Nieruchomości dla mas

Małgorzata Kosińska | Z prezes Stowarzyszenia REIT Polska rozmawia Grzegorz Siemionczyk

W Programie Budowy Kapitału, który minister rozwoju Mateusz Morawiecki przedstawił w lipcu, znalazł się pomysł stworzenia Publicznych Funduszy Nieruchomości, czyli tzw. REIT-ów. Co to za podmioty?

REIT to podmiot, który gromadzi rozproszone oszczędności i bezpiecznie inwestuje je w wynajęte i przynoszące stały dochód nieruchomości. Umożliwia takie inwestycje każdemu, kto samodzielnie nie dysponuje kapitałem na zakup nieruchomości. Polscy inwestorzy takiej możliwości dziś nie mają, tymczasem na świecie – w USA, wielu krajach europejskich i azjatyckich – REIT-y istnieją od lat, a nawet dekad, i bardzo dobrze się sprawdzają. Pomysł przeniesienia tego rozwiązania na polski grunt nie jest nowy, ale jak dotąd zabrakło wsparcia instytucjonalnego. Program Budowy Kapitału to pierwsza poważna szansa na udostępnienie REIT-ów polskim inwestorom.

Fundusze inwestujące w nieruchomości – albo np. akcje czy obligacje spółek nieruchomościowych – w Polsce istnieją. To nie wystarczy? Potrzebna jest jakaś dodatkowa formuła prawna?

Jeśli chodzi o rynek nieruchomości, to na polskiej giełdzie można kupić wyłącznie akcje deweloperów albo zainwestować w ich obligacje, co może wiązać się z dużym ryzykiem. Tymczasem REIT-y inwestują wyłącznie w istniejące, wynajęte, pracujące nieruchomości. W nieruchomości można też wprawdzie inwestować poprzez FIZ-y (Fundusze inwestycyjne zamknięte – red.), ale to są struktury droższe, niż REIT-y, ze względu na kilkustopniowe zarządzanie. Poza tym, regulacje dotyczące FIZ-ów zostały w Polsce stworzone głównie z myślą o tradycyjnych klasach aktywów i nie pasują do inwestowania w nieruchomości. Ich największym mankamentem jest to, że są zwykle tworzone na czas określony, co często zmusza je do sprzedaży nieruchomości w niewłaściwym momencie. REIT-y mają formę spółek, z założenia zawsze zarządzane są bezpośrednio i inwestują bezterminowo, przez co są bardziej efektywne.

REIT-y nie obracają nieruchomościami ze swoich portfeli?

Obracają, ale nastawione są głównie na dochody z wynajmu nieruchomości. Jeśli chcą dokonać zmian w portfelu, mogą to zrobić w dogodnym momencie, bez presji czasu. W koncepcji REIT-ów kluczowe jest jednak to, że są one zwykle spółkami publicznymi, akcyjnymi – choć teoretycznie mogłyby mieć formę spółki komandytowo-akcyjnej. Ich akcje są notowane na giełdach, dzięki czemu inwestorzy mogą łatwo wycofać się z inwestycji, a próg wejścia to koszt jednej akcji, a nie kilkadziesiąt tysięcy złotych, jak często w przypadku funduszy. Certyfikaty niektórych funduszy nieruchomościowych też są wprawdzie notowane na giełdach, ale zwykle nie są tak płynne, jak akcje REIT-ów. Forma spółki akcyjnej zapewnia też większy nadzór i przejrzystość. Kontrola inwestorów nad spółką jest znacznie większa niż nad FIZ-em.

Teoretycznie nic nie stoi na przeszkodzie, żeby stworzyć w Polsce tak działający podmiot. REINO Dywidenda Plus, który planuje debiut na GPW, jest tego przykładem. Rozumiem, że o istnieniu REIT-ów z prawdziwego zdarzenia nie będzie jednak mowy, dopóki polskie prawo nie będzie pozwalało na szczególną formę opodatkowania, jaką na świecie cieszą się takie podmioty?

