Najważniejsza jest lokalizacja

Lokalizacja, lokalizacja i jeszcze raz lokalizacja cechuje dobrą, czyli odpowiednio rentowną, inwestycję na rynku nieruchomości. Od niej zależy również atrakcyjność praw do nieruchomości. Wysoką stopę zwrotu mogą przynosić nawet w recesji.

Lokalizacja kupowanej nieruchomości jest jedną z przyczyn, dla których stopę zwrotu z inwestycji na tym rynku charakteryzuje niska korelacja z poziomem zysku z tytułu zakupu akcji lub obligacji. Dlatego też dodanie od 15% do 20% inwestycji w prawa do nieruchomości do modelowego portfela, składającego się z któregoś z tych papierów lub obu ich rodzajów, ogranicza ryzyko portfela i zwiększa prawdopodobieństwo wzrostu dochodów w długim okresie.

Zysk z inwestycji w nieruchomości jest zazwyczaj mniejszy od stopy zwrotu z portfela akcyjnego, ale wyższy niż zysk na obligacjach. Analogicznie zmienia się ryzyko inwestycyjne. Warto też przypomnieć, że oprócz wzrostu wartości portfela, inwestycje w nieruchomości zapewniają także dochód w postaci czynszu.

Szeroki wachlarz możliwości

Inwestowanie na rynku nieruchomości, oprócz wymienionych zalet, niesie ze sobą konieczność pokonania pewnych trudności. Są one związane z charakterystyką nieruchomości jako aktywa rzeczowego. Kapitałochłonność, niska płynność i długi okres realizacji inwestycji to główne trudności, występujące przy inwestowaniu na tym rynku.

Powyższe ograniczenia mogą być częściowo wyeliminowane przez wybór odpowiedniej formy inwestycji, tzn. lokaty pośredniej. Można ją zrealizować za pomocą instrumentów rynku kapitałowego, takich jak akcje spółek związanych z rynkiem nieruchomości (np. deweloperów), listy zastawne (niedawna nowelizacja ustawy o bankach hipotecznych prawdopodobnie pozwoli rozszerzyć działalność i zwiększyć emisje tych papierów), obligacje firm związanych z rynkiem nieruchomości, certyfikaty inwestycyjne funduszy nieruchomości. Ta ostatnia forma inwestycji możliwa jest na razie jedynie teoretycznie. Pierwsza próba utworzenia funduszu nieruchomości - Skarbca Nieruchomości - okazała się nieudana.

Zakup któregoś z wymienionych instrumentów dywersyfikuje portfel inwestora, który w ten sposób kupuje część portfela nieruchomości bądź też aktywów bezpośrednio zależnych od sytuacji na rynku nieruchomości (np. wierzytelności hipotecznych). Nie jest to jednak inwestycja wolna od ryzyka. Wiąże się z nią zwiększone ryzyko sektorowe.

Docenić ryzyko

Niedocenianie ryzyka rynku przy inwestycjach bezpośrednich w nieruchomości jest zasadniczym błędem. Brak efektów w postaci zysków może wynikać zarówno z lekceważenia ryzyka makroekonomicznego (nie można zabezpieczyć się przed niekorzystnymi zmianami przepisów podatkowych), jak i statycznego podejścia do inwestycji.

Niedocenianie ryzyka makroekonomicznego jest związane z faktem, że większość firm działających w branży miała i ma charakter lokalny. Dopiero szersze pojawienie się inwestorów portfelowych (funduszy emerytalnych, powierniczych i nieruchomości oraz towarzystw ubezpieczeniowych) na rynku nieruchomości zmieniło postrzeganie problemu ryzyka.

Wpływ czynników makroekonomicznych na rynek nieruchomości można zaobserwować dzięki występowaniu silnych cykli koniunkturalnych w tym sektorze. Warto podkreślić, że segmentacja rynku nieruchomości, czyli jego podział ze względu na charakterystykę nieruchomości, powoduje, że trendy w poszczególnych obszarach mogą w skrajnych przypadkach mieć odwrotne tendencje. Inaczej może zachowywać się rynek mieszkaniowy, rynek nieruchomości publicznych, działek rolnych i leśnych czy nieruchomości komercyjnych.

Nieznana długość cyklu

Cykliczność koniunktury jest drugim po lokalizacji elementem decydującym o atrakcyjności inwestycji, a więc i jej późniejszych rezultatach.

Inwestorom z rynku papierów wartościowych nie trzeba przypominać o zjawisku cykliczności tego rynku. Natomiast inwestujący na rynku nieruchomości często lokują swoje środki, kierując się głównie bieżącymi trendami.O cyklach wiadomo, że są, a czas ich trwania i siła (amplituda wahań) zależą od czynników je wywołujących. To ogólne stwierdzenie trudno jest sprowadzić do konkretnych danych.

