. Czy warto grać na podniesienie ceny w wezwaniu?

Aż 24 spółki wycofano z rynku głównego warszawskiej giełdy od początku zeszłego roku. Najczęstszym powodem wycofań są przejęcia – najczęściej przez dominujących akcjonariuszy. Obecne nastroje i wyceny na rynkach kapitałowych przemawiają za tym, że wezwań będzie przybywać. Z naszych informacji wynika, że kilka procesów jest w przygotowaniu, a niektóre wezwania już trwają.

Walka o wyższe oferty

Mowa o wezwaniach na takie duże spółki jak Ciech czy Kernel. Gros inwestorów ocenia, że zaproponowane przez przejmujących ceny nie odzwierciedlają wartości godziwej akcji obu firm. Takiego zdania jest m.in. Sebastian Buczek, prezes Quercus TFI. – Ceny w obu wezwaniach oceniamy za niskie. Jest prawdopodobne, że ulegną podniesieniu – uważa.

24 spółki

wycofano z obrotu na rynku głównym warszawskiej giełdy od początku 2022 r. Najczęstszym powodem delistingów były przejęcia.

W przypadku Kernela wezwanie ogłosił dominujący akcjonariusz, Namsen. Przyjmowanie zapisów ruszy 31 marca, a zakończy się 4 maja. Proponowana cena to 18,5 zł za papier. Gdy informacja o planowanym wezwaniu trafiła na rynek, kurs był powyżej 20 zł. Obecnie oscyluje w okolicach 18–19 zł. Decyzja w sprawie wycofania akcji z obrotu na GPW może zostać podjęta przez radę dyrektorów (zgodnie z prawem luksemburskim) i nie wymaga uchwały walnego zgromadzenia. To niekorzystna sytuacja dla akcjonariuszy mniejszościowych. Po ewentualnym delistingu może być im trudno wyjść z inwestycji po atrakcyjnej cenie. Główny akcjonariusz argumentuje, że nie widzi zalet dalszego notowania Kernela na GPW. Ocenia, że podejmowane przez ponad dekadę próby zainteresowania spółką inwestorów, w tym regularna komunikacja z rynkiem, uczestnictwo w konferencjach, road-shows, a także inwestycje w dział relacji inwestorskich i marketing rzadko przekładały się na jakąkolwiek widoczną poprawę. Kernel zadebiutował na GPW w 2007 r., sprzedając akcje w IPO po 24 zł. Analitycy oceniają, że proponowana przez dominującego akcjonariusza cena jest niska i nie zawiera premii dla akcjonariuszy mniejszościowych za planowane zdjęcie spółki z giełdy. Ewentualnym argumentem za sprzedażą akcji może być ryzyko polityczne: Kernel działa w Ukrainie, gdzie toczy się wojna. Posiadanie takiej spółki w portfelu to dla zarządzających duże wyzwanie.

Z kolei w Ciechu wezwanie ogłosiło KI Chemistry z grupy Kulczyk Investments. Należy do niego ponad 51 proc. akcji. Chce skupić pozostałe i wycofać chemiczną spółkę z giełdy. Oferuje 49 zł za akcję. To oznacza ponad 29 proc. premii wobec średniej ceny z sześciu miesięcy oraz prawie 15 proc. premii wobec średniej z trzech miesięcy. Ale po zapowiedzi ogłoszenia wezwania kurs Ciechu poszedł mocno w górę i utrzymuje się już powyżej propozycji Kulczyka. W poniedziałek akcje kosztowały niespełna 53 zł. Zdaniem analityków Ciech jest teraz w ciekawym momencie. Warunki rynkowe pomagają jego wynikom finansowym. Zdaniem ekspertów cena zaproponowana przez Kulczyka w wezwaniu tych dobrych perspektyw nie dyskontuje.

4,5 mld zł

wynosi łączna wycena rynkowa spółek, na akcje których toczą się aktualnie wezwania na GPW. Najwięcej w tej grupie ważą Ciech i Kernel.