Kwestie podatkowe są istotne, ale nie akcentuję tego, bo inne zasady działania są równie ważne i muszą być zapisane w prawie. Chodzi o to, żeby REIT-y były produktem masowym. Czyli, po pierwsze, musi być niski próg rozpoczęcia inwestycji. Po drugie, musi być określona minimalna liczba inwestorów, zwykle mowa jest o co najmniej 100. Po trzecie, ten akcjonariat musi być rozproszony, tzn. nie może być dominujących inwestorów. Pięciu największych akcjonariuszy może mieć maksymalnie 50 proc. głosów. No i sprawa kluczowa: określona z góry część zysków REIT-u, zwykle nie mniej niż 80-90 proc., musi być przeznaczana na dywidendę. Sposób opodatkowania REIT-ów – za granicą jest zwykle tak, że nie płacą CIT, a opodatkowane są dopiero dywidendy – jest ściśle związany z tymi zasadami ich funkcjonowania, stworzonymi głównie z myślą o inwestorach indywidualnych. Jest to z założenia inwestowanie pasywne, a zatem powinno być opodatkowane jednorazowo, tak samo jak bezpośrednia inwestycja w mieszkanie lub lokal na wynajem. Wyeliminowanie podwójnego opodatkowania jest także kluczowe z punktu widzenia zrównania szans polskich REIT-ów w rywalizacji z zagranicznymi odpowiednikami.

Wszystkie zasady, o których Pani mówi, spółka inwestująca w nieruchomości może przecież swobodnie przyjąć, jedyne, czego bez zmian w prawie zrobić nie może, to uniknąć CIT-u.

Zgoda, przywołany jako przykład REINO Dywidenda Plus sam sobie narzucił pewne ograniczenia, które sprawiają, że jest to podmiot możliwie najbardziej podobny do REIT-u. Ale musiał przekonać potencjalnych inwestorów, że będzie się tych zasad trzymał. To więc siłą rzeczy muszą to być świadomi inwestorzy. Gdyby REIT-y zostały zdefiniowane w polskim prawie, to każdy podmiot, który chciałby się tym terminem określać, byłby zobligowany do przyjęcia tych ograniczeń. Rynek byłby bardziej przejrzysty.

Na świecie REIT-y inwestują w różne aktywa związane z rynkiem nieruchomości, niekiedy nawet w kredyty lub papiery oparte na kredytach. W co miałyby inwestować w polskich warunkach?

Na dojrzałych rynkach wcześniej czy później zawsze pojawiają się różne modyfikacje i warianty. Jednak wprowadzając polskie REIT-y powinniśmy jak najbardziej chronić inwestorów. Polskie REIT-y powinny więc inwestować wyłącznie w nieruchomości przynoszące stały dochód, głównie komercyjne. To są bowiem te aktywa, do których przeciętni inwestorzy zupełnie nie mają dostępu. Bezpieczeństwo i regularna dywidenda to kwestie absolutnie kluczowe w tym modelu. To będzie element budowania zaufania do nowych podmiotów na rynku.

Ale w Polsce jest niedobór mieszkań na wynajem, rząd ogłosił już program Mieszkanie+, aby to zmienić. Może w takich okolicznościach REIT-y mogłyby też zajmować się nieruchomościami mieszkalnymi?

Docelowo pewnie tak, nie wykluczam tego, ale to wymagałoby kolejnych zmian w prawie. Należałoby bowiem tak zorganizować inwestycje na rynku nieruchomości mieszkalnych, aby mogły gwarantować dywidendę. Dziś brak jest takich gwarancji, ze względu na przykład na silną ochronę najemców. Alternatywnie, takie REIT-y musiałyby być adresowane do bardziej świadomych inwestorów, którzy wiedzą, że z inwestycjami w mieszkania na wynajem wiążą się dodatkowe ryzyka.