Wprawdzie występowanie cykli zostało dowiedzione, to jednak trudno oszacować czas, w jakim sektor nieruchomości zatacza pełne koło. Według badań przeprowadzonych na rynku amerykańskim, główny cykl tamtejszego sektora nieruchomości trwa ok. 50-60 lat i jest związany ze zmianami w strukturze gospodarki. Według innych źródeł, okres ten to 30 lat i wiąże się ze zmianami pokoleniowymi.

W USA cykl na rynku nieruchomości biurowych trwa od 10 do 12 lat (według innych badań 7-8 lat). Jest to jednocześnie najbardziej gwałtowny spośród cykli z poszczególnych segmentów rynku. Znacznie mniejszą amplitudą wahań charakteryzuje się koniunktura na rynku nieruchomości przemysłowych. Pomiędzy tymi dwoma mieści się cykl na rynku mieszkaniowym. Jego średnią długość określono na 18 lat (badanie objęło okres od 1795 r. do 1973 r.). Dodatkowe prace wykazały, że jest on mocno skorelowany ze zmianami makroekonomicznymi, szczególnie wahaniami poziomu PKB.

Rozbieżności w wynikach powyższych badań każą podchodzić do nich z rezerwą. Dlatego też bardziej pomocna wydaje się tu analiza głównych czynników powodujących występowanie cykli (katalizatorów zmian), które w większości wiążą się z sytuacją makroekonomiczną danego rynku. Zmianom makro podlegają również rynki lokalne. Mimo że w krótkim terminie kształtujące się na nich cykle mogą się różnić od trendów całego rynku, w długim terminie obierają ten sam kierunek.

Przyjmuje się, że jedną z przyczyn występowania cykliczności rynku nieruchomości jest rozbieżność pomiędzy oddaniem do użytku obiektu a decyzją o podjęciu inwestycji. Innymi słowy, deweloper (inwestor) posiada w danej chwili środki oraz informacje, natomiast przychody z inwestycji są związane z prognozą przyszłości.

Aby dokładnie przeanalizować ów proces, zakłada się, że cykl na rynku nieruchomości jest wypadkową dwóch cykli: kapitałowego oraz produktu fizycznego, czyli ilości występującej na rynku powierzchni mieszkaniowej czy też komercyjnej. Cykl produktu fizycznego określany jest przez stawki czynszu oraz ilość pustostanów na rynku komercyjnym. Natomiast w nieruchomościach mieszkaniowych może to być liczba niesprzedanych przez deweloperów mieszkań lub liczba transakcji na tym rynku.

Natomiast cykl kapitałowy określa się przez cenę nieruchomości na rynku oraz stopę zwrotu z inwestycji. Jest on związany z napływem lub odpływem kapitału z rynku nieruchomości. Podstawowymi czynnikami, wpływającymi nań, są stopy zwrotu z alternatywnych inwestycji, a zatem wpływ mają takie wielkości makroekonomiczne, jak stopy procentowe oraz poziom inflacji. Innymi są: kurs walutowy, zmiany prawne (a w szczególności podatkowe), polityka gospodarcza państwa.

Duże znaczenie podatków

Pośród czynników makroekonomicznych podatki mają bardzo duży wpływ na opłacalność inwestycji. Dlatego, według modelu podatkowego, środowisko inwestycyjne dzieli się na sprzyjające inwestowaniu w nieruchomości i niekorzystne takim lokatom.

Rozwiązania podatkowe dotyczące inwestycji w nieruchomości mogą być rozpatrywane tylko w porównaniu z przepisami dotyczącymi innych alternatyw inwestycyjnych. Z tym wiążą się również koszty transakcyjne, związane z inwestowaniem w daną klasę inwestycji oraz koszty prawne dotyczące ich funkcjonowania.

Na rynku nieruchomości komercyjnych, oprócz stawek podatkowych, ważnym elementem są stawki, odpisów umorzeniowych. Ma to istotne znaczenie, zwłaszcza w przypadku nowych inwestycji wykorzystujących dźwignie finansowe. Dzieje się tak, ponieważ odsetki od kredytów zalicza się do kosztów uzyskania przychodu, a jego pozostała część podlega opodatkowaniu (pomniejszona o koszty utrzymania i zarządzania nieruchomością, które są jednak stosunkowo niewielkie przy nowej inwestycji).W efekcie, przychody, które przeznacza się na spłatę rat kredytowych, są opodatkowane, wobec tego odpisy umorzeniowe jako koszty bezwydatkowe mają kluczowe znaczenie dla zapewnienia płynności finansowej.

Na rynku nieruchomości mieszkaniowych ulgi związane z inwestowaniem osób fizycznych kształtują w ogromnym stopniu charakter tego rynku. Zmiany podatkowe oraz prawne mają bardzo mocny wpływ na rynek nieruchomości i mogą być katalizatorem zmiany trendu.

