Alternatywne platformy obrotu nie zagrożą giełdom europejskim

Elektroniczne platformy obrotu, które umożliwiają tańszy i szybszy handel akcjami, odniosły sukces na amerykańskim rynku, stanowiąc cenne uzupełnienie tamtejszych giełd. Ich dynamiczny rozwój, szczególnie w czasie hossy internetowej, sugeruje, że mogą one zagrozić istnieniu tradycyjnych parkietów. Europie taki scenariusz raczej nie grozi.

Najprostszym sposobem na zdefiniowanie ATS (Alternative Trading System) lub jego amerykańskiego odpowiednika ECN (Electronic Communications Network) jest stwierdzenie, że jest to całkowicie elektroniczny rynek, na którym kupujący i sprzedający są "kojarzeni" automatycznie, bez pośrednictwa trzeciej strony.

Niektóre źródła opisują elektroniczne platformy obrotu papierami wartościowymi jako "nowe" systemy. Prawda jest taka, że ECN-y istnieją już od dobrych 30 lat. Pierwszy z nich - Instinet - został utworzony już w 1969 roku. Impuls do powstania i rozwoju alternatywnych platform transakcyjnych dali inwestorzy instytucjonalni. Później, wraz z szybkim upowszechnieniem internetu, dołączyli do nich inwestorzy indywidualni.

Nowe możliwości

Gwałtowny rozwój i wzrost popularności elektronicznych systemów transakcyjnych był wynikiem rewolucji technologicznej i procesów deregulacyjnych pod koniec lat dziewięćdziesiątych. Szybkość, mniejsze koszty transakcyjne oraz możliwość dokonywania operacji drogą elektroniczną stawały się w tym okresie coraz ważniejsze dla inwestorów. Po boomie, jakiego doświadczyły firmy brokerskie i instytucje finansowe oferujące swoje usługi on-line, rozwój elektronicznych platform transakcyjnych wydawał się oczywistym następstwem. Do wzrostu ich popularności przyczyniło się kilka czynników.

Przede wszystkim system automatycznego kojarzenia zleceń w zasadniczy sposób obniżył koszty dokonywanych transakcji. Poprzez bezpośrednie dopasowywanie ofert kupna i sprzedaży ECN-y pozwalały uniknąć pośrednictwa dealerów i biur maklerskich. Uważa się, że zmniejszenie średniego spreadu (różnicy pomiędzy ofertą kupna i sprzedaży) na Nasdaq o ponad 40% od 1997 r. jest właśnie zasługą pojawienia się platform elektronicznych.

Dużym plusem jest też szybkie przyjmowanie zleceń i rozliczanie operacji giełdowych, które umożliwiają wyrafinowane systemy komputerowe. Ponadto ECN-y przeważnie zapewniają dostęp do znacznie większego zasobu informacji. Przykładowo, inwestorzy mają wgląd do całego arkusza zleceń, a nie tylko do najlepszych ofert kupna/sprzedaży. Atrakcyjność zwiększa zapewnienie anonimowości. Jest ona szczególnie ważna dla inwestorów instytucjonalnych, których transakcje mogłyby służyć za sygnały dla spekulantów. ECN-y wypełniają dodatkowo lukę między sesjami na giełdach, działając nawet przez całą dobę.

Mała płynność

Zwolennicy tradycyjnych giełd zwracają jednak uwagę na pewne niedoskonałości platform elektronicznych. Przede wszystkim podkreślają rolę specjalistów i dealerów w zapewnieniu płynności na rynku. Ich zadaniem jest gotowość do natychmiastowego wykonania zlecenia czasami poprzez kupno/sprzedaż własnych papierów wartościowych. Natomiast w przypadku systemów zautomatyzowanych może się zdarzyć, że sporadycznie pojawiający się inwestorzy mogą nie trafić na oczekujące przeciwne zlecenie. Co więcej, poza godzinami urzędowania tradycyjnych giełd, aktywność inwestorów zdecydowanie maleje, a co za tym idzie - również płynność. Z tego względu inwestorzy narażeni są na gwałtowne zmiany cen przy realizacji znacznych zleceń.

W USA się powiodło

Sukces elektronicznych platform transakcyjnych w Stanach Zjednoczonych był wynikiem pewnych szczególnych warunków i struktury tamtejszego rynku. Łączy się on ze specyfiką Nasdaq - głównego rynku notowań.

