Transakcji będzie przybywać, jednak potrzeba czasu na pełne odbicie

Ostatnie dziesięć lat widziałbym jako okres pewnej aberracji, nienormalnie małego kosztu pieniądza pompowanego na rynek nieruchomości. Teraz powoli wracamy do normalności – mówi Piotr Trzciński, szef Savills Investment Management w Polsce.

Miniony rok był bardzo słaby pod względem wartości transakcji na rynku nieruchomości komercyjnych na całym świecie. W samej Polsce ulokowano około 2 mld euro, o dwie trzecie mniej niż w poprzednich latach. Co się stanie w 2024 r.? Czy będzie jakieś odbicie, czy raczej zmierzamy w stronę kryzysu – coraz częściej mówi się o problemie długu zaciągniętego na zakup nieruchomości. Jak pan się na to zapatruje?

Jestem umiarkowanym optymistą, natomiast nie spodziewałbym się rychłego ożywienia płynności na rynku nieruchomości komercyjnych w Polsce – i ma to przyczyny poza naszymi granicami. Owszem, ubiegły rok był rokiem korekty, ale powinniśmy pamiętać, że globalnie rynek nieruchomości komercyjnych zmienił fazę cyklu. Przeszliśmy z ponad dekady, kiedy koszt pieniądza był bardzo niski, co napędzało akcję kredytową i wartość inwestycji, do fazy, kiedy koszt długu w zasadzie jest na poziomie jak przed globalnym kryzysem finansowym w 2008 r. – i on był wtedy traktowany jako normalny. W związku z tym raczej zmieniłbym optykę i ostatnie dziesięć lat widziałbym jako okres pewnej aberracji, nienormalnie małego kosztu pieniądza pompowanego na rynek nieruchomości. Rynek nieruchomości ma to do siebie, że się autokoryguje. Niektóre kraje szybciej, inne później.

Pozytywnym sygnałem jest to, że rozpatrując różne możliwości inwestycyjne, widzimy, że rozbieżność oczekiwań cenowych między sprzedającymi a kupującymi nieruchomości powoli się zmniejsza. Jednym z głównych czynników, które są za to odpowiedzialne, jest spadający powoli koszt pieniądza, jak również perspektywa braku dalszych podwyżek stóp. Pamiętajmy jednak, że nieruchomości, które przez ostatnie dziesięć lat korzystnie wypadały, jeżeli chodzi o total return, czyli zwroty z inwestycji w tę klasę aktywów na tle innych klas, dzisiaj już nie mają tak uprzywilejowanej pozycji. Obecnie oprocentowanie amerykańskich czy brytyjskich obligacji dziesięcioletnich oscyluje w okolicach 4 proc., niemieckich 2,7 proc. Transakcje zawierane w Europie Zachodniej dzieją się w przedziale 5–5,5 proc., łatwo więc policzyć, jaka powinna być premia ponad stopę wolną od ryzyka na obligacjach i ponad yieldy osiągane w krajach Europy Zachodniej, do której kapitał, rzecz naturalna, w czasach spowolnienia ucieka, żeby odblokować nasz poziom inwestycji, aby rynek wrócił do poziomu, który znaliśmy.

A co z tym długiem?

Kwestia zapadalności długu to kolejny czynnik sprzyjający ożywieniu rynku transakcyjnego. Szacunki są różne, ostatnie, jakie widziałem, mówią o luce zadłużeniowej w sektorze nieruchomości w Europie w latach 2024–2027 ponad 110 mld euro. Część z tej luki na pewno nie zostanie zrefinansowana wobec zaostrzonych kryteriów kredytowych banków hipotecznych. To w mojej ocenie spowoduje zwiększoną motywację do sprzedaży pewnych projektów. Bo jeśli banki nie wypracują z kredytobiorcą jasnej drogi przejścia przez refinansowanie, mogą zainicjować sprzedaże. Innymi powodami mogą być wciąż nieciekawe notowania akcji funduszy nieruchomościowych, szczególnie w Skandynawii. Część z tych funduszy ma nieruchomości w Europie kontynentalnej, również w Polsce. Inwestorzy private equity też mogą dążyć do spieniężenia swoich nieruchomości, a nie przeciągania okresu ich posiadania, który bezpośrednio wpływa na stopy zwrotu osiągane z takiej inwestycji.

Czyli można się spodziewać zwiększonej podaży – ale czy uaktywni się popyt?

To jest dość złożone pytanie. Ja myślę, że popyt będzie pochodzić głównie od inwestorów z podwyższonym apetytem na ryzyko, którzy będą polowali na nieruchomości po cenach zbliżonych do kosztów odtworzeniowych bądź nawet poniżej, z biznesplanem wykreowania wartości. Segment core, w którym operujemy, moim zdaniem pozostanie w dużej mierze uśpiony (inwestycje w najlepsze nieruchomości, obliczone na czerpanie wpływów z czynszów – red.), bo to sektor, który tradycyjnie dominował, jeśli chodzi o źródła pochodzenia kapitału w naszym regionie – ten rodzaj inwestorów ma dużą awersję do ryzyka. Szczególnie upatruję pewnych obaw, jeśli chodzi o inwestorów związanych z kondycją sektora bankowego i dostępnością finansowania. Niedawne doniesienia dotyczące zaangażowania niektórych z banków niemieckich w amerykański sektor nieruchomości i większych, niż oczekiwane, odpisów czy rezerw na złe długi, niespłacane kredyty, moim zdaniem mogą oznaczać możliwości zaimportowania tych problemów do Europy, w tym Polski, i ostatecznie zmniejszenia akcji kredytowej głównych banków finansujących w tej części świata, które równocześnie mają ekspozycję na USA.