Warto zauważyć, że podatki nigdy nie powinny być na pierwszym miejscu wśród czynników decydujących o podjęciu inwestycji. Jednak w praktyce gospodarczej występują okresy, gdy ekonomiczny sens inwestycji ustępuje względom podatkowym. Tak się działo w latach 80. w USA, kiedy straty związane z inwestycjami w nieruchomości można było odpisywać od dochodów z innych źródeł. Możliwość taka spowodowała boom na rynku nieruchomości i w konsekwencji ogromną ich nadpodaż. Po zlikwidowaniu tych przepisów nastał najdłuższy i najgłębszy okres recesji na tamtejszym rynku nieruchomości komercyjnych po II wojnie światowej.

Ceny nieruchomości

kroczą za inflacją

Innym modelem opisującym cykl na rynku nieruchomości jest model inflacyjny. Okazuje się bowiem, że nieoczekiwane wzrosty inflacji poprzedzają wzrost cen na rynku nieruchomości. Tę sytuację tłumaczy się wpływem poziomu cen na stopy zwrotu z poszczególnych inwestycji oraz ryzykiem tych inwestycji, rozpatrywanych pod względem konkurencyjności w trzech sektorach: akcji, obligacji oraz majątku rzeczowego (np. nieruchomości lub metali szlachetnych). Zatem występuje tutaj wpływ cyklu kapitałowego.

Jedną z przyczyn wyjaśniających fenomen rosnących cen nieruchomości w okresie inflacji jest fakt, że czynsze najmu są aktualizowane okresowo o zmiany w poziomie inflacji. Koszty, które automatycznie się zwiększają, nie są jednak na tyle duże, aby zahamować wzrost dochodu, a ten z kolei przekłada się na wyższą cenę samych nieruchomości. To z kolei powoduje napływ kolejnych inwestycji na rynek.

Po drugie, następuje "automatyczna" korekta wartości majątku trwałego w proporcji do zmiany wskaźnika cen i usług. Wynika to np. z metod rzeczoznawstwa majątkowego. Nie można natomiast mówić o automatycznej korekcie w cenach lub pożytkach z akcji i niektórych papierów dłużnych (chyba że ich budowa jest bezpośrednio zależna od zmian wskaźnika inflacji). Cykl związany z inflacją mocniej wpływa na nieruchomości komercyjne niż na mieszkaniowe.

Niska inflacja nie sprzyja zwyżce cen

Polska znajduje się obecnie w okresie spowolnienia gospodarczego i spadku wskaźników inflacji. Nie daje to podstaw do myślenia o odbiciu się cen nieruchomości - szczególnie jeśli chodzi o rynek komercyjny. Na tym rynku istnieją pewne segmenty, gdzie ceny nieruchomości mogą rosnąć. Wynika to z braku niektórych klas obiektów. Do niedawna takim przykładem mogły być nieruchomości handlowe, np. centra handlowe, czy też rozrywkowe (multipleksy). Natomiast nie wydaje się, aby czynsze za powierzchnie biurowe miały zacząć wzrastać, być może ustabilizują się. Nadzieja na wzrost popytu na powierzchnie komercyjne, związana z przyjęciem Polski do struktur europejskich, prawdopodobnie jest dyskontowana przez inwestorów obecnie. Może nie wystąpić oczekiwany efekt wzrostu popytu. Może być też znacznie słabszy. W momencie przystąpienia Polski do UE możliwe jest również krótkookresowe zwiększenie wolnej powierzchni, a stawki czynszów mogą lekko spaść.

Sytuacja na rynku mieszkaniowym jest związana z trzema czynnikami (katalizatorami zmian): regulacjami podatkowymi, wzrostem gospodarczym i zdolnością kredytową osób fizycznych. Do załamania rynku mieszkaniowego w Polsce przyczyniły się wycofanie ulgi na wynajem oraz dużej ulgi budowlanej. Spowolnienie wzrostu gospodarczego w ostatnich latach dodatkowo wyhamowało popyt. Warto zauważyć, że ceny wynajmu mieszkań spadły znacząco właśnie dzięki zwiększeniu się zasobu mieszkań pod wynajem, będących inwestycjami Na rynku nieruchomości mieszkaniowych po wycofaniu się państwa z ulg na wynajem zmniejszył się odsetek osób fizycznych, kierujących się celami inwestycyjnymi, czyli innymi potrzebami niźli koniecznością zapewnienia sobie lokum. Dlatego porównania między klasami inwestycji w tym segmencie nie mają sensu, tym bardziej że w Polsce właściwie nie ma firm oferujących do wynajęcia powierzchnię mieszkaniową (Towarzystwa Budownictwa Społecznego działają na zupełnie innych zasadach).

Warto również zauważyć, że wielu profesjonalistów przepowiada koniec recesji na rynku nieruchomości z uwagi na własny interes gospodarczy, a dokładnie prowizje związane z zaangażowaniem się kapitałowym inwestora. Z kolei cykliczność jest ignorowana w analizach, w momencie przegrzewania się koniunktury w sektorze nieruchomości.