Dowody potwierdzające zasadność hossy pojawiają się zwykle pod jej koniec

Pytania do Wojciecha Białka, głównego analityka CDM?Pekao

Hossa na GPW stała się faktem, choć jesteśmy zasypywani coraz gorszymi danymi z gospodarki, która wyraźnie hamuje. Gdzie szukać argumentów uzasadniających zwyżki cen akcji?

Niestety zwykle jest tak, że stuprocentowe dowody potwierdzające zasadność hossy pojawiają się pod jej koniec. Nie od dziś wiadomo, że indeksy mniej więcej o sześć miesięcy wyprzedzają gospodarkę. Inwestor, który chciałby uzyskać pewność, że ma do czynienia z „rynkiem byka", musiałby nie tylko przeczekać pierwsze pół roku, ale i pewnie kolejne kwartały, aby nabrać pewności, zanim zdecyduje się wskoczyć do tego pociągu. Tyle że pociąg ten może już odjechać. Trzeba sobie zdawać sprawę, że wzrost gospodarczy wcale nie jest niezbędny do hossy. Z takim zjawiskiem mamy do czynienia w pierwszej fazie hossy. Wówczas ceny akcji rosną, mimo że w wyniku nadal pogarszającej się sytuacji w gospodarce spadają zyski spółek. Dzieje się tak za sprawą spadających w końcowej fazie spowolnienia gospodarczego stóp procentowych, które w formułach wyceny akcji pojawiają się zwykle w mianowniku. Przy odpowiednio znacznym spadku stóp procentowych, którymi dyskontowane są przyszłe zyski przedsiębiorstw, wartość wyceny spółek zaczyna rosnąć nawet w warunkach stagnacji czy spadku zysków. Po tej pierwszej fazie hossy przyjdzie druga, gdy zyski spółek w wyniku gospodarczego ożywienia zaczną się poprawiać. Oczywiście w pewnym momencie wzrost stóp procentowych wywołany ożywieniem popytu spowoduje spadek wyceny akcji, gdy zacznie być szybszy od wzrostu zysków spółek. Wtedy wszyscy będą się dziwić, że ceny akcji spadają pomimo trwania ożywienia gospodarczego.

Aby hossa się utrzymała, gospodarka w końcu musi przyspieszyć. Czy na horyzoncie widać już sygnały, że nadchodzi ożywienie?

Na razie osoby inwestujące na rynku akcji musza się opierać na wierze, że typowe zależności występujące w przeszłości, jak spadek inflacji poprzedzający wzrost dynamiki PKB, sprawdzą się. W warunkach spadającego od dłuższego czasu tempa wzrostu cen, które nastąpiło w 2012 roku, możemy odliczać czas do nadejścia ożywienia, które się pojawi jako efekt spadku stóp procentowych, które pociągnął za sobą spadek tempa inflacji. Gospodarka powinna powoli wychodzić z dołka już w pierwszej połowie roku i gwałtownie przyspieszyć w drugiej.

Zamiast czekać może warto zaryzykować? Jak podchodzić do inwestowania w pierwszej fazie hossy?

Największe ryzyko podejmujemy, gdy cały kapitał, który docelowo zamierzamy ulokować w akcjach, trafi w bardzo krótkim czasie na rynek. W takim przypadku pojedynczy błąd w ocenie sytuacji może nas kosztować utratę znacznej części oszczędności. Ryzyko można ograniczyć, lokując tylko ułamek posiadanego kapitału stanowiący nie więcej niż kilka procent całości portfela za każdym razem, gdy rynek dostarczy nam argumentu będącego potwierdzeniem hossy. Najprostszym klasycznym jej sygnałem jest przejście indeksu WIG nad rosnącą 200-sesyjną średnią. Innym powodem do wejścia na rynek może być kolejna z rzędu obniżka stóp procentowych. Podobnych sygnałów bazując na danych napływających z gospodarki czy wskaźnikach wyprzedzających koniunktury jest wiele. Wykorzystując każdy pozytywny sygnał do małych zakupów ryzykujemy niewiele, a potencjalne zyski mogą być spore. Podobnie możemy postępować przy sprzedaży akcji w reakcji na wartościowe historycznie sygnały.