Czy w samej Polsce mogą się pojawić tego typu transakcje, aktywa wyprzedawane pod presją?

Nie spodziewałbym się, że będzie to masowe zjawisko. Incydentalnie takie nieruchomości mogą się pojawić. Przykładowo w momencie, kiedy właściciel nie będzie w stanie obsłużyć nowego kosztu finansowania bądź pojawi się nieoczekiwany większy wakat najemców, co spowoduje ubytek w przepływach pieniężnych. Mogą to być projekty deweloperskie na różnym etapie zaawansowania, zwłaszcza spekulacyjne, z których z różnych przyczyn kapitał może chcieć wyjść. Mogą się pojawić zarówno propozycje nabycia gotowych obiektów, jak i ziemi pod development. Nie spodziewałbym się, że to będzie masowe zjawisko, ponieważ generalnie polski sektor nieruchomości w rękach kapitału zagranicznego jest raczej tradycyjnie lewarowany, rzadko kiedy to są poziomy LTV (wartość kredytu do wartości nieruchomości – red.) powyżej 50 proc. Ci inwestorzy również mieli sporo czasu, żeby przeprowadzić odpowiednie stress testy i przygotować rezerwy kapitałowe na obsługę zwiększonych kosztów finansowania – więc nie upatrywałbym tutaj dużego ryzyka.

Rekomendacje inwestycyjne Savills IM, patrząc globalnie, to magazyny, parki handlowe, sektor living – radzicie unikać biur czy dużych centrów handlowych. Jakie macie rekomendacje inwestycyjne, jeśli chodzi o polski rynek – tu np. PRS jest w powijakach…

W przypadku magazynów uważamy, że sektor tzw. ostatniej mili będzie tym kluczowym, który jest w stanie przyciągnąć uwagę inwestorów, i będzie charakteryzował się sporym rozwojem, zarówno jeśli chodzi o powierzchnię, jak i znaczenie tych obiektów w łańcuchach dostaw. W tym sektorze upatrujemy jednego z głównych wątków inwestycyjnych na najbliższy rok.

W przypadku livingu, czyli mieszkań na wynajem, akademików czy domów senioralnych, z punktu widzenia inwestorów jest zbyt mała płynność, szczególnie jeśli chodzi o nieruchomości gotowe i wynajęte, dostarczające przychód. Uważam, że PRS będzie nadal rósł, ale od strony podaży, i wzrost ten będzie napędzany rozwojem istniejących platform, które będą dążyć do osiągnięcia skali, która spotka się z zainteresowaniem większych podmiotów i umożliwi wyjście z inwestycji.

Jeżeli chodzi o prywatne akademiki, sytuacja jest podobna. To sektor w mojej ocenie bardzo perspektywiczny, szczególnie w największych polskich miastach, biorąc pod uwagę zmiany migracyjne i demograficzne. Polska staje się jednym z popularniejszych krajów, jeżeli chodzi o usługi edukacyjne, rośnie nasze znaczenie jako hubu edukacyjnego i w odpowiedzi na popyt będzie powstawała nowa infrastruktura.

Jeśli zaś chodzi o budownictwo dla seniorów, to w perspektywie 10–20 lat jest to bardzo ciekawa klasa aktywów, dzisiaj w zasadzie w Polsce nie istnieje, ale postępujące zmiany demograficzne będą to wspierać. Z ostatnich danych GUS wynika, że do 2050 r. populacja Polski zmniejszy się z prawie 38 mln do 34 mln, z czego około 30 proc. będa stanowić osoby w wieku ponad 60 lat. Zamożność tych obywateli będzie pozwalała na to, żeby korzystać z tego typu produktu. Największą perspektywę rozwoju upatruję w projektach, które będą zapewniać usługę dopasowaną do każdego etapu jesieni życia. Widzimy to po rynkach bardziej dojrzałych, rynkach Europy Zachodniej, jak Wielka Brytania, Francja czy Niemcy, gdzie senior housing stanowi dosyć istotną część szeroko pojętego sektora living.

Co będzie z biurami? Kiedyś były na pierwszym planie, dziś pod względem wartości nieruchomości są za magazynami i nieruchomościami handlowymi…

Biur będziemy dalej potrzebowali, ale w nieco innej formie. Moim zdaniem biura będą ewoluowały w kierunku wielofunkcjonalności, już widzimy, że nowe projekty powstają w ramach inwestycji mixed-use, które odpowiadają na więcej potrzeb. Elementem nadrzędnym będzie przyjazność dla środowiska i zrównoważony charakter takich projektów. Użytkownicy biur – duże i małe firmy – zwracają na to coraz większą uwagę.

W mojej ocenie dzisiaj to jest sektor, gdzie największa korekta wartości nie jest jeszcze uwzględniona, szczególnie jeżeli chodzi właśnie o ryzyka środowiskowe. Biura o najlepszej klasie, zlokalizowane tam, gdzie ludzie chcą być, dokąd chcą przyjeżdżać, powinny wyjść z tej sytuacji obronną ręką. Zauważalny też jest powrót do pracy stacjonarnej, polityka zachęcania przez pracodawców powoli zmienia się w nakaz – w zależności od branży.

Piotr Trzciński jest związany z Savills Investment Management od 2017 r., czyli od początku istnienia firmy w Polsce. Wcześniej zajmował różne stanowiska związane z inwestowaniem i zarządzaniem aktywami w Kulczyk Silverstein Properties, Blackrock i CA Immo. Jest absolwentem Wydziału Zarządzania Uniwersytetu Warszawskiego.