Obligacyjne rekordy a kurs złotego

Na koniec kwietnia w rękach zagranicy znajdowały się polskie papiery skarbowe o wartości 146,2 mld zł. Na razie rekordowy napływ zachodnich i azjatyckich funduszy nie wpływa na umocnienie złotego. Czy podobnie możemy być spokojni o kurs polskiej waluty, gdyby inwestorzy zaczęli z rynku uciekać?

Od początku roku inwestorzy zagraniczni zwiększyli stan posiadania polskich papierów skarbowych o 18 mld zł. Dane Ministerstwa Finansów wskazują, że tym samym odpowiadają oni za prawie 58 proc. wszystkich zakupów na rynku naszego długu. Zadłużenie krajowe Skarbu Państwa wzrosło bowiem od stycznia do końca kwietnia o 32,1 mld zł, do 538,1 mld zł.

[srodtytul]Więcej niż banki[/srodtytul]

Ostatnie 12 miesięcy pokazuje, że to właśnie zagraniczni zarządzający zdominowali aukcje obligacji i bonów. Jeszcze w kwietniu ub.r. ich udział w całym rynkowym portfelu papierów Skarbu Państwa sięgał 20,3 proc. Rok później – już 27,2 proc. W marcu okazało się, że obligacje i bony w rękach zagranicznych funduszy są warte więcej niż rządowe papiery będące w posiadaniu polskich banków. Ostatni raz z taką sytuacją mieliśmy do czynienia w październiku 2007 r.

Teoretycznie gigantyczne napływy na polski rynek długu powinny wpłynąć na umocnienie złotego. Płatności za kupowane papiery dokonywane są bowiem w polskiej walucie, którą wcześniej trzeba kupić. Aprecjacja złotego nie jest jednak wielka. Obecnie za euro inwestorzy płacą około 4 zł, podobnie jak jeszcze pod koniec grudnia. Biorąc pod uwagę miesięczne dane o zmianie zaangażowania inwestorów zagranicznych i zmianach kursu euro do złotego z ostatnich dziesięciu lat, okazuje się, że współczynnik korelacji nie przekracza 0,1, co wskazuje na niską zależność pomiędzy tymi dwoma rynkami.

[srodtytul]Swapy dominują[/srodtytul]

Dilerzy i analitycy potwierdzają, że złoty pozostaje wyjątkowo odporny na przepływy kapitału. – Rzeczywiście, od dłuższego czasu nie widać, aby napływ środków na rynek obligacji wpływał na zakupy złotego na rynku. Widzimy coraz więcej transakcji finansowanych swapami walutowymi albo w ramach tzw. transakcji repo – mówi Maciej Słomka, szef rynku długu w Ipopema Securities.

W przypadku swapu strony wymieniają się walutami i umawiają się na odwrócenie transakcji po określonym kursie w przyszłości. Z kolei repo to pożyczka krótkoterminowa, zabezpieczona aktywami pożyczkobiorcy (przeważnie są nimi obligacje skarbowe). Dzięki niej można uzyskać finansowanie na inwestycje dokonywane w krótszej perspektywie.

O ich dużej popularności świadczy chociażby fakt, że w maju 81 proc. obrotów na rynku Treasury Bondspot Poland w ujęciu wartościowym stanowiły tzw. transakcje warunkowe, czyli repo i sell-buy-back.

[srodtytul]Tani pieniądz wchodzi do kraju[/srodtytul]

Zdaniem dilerów zmniejszenie oddziaływania inwestorów z rynku długu na rynek walutowy wynikać może również z faktu, że obligacje rządowe kupuje się na coraz krótsze okresy – mimo długich terminów do spłaty. – Jeszcze kilka lat temu zdarzali się inwestorzy zagraniczni kupujący papiery rządowe i utrzymujący je aż do wykupu. Wówczas mówiło się, że horyzont krótkoterminowy to mniej więcej pół roku. Teraz fundusze, które kupują papiery na pół roku, to już raczej mniejszość. Rotacja instrumentów na rynku wtórnym jest obecnie dużo większa – mówi jeden z dilerów. – Większość nowych napływów związana jest z krótkoterminową spekulacją dotyczącą poziomu stóp procentowych – dodaje inny.

