Kamil Stolarski, Santander BM: Po dużej przecenie pojawiło się sporo okazji

#PROSTOzPARKIETU. Kamil Stolarski, kierownik zespołu analiz giełdowych w Santander BM: Polskie banki poprawią w tym roku wyniki i po ostatniej korekcie są atrakcyjnie wyceniane

Ostatni tydzień lutego przyniósł kilkunastoprocentowe przeceny światowych indeksów. Potem przyszło odbicie i znów spadek. Zmienność na giełdach jest bardzo duża. Co dalej?

Duża zmienność jest pochodną tego, że jesteśmy na bardzo późnym etapie cyklu koniunkturalnego. Indeks S&P 500 od kryzysu finansowego rok po roku mocno rósł i sporo inwestorów się obawia, że ze względu na późny etap cyklu lada chwila nadejdzie kryzys skutkujący mocnym spowolnieniem gospodarczym i przeceną aktywów finansowych. Szukają wiec potencjalnego czynnika go wyzwalającego. Były wojny celne, Iran, a teraz takim tematem stał się koronawirus. W realnej gospodarce dużo szkód jeszcze nie uczynił, ale rynki finansowe bardzo mocno na niego zareagowały.

Za mocno?

Reakcja w wielu przypadkach była niesprawiedliwa i część spółek mało wrażliwych na potencjalne konsekwencje koronawirusa została mocno przeceniona. Czy ten wpływ został przeszacowany – to będzie zależeć od kolejnych informacji napływających w sprawie wirusa. To czynnik, który będzie jeszcze dostarczał wielu emocji, to dobra pożywka dla rynku i powód do reakcji, więc spodziewam się utrzymania większej zmienności jeszcze przez jakiś czas. Ale to dobry moment na zainteresowanie się giełdą, bo pojawiają się okazje. Jest sporo ruchów kapitału, które potrafią przecenić wszystkie akcje.

Warto zainteresować się spółkami z GPW?

Jeśli ktoś się zastanawia, czy wejść na nasz rynek, to może być właśnie okazja. Od początku roku polska giełda straciła 12 proc., mimo że wirus będzie miał negatywny wpływ na fundamenty tylko niektórych spółek, Hang Seng stracił 4 proc., a USA tylko 2 proc. Jeśli patrzymy przez pryzmat głównie koronawirusa, to od początku roku nie stało się nic, co uzasadniałoby aż tak mocną przecenę. W tym atrakcyjne są zwłaszcza niektóre polskie banki.

Wyceny banków z GPW też spadły. Czy ich wyniki ucierpią z powodu koronawirusa?

Banki ogólnie, nie tylko polskie, ucierpią ze względu na decyzje banków centralnych o cięciu stóp procentowych, to oznacza niższe rentowności banków. Moim zdaniem obniżka stóp w Polsce jest bardzo mało prawdopodobna, zwłaszcza po komunikacie RPP ze środy. Nawet jeśli polska gospodarka spowolni, to jednak tempo wzrostu PKB będzie na tyle dobre, że bezrobocie nie wzrośnie istotnie i banki nie odczują negatywnego wpływu. Aby go poczuły, musiałoby dojść do bankructw i wzrostu bezrobocia, na razie nie oczekuję, aby ze względu na wirusa firmy w Polsce mogły bankrutować. Nie wolno tego tematu lekceważyć, ale oczekujemy, że wpływ wirusa na wzrost polskiej gospodarki będzie nieznaczny.

Czego należy się spodziewać po wynikach banków w tym roku?

Tzw. małe TSUE, czyli zwrot prowizji za spłacane przed czasem kredyty konsumenckie, dotknie pojedynczych banków, które jeszcze nie przeszły ma metodę wyceny wskazywaną przez UOKiK. Rezerwy na hipoteki frankowe zaś powinny być naszym zdaniem mniejsze w tym roku niż w 2019 r., gdy sięgnęły 1,5 mld zł, teraz szacujemy 0,5 mld zł. Akcja kredytowa będzie rosła, marża odsetkowa pewnie będzie się lekko poprawiać dzięki obniżaniu kosztów depozytów. Banki mogą poprawić wyniki o niskie kilkanaście procent. Banki są w tym kontekście dość atrakcyjnie wycenione, po korekcie o dywidendy, które będą wypłacane w najbliższych miesiącach, wskaźnik C/WK sięga tylko 0,9. Niektóre banki, jak Pekao, mają jednocyfrowe wskaźniki C/Z.

Które banki rekomendujecie?

Teraz najbardziej pozytywnie nastawieni jesteśmy do banków mających bezpieczny bilans i oferujących wyższe stopy dywidendy. Jednym z nich jest Pekao, w przypadku którego największym ryzykiem jest ewentualne przejęcie mBanku, oraz Handlowy, który prawdopodobnie wypłaci sowitą dywidendę i jest mniej narażony na ryzyko spowolnienia gospodarczego.

Pojawiają się informacje, że Pekao złożyło ofertę na mBank, ale ostatnio zapanowała cisza. Czy Commerzbank go sprzeda?

Oceniam, że to cisza przed ogłoszeniem ostatecznych decyzji. Rynek żyje kilkoma tematami powiązanymi z transakcją: emisją akcji przez Pekao lub wymianą akcji albo scenariuszem, w którym nie dochodzi do sprzedaży. Ja przychylam się do tego ostatniego. Obie strony są wrażliwe na cenę: Pekao musi wynegocjować atrakcyjną cenę, aby przekonać mniejszościowych akcjonariuszy poza PZU do tej transakcji, a Commerzbank planował uzysk kapitałowy rzędu 1 mld euro. Transakcja wyniesie kilkanaście mld zł, więc po spadku kursów o 10 proc. Commerzbank może nie uzyskać 1 mld euro, ale np. 0,5 mld euro. Wtedy gra przestaje być warta świeczki, bo po co sprzedawać to najbardziej atrakcyjne aktywo grupy za tak mały uzysk. Dlatego naszym zdaniem prawdopodobieństwo braku transakcji jest spore.

mBank przydałby się Pekao?

Tak, ale dużo będzie zależeć od ceny. Duże potencjalne synergie mogłyby wynikać z systemów informatycznych. Pekao, mówiąc kiedyś o swoim zainteresowaniu Aliorem, mocno zwracało uwagę na to, że jego systemy informatyczne wymagają aktualizacji. Według mnie transakcja, w której systemy mBanku – lepsze i bardziej elastyczne, także z perspektywy oferty dla klienta – zostałyby zatrzymane i Pekao przeszłoby na te systemy, przyniosłaby spore synergie. Ale cała transakcja będzie trudna, bo aby osiągnąć synergie, należy ściąć koszty, ale jednocześnie nie likwidować marek, a ich utrzymywanie przynosi koszty zmniejszające synergie. To byłaby duża transakcja, a w takich spadek kosztów przynoszą też redukcje oddziałów i zatrudnienia, co biorąc pod uwagę państwowego akcjonariusza, rodzi pytanie, czy byłby on skłonny je przeprowadzić w odpowiedniej skali. Dochodzi jeszcze skomplikowane wydzielenie hipotek frankowych z mBanku. MR