Częste występowanie na nim dość znacznych spreadów stwarzało wielkie szanse dla pośredników, którzy byli w stanie dopasować zlecenia po bardziej atrakcyjnych cenach. Innym powodem, dlaczego ECN-y i ATS-y na dobre zadomowiły się w USA, była silnie rozbudowana "kultura" rynku papierów wartościowych. Skomplikowane systemy elektroniczne prezentowały bardziej efektywne i mniej kosztowne dokonywanie transakcji. Z tego względu Komisja Papierów Wartościowych i Giełd (SEC) wspierała powstawanie nowych platform, które stanowiłyby konkurencję dla istniejących giełd.

Można powiedzieć, że Instinet i inne ECN-y odniosły pełen sukces, a ich udziałem jest znaczna część obrotu notowanych na Nasdaq spółek, takich jak Microsoft czy Cisco. Szacuje się, że właśnie poprzez elektroniczne platformy transakcyjne realizowane jest 25% wolumenu wszystkich transakcji na tym rynku, z czego 60% przypada na dwa największe ECN-y.

Inne potrzeby Europy

W Europie ATS-y nie zdobyły tak dużej popularności. Jest to związane z dużymi różnicami w strukturze rynku europejskiego i amerykańskiego.

Potrzeba nowych elektronicznych platform komunikacyjnych na Starym Kontynencie jest dość ograniczona ze względu na to, że europejskie rynki kapitałowe są już w znacznym stopniu zautomatyzowane. Za przykład może tu posłużyć chociażby warszawska giełda z w pełni skomputeryzowanym systemem Warset. Specyfika giełd europejskich minimalizuje również prawdopodobieństwo występowania znacznych spreadów, ograniczając tym samym pole do popisu dla platform elektronicznych.

Jednakże ze względu na to, że rynki europejskie były dosyć hermetyczne, szanse dla rozwoju alternatywnych platform transakcyjnych przedstawiały systemy specjalizujące się w operacjach typu cross-border (ponadgranicznych). I właśnie w tej płaszczyźnie swoich szans szukały ATS-y, m.in. Jiway i Tradepoint. Pierwsza stanowiła alternatywę dla inwestorów indywidualnych. Druga natomiast celowała w klientów instytucjonalnych, oferując pośrednictwo w obrocie europejskimi blue chipami.

Miłe złego początki

Koniec lat dziewięćdziesiątych, czyli początek tak zwanej hossy internetowej, to okres, kiedy wielu wierzyło, że sukces alternatywnych platform transakcyjnych da się przenieść z rynku amerykańskiego na płaszczyznę europejską. W latach 1999-2000 nowe ATS-y wyrastały jak grzyby po deszczu. Spekulowano nawet, że mogą one zagrozić istnieniu giełd narodowych, zastępując tradycyjne parkiety handlem wyłącznie elektronicznym.

Najwięcej nadziei wiązano z platformą Easdaq, która umożliwiała handel akcjami na różnych parkietach, m.in. uzyskano zgodę na notowanie spółek amerykańskich. Miała ona stać się europejskim odpowiednikiem nowojorskiego rynku Nasdaq. W 2001 r. została przejęta przez Nasdaq Stock Exchange i przemianowana na Nasdaq Europe. Zmiany własnościowe nie uchroniły jej jednak przed coraz poważniejszymi kłopotami. Ze względu na specjalizację w branży high-tech instytucja ta odczuła szczególnie dotkliwie załamanie koniunktury w tej części rynku, a sytuację pogorszył dodatkowo nieodpowiedni - zdaniem inwestorów - system operacyjny. Wobec narastających trudności udziałowcy platformy zdecydowali się na jej zamknięcie przed końcem listopada bieżącego roku. Wcześniej podobny los spotkał należącą do szwedzkiej grupy OM platformę Jiway, która zakończyła swoją działalność 31 stycznia br.

Jaka przyszłość?