Czy długoterminowe inwestowanie w nieruchomości w kraju, którego społeczeństwo się starzeje, ma w ogóle sens? Przecież z czasem, jeśli nie odwrócimy tendencji demograficznych, zapotrzebowanie na mieszkania i biura będzie mniejsze, tak samo jak popyt konsumpcyjny, co z kolei uderzy w centra handlowe.

Na rynku mieszkaniowym stosunkowo łatwo jest napompować bańkę, wywindować ceny tak, że nie będą odpowiadały długoterminowym tendencjom w gospodarce. Rynek nieruchomości komercyjnych jest bezpieczniejszy i zdecydowanie mniej zależny od czynników demograficznych. Wszystkie podmioty na nim działające są profesjonalne. Zarządzający REIT-ami wiedzą, jakie nieruchomości są atrakcyjne w danych uwarunkowaniach demograficznych. Gospodarka starzejącego się społeczeństwa może nadal rozwijać się, choć tempo jej rozwoju może się zmienić. Poza tym, zarówno w zakresie nieruchomości komercyjnych, jak i mieszkaniowych, nadal mamy wiele do zrobienia. Nadrabiamy zaległości dopiero od 25 lat.

A jak jest ze zmiennością kursów akcji REIT-ów? Bo żeby te papiery były atrakcyjne jako inwestycja długoterminowa, z myślą o emeryturze, muszą być stabilne.

Notowania akcji REIT-ów oczywiście się zmieniają, ale mniej, niż innych akcji. W USA po kryzysie nieruchomościowym akcje REIT-ów szybciej odrobiły straty. W efekcie w USA średnia stopa zwrotu z REIT-ów w minionych 20-latach wynosiła 10 proc., uwzględniając dywidendy. Proszę zwrócić uwagę, że te papiery charakteryzują się tym, że gdy tanieją, to rośnie stopa dywidendy, przez co stają się bardziej atrakcyjne.

W Wielkiej Brytanii po zaskakującym wyniku referendum w sprawie przynależności do UE to akcje REIT-ów ucierpiały najbardziej, bo inwestorzy uznali, że jeśli Londyn straci pozycję najważniejszego europejskiego centrum finansowego, to biurowców będzie tam za dużo...

Londyn to nie jest typowy rynek nieruchomości, a Brexit to nie jest typowe wydarzenie rynkowe. Dotyka ono mocno całej gospodarki brytyjskiej i aktywów wszystkich klas. Obawy inwestorów związane są z ryzykiem wycofania się wielu najemców i przeniesienia swoich central do innych stolic, w szczególności Frankfurtu. Gdy emocje opadną, a warunki wyjścia Wielkiej Brytanii z UE zostaną określone, może się okazać, że obawy były nadmierne. Proszę także pamiętać, że REIT-y to nie są podmioty dla inwestorów krótkoterminowych.

Rozumiem, dlaczego na istnieniu REIT-ów może zależeć inwestorom oraz deweloperom. Skąd jednak sympatia do tej koncepcji w Ministerstwie Rozwoju?

Premier Morawiecki zapowiedział, że jednym z głównych celów będzie zwiększenie udziału kapitału polskiego w gospodarce. Polskie REIT-y są jednym z najlepszych rozwiązań, które mogą na to pozwolić. Polski rynek nieruchomości komercyjnych ma wartość ok. 200 mld zł, a Polacy trzymają w bankach ok. 700 mld zł. Większość komercyjnych nieruchomości w Polsce należy do zachodnich inwestorów, często właśnie za pośrednictwem zwolnionych z CIT zagranicznych REIT-ów. To oznacza, że wypłacane przez nie dywidendy są opodatkowane za granicą. Utworzenie polskich REIT-ów stwarzałoby szansę, że budżet skorzysta trochę na inwestycjach nieruchomościowych w Polsce. Poza tym, REIT-y mogą dać drugie życie polskiej giełdzie, a bez silnej giełdy nie da się budować nowoczesnej gospodarki Rząd ma też świadomość, że na polskim rynku brakuje instrumentów umożliwiających długoterminowe oszczędzanie z myślą o przyszłej emeryturze.