Ile można ugrać

Część ekspertów uważa, że co do zasady warto czekać na podwyższenie ceny w wezwaniach. – Pierwsza oferta ustawiana jest zazwyczaj z myślą, że jest to cena wstępna i będzie następnie podwyższona – mówi Marcin Materna, szef działu analiz BM Banku Millennium. Dodaje, że w nielicznych przypadkach cena jest już ustalona z głównymi graczami i nie jest planowane jej zmienianie. Jednak i w tych przypadkach następnym wezwaniem jest tzw. wezwanie wycofujące i jedyne, co się traci, to wartość pieniądza w czasie.

Wtóruje mu Michał Krajczewski, kierownik zespołu doradztwa inwestycyjnego BNP Paribas BP. – Biorąc pod uwagę niskie wyceny spółek na GPW, strategia grania pod potencjalne wezwania albo pod podwyższenie ceny w wezwaniu może mieć sens – uważa. Dodaje, że oczywiście każdy przypadek trzeba analizować indywidualnie, jednak w ostatnim czasie mamy przykłady powodzenia takiej strategii. Ceny w wezwaniu podwyższano np. dla akcji Berlinga albo Arterii.

– Pozytywnie zachowywały się też kursy akcji uczestniczących w wezwaniu albo tam, gdzie są spekulacje odnośnie do przyszłego przejęcia, np. Sygnity, Ciechu, Alumetalu albo Torpolu – wymienia analityk. Zwraca też jednak uwagę, że taka strategia nie zawsze się opłaca. Przykładem może być Develia. Wezwanie do sprzedaży jej akcji nie doszło do skutku, a kurs akcji spadł do wyjściowych poziomów.

– Warto więc określić poziom tzw. take-profit i niekoniecznie czekać do zakończenia wezwania – radzi analityk.

Warto też odnotować przykład Cyfrowego Polsatu. Tam Zygmunt Solorz i powiązany z nim wehikuł inwestycyjny ogłosili wspólnie z Cyfrowym Polsatem wezwanie na akcje, oferując 35 zł za sztukę (obecnie kurs wynosi ok. 17 zł). W ostatecznym rozrachunku Solorz walorów nie skupił, ale sprzedał. Z kolei w zeszłorocznym wezwaniu (ogłoszonym przez spółkę i firmy Solorza) cena wynosiła 22,28 zł.

Dużo zależy też od struktury akcjonariatu. Jak wskazuje Sobiesław Kozłowski, dyrektor działu analiz Noble Securities, jeśli w spółce znaczący kapitał przypada na instytucje (np. powyżej 10 lub 20 proc.), wówczas ta grupa ma siłę przetargową i może powalczyć o lepsze warunki. Przykładem może być Polenergia, gdzie cena w wezwaniu poszła w górę, bo fundusze cenę przejmującego oceniły negatywnie.

– Trudno przesądzać, czy to się sprawdzi w przypadku innych spółek. Natomiast na pewno może to zwiększyć szanse powodzenia grania na podwyższenie ceny w wezwaniu – dodaje Kozłowski.

Z kolei Maciej Kietliński, ekspert rynku akcji XTB zwraca uwagę na ogłaszane coraz częściej na GPW skupy akcji, które traktowane są jako forma dzielenia się zyskiem z akcjonariuszami. Z jednej strony, jeżeli skup przeprowadzany jest ze znaczną premią, może stanowić okazję do sprzedaży walorów, co do których dalszego trzymania inwestorzy nie byli przekonani.

– Powyższe działanie świadczy o tym, że zdaniem zarządu spółki jej kondycja finansowa jest dobra, a wartość rynkowa akcji nie odzwierciedla wartości godziwej. Z drugiej strony powyższa decyzja świadczy o tym, że spółka nie ma przed sobą atrakcyjniejszych alternatyw inwestycyjnych. Zdaje się, że w obecnej, wymagającej sytuacji rynkowej charakteryzującej się dużą niepewnością, bezpieczniejszą decyzją jest sprzedaż akcji w wezwaniu – uważa Kietliński.

W ciągu ostatnich trzech lat z rynku głównego GPW zniknęło 67 firm. Debiutów było o ponad połowę mniej. Od początku 2023 r. na parkiecie pojawiły się cztery spółki – wszystkie przeniosły się z NewConnect.