Rynki są w stanie paniki

Z Tomaszem Bursą, wiceprezesem Opti TFI rozmawia Maciej Rudke

Na giełdach pogłębiają się spadki, WIG20 spadł przez miesiąc o 41 proc. i jest blisko najniższego poziomu od lipca 2003 r. Co dalej?

Dramatyczne na polskim rynku jest to, że jest notorycznie słabszy na tle zagranicy, nie było u nas hossy od ponad dekady z wyjątkiem chwilowych wzrostów. Na GPW było tanio i wydawało się, że może zacząć niebawem odrabiać straty, ale wirus odebrał wszelką nadzieję, w trudnych warunkach nasze indeksy spadają jeszcze mocniej. Uwidacznia się u nas brak płynności, jeszcze bardziej niż na innych rynkach, bo nie ma teraz dużych obrotów na większości spółek. Wycofują swoje środki nawet klienci, którzy przetrwali najgorsze jak się wydawało lata. Kolejna kwestia to strukturalny problem GPW, czyli duży udział branż takich jak banki i energetyka a brak sektorów sektorów eksponowanych na długoterminowe makrotrendy.

W piątek było odbicie, ale dzisiaj znowu duże spadki. Jest szansa na odbicie?

Rynki są w stanie paniki. Musimy odczekać 1-2 tygodnie czy sytuacja gospodarcza się unormuje, być może jesteśmy w przededniu dużego kryzysu. Szybkiego odbicia notowań się nie spodziewam, rynki muszą się przekonać, że sytuacja jest pod kontrolą. Po tak gwałtownych i głębokich spadkach jak ten powrót do wzrostów nie trwał miesiąc-dwa, ale co najmniej trzy—cztery kwartały. Trudno ocenić co rynek dyskontuje, bo zmienność jest ogromna. Spadki głównych indeksów o ponad 10 proc. pokazują, że rynki nic nie wiedzą, skala emocji jest zbyt duża. Jednak pewną wskazówką może być to co działo się na przełomie lat 2011/2012 przy okazji kryzysu zadłużeniowego strefy euro, obecnie indeksy są na takich poziomach jak wtedy, a w krajach rozwiniętych wzrost gospodarczy spowolnił z poziomu ok. 3 proc. do 1 proc.

Banki centralne tną stopy i zwiększają płynność. To dobry sposób na ratunek?

Banki centralne dobrze robią decydując się na dostarczanie płynności, ale tani pieniądz nie ma znaczenia w sytuacji, gdy przedsiębiorcy nie prowadzą działalności i nie mają przychodów. W tym jest największy problem – bez decyzji władz uwalniających procesy gospodarcze polityka monetarna nie będzie skuteczna. Kluczowe jest ile to jeszcze potrwa. Te dwa-trzy tygodnie zamrożenia jeszcze firmy przetrwają, ale jeśli kwarantanna ogólna potrwa ponad miesiąc, to w niektórych branżach jak np. handlowa czy gastronomiczna będzie ciężko i konieczne będą redukcje zatrudnienia. Pewne mamy co najmniej stagnację gospodarczą i miejmy nadzieję że jest to tylko kwestia tego roku. Czterotygodniowe „przestawienie gospodarki na 40-50 proc. mocy" na świecie skutkowałoby utratę 3-4 proc. PKB. Jeśli wzrost przed epidemią miał w tym roku na świecie wynieść ok. 3 proc., to brak wygaszenia epidemii w połowie kwietnia oznaczać będzie ryzyko popadnięcia w recesję w całym roku. Każdy kolejny miesiąc działania gospodarki na dramatycznie zwolnionych obrotach oznaczać będzie kolejne ubytki i to jest teraz najczarniejszy scenariusz.

Pogorszenie sytuacji firm przełoży się na zwolnienia, co spowodowałoby pogorszenie spłat kredytów i uderzenie w kapitały banków, które mogłyby przykręcić kurek z kredytami...

Jeśli branże takie jak turystyka, linie lotnicze, handel, hotele zostałyby zostawione same sobie, popadną w kłopoty i uderzy to w banki, co ograniczyłoby ich kredytowanie. Trzeba to błędne koło przerwać. Konieczny jest stymulus fiskalny, od większej sumy pieniędzy w bankach nie będzie wzrostu gospodarczego, pieniądze muszą trafić do firm i ludzi. Rozkładanie na raty może być pomocne, problemem może być obsługa przez firmy bieżących zobowiązań. Banki powinny być bardziej wyrozumiałe na pogorszenie sytuacji firm, które nie będzie wynikać z cyklu koniunkturalnego ani złego zarządzania, tylko z powodu wirusa grypy. Sytuacja jest szczególna, liczę na zdrowy rozsądek sektora, tym bardziej, że już jest on nadpłynny i ma dodatkowo tę przewagę nad innymi branżami, że może posiłkować się płynnością z NBP w razie, gdyby konieczne było odraczanie spłat kredytów. Dlatego bankom powinno opłacać się wspieranie klientów i dać im wytchnienie niż wypowiadać umowy.

Jakie inne działania można jeszcze podjąć, aby ratować gospodarkę?

Oprócz stymulacji fiskalnej należy rozważyć też jej odpowiednik regulacyjny w bankach, bo nadmiarowe wymogi kapitałowe, nawet przy pompowaniu dodatkowej płynności przez bank centralny, nie przełoży się na większą skłonność banków komercyjnych do udzielania kredytów. Zmniejszenie wymogów kapitałowych może być kolejnym kanałem wsparcia gospodarki i jest w miarę łatwy do wdrożenia, rozwiązania fiskalne są trudniejsze – wymagają pomysłu i odpowiedniej procedury. To wszystko zadziała jednak wyłącznie przy podstawowym założeniu, że gospodarka może normalnie funkcjonować.

In plus dla banków zadziałałoby poluzowanie wymogów kapitałowych czy obciążeń podatkowych, ale z drugiej strony cięcie stóp procentowych wydaje się przesądzone.

Banki będą mniej rentowne, co do tego nie ma wątpliwości. Cięcie stóp o 50 pb oznaczałoby niższy wynik odsetkowy, skala neutralizacji byłaby niewielka, bo w takich warunkach trudno byłoby podnosić marże kredytowe i obniżać depozytowe. Wpływ na zysk netto w rok po rozpoczęciu obniżek sięgnąłby 2,5-3 mld zł. Poza tym – w związku z problemem klientów ze względu na koronawirusa - banki prawdopodobnie musiałyby zwiększyć rezerwy, na początek głównie te portfelowe po uwzględnieniu w modelach prognoz pogorszenia koniunktury w gospodarce, więc wyniki banków będą pod dużą presją.

Notowania WIG-banki spadły przez miesiąc o 43 proc., wskaźnik C/WK indeksu to tylko 0,45, najniżej w historii. Nawet najwięksi jak PKO BP i Pekao wyceniani są na 0,6 wartości księgowej. To atrakcyjna czy odpowiednia wycena biorąc pod uwagę oczekiwany spadek rentowności i duże ryzyko?

Przyjmując, że po zakończeniu epidemii stopy procentowe po założonym cięciu o 50 pb pozostałyby na dłużej, to z wyniku sektora w okolicach 16 mld zł robi się około 13 mld zł. To oznaczałoby 6-proc. ROE. Przy takiej rentowności uzasadniona mogłaby być wycena C/WK na poziomie 0,6-0,8, ale z pewnością przy tak niskich stopach, jakie niebawem mogą być, powrót tego wskaźnika w okolice 1x nie byłoby w krótkim terminie uzasadnione.