Ale nic nie będzie przecież stało na przeszkodzie, żeby akcje polskich REIT-ów kupowali zagraniczni inwestorzy.

Będą mogli kupować, ale to REIT odprowadza podatek od dywidend w imieniu swoich akcjonariuszy. Ten podatek będzie zostawał w Polsce. Poza tym, inwestorzy zagraniczni zawsze będą preferowali własne podmioty inwestujące na naszym rynku.

Wróćmy do zasad działania REIT-ów. Rynek nieruchomości w Polsce wydaje się atrakcyjny. Czy naprawdę do inwestowania na tym rynku trzeba ludzi skłaniać preferencjami podatkowymi?

Obecnie wpływy do budżetu z tych inwestycji są niewielkie. REIT-y to sposób, aby zebrać kapitał na inwestycje nieruchomościowe, które będą generowały wpływy do budżetu. Ale poza wszystkim, warto podkreślić, że sposób opodatkowania REIT-ów to nie jest preferencja. To jest tylko zrównanie pod względem podatkowym REIT-u i inwestora indywidualnego, który samodzielnie inwestuje w nieruchomości na wynajem. W tym drugim przypadku też opodatkowane są zyski z najmu i ewentualny wzrost wartości nieruchomości, ale dopiero w momencie sprzedaży.

Nurtuje mnie jeszcze jedna kwestia. REIT-y to inwestycja bezpieczna, ale też – jak Pani wspominała – rentowna. Ale przecież rentowność to premia za ryzyko. Coś tu nie gra...

Jeśli ulokuje pan pieniądze w banku, stopa zwrotu sięgnie może 2 proc. rocznie. REIT-y wypłacają średniorocznie 5-6 proc. zainwestowanego kapitału. Różnica to właśnie premia za ryzyko, które nie jest duże, ale istnieje, choćby ze względu na wahania wyceny nieruchomości.

Kiedy można się spodziewać pierwszych REIT-ów na GPW?

Wspomniana przez pana wcześniej spółka REINO Dywidenda Plus planuje przeprowadzić ofertę publiczną po wakacjach. Następne inicjatywy czekają w kolejce. Ewentualny sukces pierwszego projektu oraz szybkie wprowadzenie odpowiednich regulacji zapewne przyspieszą rozwój rynku. Stowarzyszeniu zależy, aby w krótkim terminie na GPW pojawiło się przynajmniej kilka takich podmiotów. Działania GPW zresztą bardzo temu sprzyjają i to także cieszy.

Kogo reprezentuje Stowarzyszenie REIT Polska? Inwestorów którzy będą kupowali akcje REIT-ów, czy też przedsiębiorstwa budowlane, deweloperów, szukających finansowania?

Ambicją stowarzyszenia jest bycie swego rodzaju think tankiem, wspierającym tworzenie polskich REIT-ów głównie przez edukację uczestników rynku. Obecnie członkami stowarzyszenia są osoby fizyczne, eksperci związani z rynkiem nieruchomości, pracujący jako doradcy, prawnicy, itp. Nie ma natomiast przedstawicieli deweloperów. Celem stowarzyszenia jest promowanie jak najbardziej restrykcyjnego modelu REIT-ów w Polsce. W tym sensie reprezentujemy inwestorów.

CV

Małgorzata Kosińska jest prezesem powołanego niedawno Stowarzyszenia REIT Polska, które ma na celu wspieranie tworzenia polskich REIT-ów. Kosińska od lat jest związana z rynkiem nieruchomości. Była m.in. członkiem zarządu Prelios (dawniej Pirelli PRE), a także zarządzała funduszem nieruchomości w BPH TFI.