Obecna hossa dopiero się rozkręca, do szczytów hossy lat 2002–2007 wciąż sporo nam brakuje. Ile przyjdzie nam czekać na nowe rekordy hossy?

Jeśli wszystkie typowe zależności występujące w przeszłości się potwierdzą, powinniśmy to zrobić w ciągu najbliższego roku. Gdy popatrzymy na historię warszawskiej giełdy, to widzimy, że co sześć-siedem lat ustanawiane są wieloletnie szczyty indeksu WIG – 1994, 2000 i 2007 rok. Najdłużej WIG pozostawał bez historycznego rekordu przez prawie sześć lat pomiędzy marcem 1994 r. (gdy 8 marca zakończyła się pierwsza spektakularna hossa na WIG) a początkiem 2000 roku, gdy kulminowała internetowa bańka). Obecna sytuacja do złudzenia przypomina tę z 1999 roku w ponad pięć lat po szczycie z 1994 roku. W lipcu 2013 roku minie sześć lat od ostatniego szczytu.

Każdy inwestor chciałby sprzedać posiadane akcje na tzw. górce. Czy możemy przewidzieć, że nadchodzi kres hossy?

Przy ocenie szans na formowanie się istotnego szczytu trzeba uwzględnić cały kompleks czynników, jak wyceny na rynku, perspektywy makroekonomiczne, sytuacja techniczna, sentyment rynkowy. Gdyby to zredukować do jednej przewidywalnej reguły, polecam się skoncentrować na stopach procentowych. Wśród amerykańskich inwestorów funkcjonuje powiedzenie „nie walcz z Fedem". Na podstawie historii GPW można wyciągnąć podobny wniosek, że walka z Radą Polityki Pieniężnej z reguły nie wychodzi inwestorom na dobre. Przekonaliśmy się o tym kilkakrotnie: w 2000 roku, gdy szczyt hossy ustanowiony został w cztery miesiące po początku podwyżek stóp w wykonaniu RPP, w 2007 roku, gdy wypadł w trzy miesiące po pierwszej podwyżce, czy 2011 roku, gdy bessa rozpoczęła się również trzy miesiące po decyzji RPP o zaostrzaniu polityki pieniężnej. Za każdym razem, gdy rozpoczynał się cykl podwyżek stóp, hossa nie przetrwała dłużej niż trzy-cztery miesiące. Teraz jesteśmy niedługo po rozpoczęciu obniżek, więc inwestorzy nie powinni się zbytnio obawiać. Przejście od początku obniżek do pierwszych podwyżek stóp nigdy wcześniej nie zajęło RPP mniej niż dwa lata, co jest optymistyczną prognozą dla inwestorów, że obecna hossa ma jeszcze przed sobą szanse na długie życie.

Wszystkie rynkowe hossy mają jedną wspólna cechę, o której inwestorzy nie chcą pamiętać: zawsze kończą się w dramatycznych okolicznościach. W 2000 roku pękła bańka internetowa, w 2007 roku mieliśmy krach kredytowy na rynku nieruchomości. Co tym razem przerwie inwestorom piękny sen o zyskach?

Z definicji każdy duży ruch kapitału musi być oparty na pełnym zaskoczeniu rynków finansowych. Moim zdaniem zaskoczeniem tej dekady będzie odkrycie, że Chiny to tak naprawdę bańka wyhodowanej na przywiązaniu chińskiej waluty do słabego dolara. Przejście Fed do zaostrzania polityki pieniężnej, które prędzej czy później nastąpi, spowoduje, że gospodarką, która się przy tym wywróci, będą właśnie Chiny. Na krótką metę będzie miało dramatyczne konsekwencje, ale w dłuższym terminie pozwoli to na zdławienie popytu na surowce, a niskie ceny surowców wprowadzą gospodarki krajów rozwiniętych na ścieżkę wzrostu. A Polska jako sąsiad strefy euro zniesie to dość łagodnie.

Inwestorzy zaczną się wówczas rozglądać za rynkami stosunkowo mało narażonymi na konsekwencje spowolnienia chińskiej gospodarki i odkryją, że nieco już zapomniana Europa Środkowo-Wschodnia znacznie mniej niż Azja, Afryka czy Ameryka Łacińska jest zależna od azjatyckiego giganta. Rozmawiał Jacek Mysior