UBS Warburg o sytuacji inwestorów mniejszościowych
?Jaką szansę ujrzenia kiedykolwiek zysków osiąganych przez ich spółki mają w Polsce inwestorzy mniejszościowi? ? spytał szwajcarsko-brytyjski bank inwestycyjny UBS Warburg. Stwierdza on, że inwestorzy ci rzadko kiedy mogą ufać, że spółką, w której akcjach ulokowali kapitał, zarządza się z myślą o ich interesach, zarzuca też, że skutecznego użytku z istniejących instrumentów prawnych dla zapobieżenia takiej sytuacji nie czyni Komisja Papierów Wartościowych i Giełd.Przykładem przejęcia, na którym akcjonariusze mniejszościowi tracą, jest według UBS Warbug ?przejawiający pewne, mniej pożądane cechy swojego gatunku?, Bank Śląski. Bank ten podjął w 1994 r. nie zakończony jeszcze, wieloletni program inwestycji, który odbił się negatywnie na jego zyskach, a w połączeniu z ? ogólnie biorąc ? niezadowalającym spełnianiem obowiązków informacyjnych utrudnił inwestorom mniejszościowym zrozumienie procesu podejmowania decyzji przez zarząd. Złożoną obecnie przez ING ofertę analitycy UBS Warburg określają jako nie zaskakującą, bowiem chociaż jest ona wyższa niż dzisiejsze ceny rynkowe BSK, to jest ?daleka od szczodrości? i niższa od cen, jakie akcje BSK osiągały w przeszłości. (Załączony do owej analizy wykres wskazuje, że od przejęcia kontroli nad BSK przez ING względne notowania BSK wykazują długofalowy trend spadkowy ? MK).W przypadku Okocimia ? zwraca uwagę UBS Warburg ? Carlsberg złożył ofertę przejęcia go za gotówkę, ale dopiero po kilku latach niejasności i niezadowalających wyników giełdowych. Spółka ta zaczęła wreszcie odbudowywać swoją pozycję na rynku, ale czyni to kosztem istotnych, krótkoterminowych strat, a wykup zbiegł się akurat z tym okresem.Ofertę na wykupienie posiadanych przez inwestorów mniejszościowych akcji Agrosu Pernod Ricard złożył dopiero w półtora roku po przejęciu kontroli nad tą firmą za pomocą spółek trzecich. W przypadku BPH, za akcje posiadane przez Skarb Państwa inwestor strategiczny zaoferował 480 zł za walor, za akcje z pakietu EBOR ? 430 zł, a inwestorom indywidualnym zaproponowano jedynie 230 zł.Pod kontrolą Pepsico Wedel SA dokonał wielkich inwestycji związanych z podjęciem produkcji wypieków słonych, ale akcjonariuszom mniejszościowym ofertę na wykupienie posiadanych przez nich akcji złożono wówczas, gdy inwestycje te zaczęły przynosić zysk. Akcjonariuszom mniejszościowym Żywca Heineken złożył ofertę po roku stosunkowo dobrych wyników, ale tuż przed oznajmieniem przez tę spółkę, że przejmuje ona EB, zaś przejęcie następnie EB przez Żywiec całkowicie zmieniło jego pozycję konkurencyjną.W przypadku BIG, chociaż BCP wraz z podmiotami stowarzyszonymi i sojusznikami zwiększyły w latach 1997?2000 posiadany pakiet akcji tego banku z 5 do 95%, akcjonariuszom mniejszościowym nie złożono w ogóle żadnej oferty. Podobnie żadnej oferty, po przejęciu przez ITI podmiotu zależnego onet.pl, nie przedłożono akcjonariuszom mniejszościowym Optimusa, zaś posiadaczom mniejszościowych pakietów akcji Górażdży wykupienie ich zaproponowano dopiero po roku złych wyników finansowych tej spółki, określonej przez UBS Warburg mianem ?nieprzejrzystej finansowo?.Jeśli chodzi o spółki pozostające pod kontrolą Skarbu Państwa, to ? zdaniem analityków UBS Warburg ? ich zarządy dostają niekiedy polecenia podjęcia pewnych działań w ogóle bez zwracania uwagi na to, jaki będą one miały wpływ na wartość spółki. W przypadku KGHM, którego rada nadzorcza jest zdominowana przez przedstawicieli Skarbu Państwa i związków zawodowych, przykładem takiego działania jest inwestycja finansowa w Telewizję Familijną, która zdaniem UBS Warburg ma ?niewielki sens ekonomiczny?. Podobnie zmiany w zarządzie Polkomtelu, według tego banku również ?wyglądają na podyktowane przez imperatywy polityczne rządu, a nie wyniki samej spółki?. Identyczne uwagi UBS Warburg formułuje pod adresem PKN.Według UBS Warburg, dotychczas w Polsce obowiązywała ogólna zasada: ?po co za coś płacić, jeśli naginając zasady lubykorzystując luki prawne można to dostać za darmo?. Ostatnio jednak w trudnej walce z tą zasadą akcjonariusze mniejszościowi osiągnęli ważne zwycięstwo. Zwycięstwem tym jest postępowanie Vivendi, która to spółka, dążąc do uzyskania kontroli nad PTC, zamierza przedstawić im rozsądne propozycje i nie wygrywać poszczególnych ich grup przeciwko sobie, ale wszystkich traktować tak samo. Przy całym rozgardiaszu panującym obecnie w Elektrimie spółka ta wreszcie zaczyna rozważać względne zalety ofert otrzymanych od Deutsche Telekom, jak i od Vivendi. Analitycy UBS Warburg deklarują też przeświadczenie, że w ramach ograniczeń finansowych, z jakimi musi borykać się nowy zarząd Elektrimu, przyjęta zostanie oferta najkorzystniejsza dla wszystkich akcjonariuszy.Oferty złożone Orbisowi, PBK i WBK mogą ? zdaniem analityków UBS Warburg ? być korzystne dla akcjonariuszy mniejszościowych, ale i tu ? ostrzegają oni ? przejęcie nie notowanego na giełdzie podmiotu zależnego spółki macierzystej może kryć w sobie ?nieprzyjemne niespodzianki?. n
Mariusz Kukliński (Londyn)