Analitycy przypominają, że olbrzymie zainteresowanie polskimi papierami to rezultat niskich stóp procentowych utrzymujących się na największych rynkach świata. Możliwość pozyskania taniego finansowania w USA czy nawet w Europie sprawia, że fundusze szukają inwestycji o wyższych stopach zwrotu. W sytuacji, gdy koszt pieniądza na rynku bazowym jest znikomy, opłaca się pożyczyć pieniądze, aby zainwestować je np. w Polsce. Inwestorom nie przeszkadzało, że Rada Polityki Pieniężnej już czterokrotnie podwyższyła w tym roku stopy procentowe, co przejściowo obniżyło wycenę rządowych papierów. – Wyższe stopy procentowe dają nadzieję na aprecjację złotego, która z nawiązką zniweluje ewentualne korekty cen obligacji. Te jednak nie były tak duże – wyjaśnia Maciej Słomka.

Istotnie, rentowność papierów oferowanych na aukcjach Ministerstwa Finansów wróciła ostatnio do poziomów z początku roku. Najbardziej na zaostrzeniu polityki pieniężnej straciły „krótkie” papiery – czyli zerokuponowe dwulatki. Niemniej jednak przetargi pokazują, że zainteresowanie nimi, także w przypadku inwestorów z zagranicy, jest spore. Zachodnie, a ostatnio także wschodnie fundusze preferowały wprawdzie dłuższe okresy do wykupu, ale tylko w tym roku zwiększyły swoje zaangażowanie w papiery dwuletnie o 11,5 mld zł, do 34,8 mld zł. Zdaniem dilerów jest to oznaka tego, że inwestorzy z zagranicy są skłonni do „gry na stopach procentowych”.

[srodtytul]Uwaga na nagły zwrot[/srodtytul]

Czy niska korelacja, jaka występuje między kursem waluty a napływem kapitału na rynek obligacji, oznacza, że rząd może spokojnie szukać ich nabywców za granicą? Zdaniem dilerów niekoniecznie. – Skoro zakupy dużej części inwestorów nie mają charakteru „fundamentalnego”, tj. wynikają głównie z korzystnych różnic w stopach procentowych między rynkami, należałoby brać pod uwagę także scenariusz, w którym luzowanie monetarne się kończy. Taka decyzja najważniejszych banków centralnych oznaczać mogłaby sygnał do odwrotu z takich rynków jak Polska. A jeżeli ten odwrót przyjmie większą skalę, trudno oczekiwać, że złoty pozostanie stabilny – wyjaśnia szef rynku obligacji w Ipopema Securities. – Najważniejsze będzie wówczas to, czy znajdą się chętni, którzy odkupią papiery od funduszy zagranicznych – i przy jakich cenach – dodaje.

Obecnie największym inwestorem na rynku długu są fundusze emerytalne, które przez lata cieszyły się niezachwianym napływem nowych składek. Tyle że od czerwca do OFE trafiają składki zmniejszone o 2/3 w stosunku do pierwotnych 7,3 proc. podstawy wynagrodzenia. To oznacza, że fundusze będą miały mniejszą elastyczność w nowych zakupach na rynku.

Drugim poważnym nabywcą rządowych papierów są banki, które na koniec kwietnia posiadały bony i obligacje warte 134,1 mld zł. W portfelach banków dominują dwulatki, pięciolatki i bony skarbowe.

Trzecią grupą kupujących są TFI, które jednak cechuje niepewność, jeżeli chodzi o napływy pieniędzy od klientów. Poza tym przy dobrej koniunkturze na GPW większość korzystających z usług TFI decyduje się na fundusze akcji.

Z ryzyka związanego z wyjściem inwestorów zagranicznych resort finansów zdaje sobie sprawę. Dlatego też przy sporym popycie stara się uplasować jak najwięcej papierów – na koniec maja MF sfinansowało już 60 proc. całorocznych potrzeb pożyczkowych.

[[email protected]][email protected][/mail]