ATS-y w Europie nie powtórzyły sukcesu platform zza oceanu. Zamiast tego, kilka, wydawałoby się silnych, jednostek, zamknięto, a część została wchłonięta przez inne instytucje. Niektórzy uważają, że barierą dla rozwoju alternatywnych systemów transakcyjnych były one same, a dokładniej ich liczba. W okresie, kiedy na rynku panowała tendencja do konsolidacji instytucji finansowych, nowe platformy doprowadzały do jeszcze większej jego fragmentacji. Poza tym, w przeciwieństwie do rynku amerykańskiego, w Europie instytucja tego typu platform nie została w żaden spójny sposób uregulowana. Zdaniem niektórych, regulacja zbliżona do tej zaproponowanej przez SEC, która by wprowadzała wyraźne rozróżnienie między domami maklerskimi, giełdami i elektronicznymi platformami transakcyjnymi mogłaby zasadniczo przyczynić się do rozwoju tych ostatnich.

Przyszłość alternatywnych platform obrotu w Europie powinna być postrzegana w kontekście ewolucji tradycyjnych giełd. Relacje pomiędzy ATS-ami a giełdami polegają tak samo na konkurencji, jak i na ich wzajemnej komplementarności. Z tego względu niektóre giełdy rozważają uruchomienie własnych platform elektronicznych jako uzupełnienie dotychczasowej oferty. Jednakże zawsze znajdą się jakieś niezaspokojone potrzeby inwestorów i na tym polu trzeba upatrywać niszy dla ATS, a najbliższa ich przyszłość nie stoi przed problemem "wszystko albo nic".

Instinet

Największa na świecie alternatywna platforma elektroniczna. Powstała w USA w 1969 r. i w dwadzieścia lat później została kupiona przez Reutersa. Szczyt jej rozwoju przypadł na boom internetowy. W 2001 r. Instinet został wydzielony jako odrębna spółka, a jego akcje wprowadzono do obrotu na rynku Nasdaq. W połowie 2002 r. Instinet, wyspecjalizowany w obsłudze inwestorów instytucjonalnych, przejął konkurencyjną platformę Island, która mogła pochwalić się szybszym kojarzeniem zleceń oraz wyjątkowo niskimi kosztami. Pod koniec 2001 r. zdołała też przegonić Instinet pod względem wolumenu dokonywanych operacji. Według danych z maja br., udział Instinet w obrotach na rynku Nasdaq wyniósł 28,7%, a na całym amerykańskim rynku akcji 15,5%. W ubiegłym roku Instinet stracił brutto 370 mln funtów (560,6 mln USD), wobec 148 mln funtów rok wcześniej. Obroty zmniejszyły się w tym czasie o 31%, do 592 mln funtów.

Archipelago

Amerykańska platforma istniejąca od 1997 r. Cztery lata później połączyła się z inną o nazwie REDIBook. Po zintegrowaniu w 2002 r. obu platform na Nasdaq i dalszym rozwoju, Archipelago uczestniczył - według danych z maja br. - w około jednej czwartej obrotów na tym rynku, poważnie zagrażając czołowej pozycji Instinetu. Archipelago wspólnie z Pacific Exchange (PCX) otworzył w ubiegłym roku elektroniczną giełdę Archipelago Exchange (ArcaEx). W bieżącym roku stała się ona pierwszą całkowicie otwartą giełdą, na której handluje się akcjami spółek notowanych na NYSE, American Stock Exchange (AMEX), PCX oraz walorami będącymi w obrocie pozagiełdowym.

Tradepoint/Virt-x

Platformę Tradepoint powołała do życia w połowie lat 90. grupa brytyjskich banków inwestycyjnych i biur maklerskich. Miała ona stanowić wyzwanie dla monopolistycznej pozycji London Stock Exchange. W 2000 r. Tradepoint zawarł umowę z giełdą szwajcarską, na mocy której platforma została przemianowana na Virt-x i jako pierwsza uzyskała zasięg europejski. Do około 2000 spółek brytyjskich dokooptowano 230 firm typu blue chip z innych krajów. Ponadto dostęp do Virt-x uzyskali inwestorzy amerykańscy. Obecnie Virt-x pośredniczy w handlu akcjami prawie wszystkich najważniejszych spółek europejskich wchodzących w skład głównych indeksów giełdowych. W lutym 2003 r. Suisse Exchange Group przejęła pełną kontrolę nad tą platformą, kupując prawie 95% jej akcji.

Jiway

Platforma utworzona w listopadzie 2000 r. przez operatora giełdy sztokholmskiej OM Group oraz nowojorski bank inwestycyjny Morgan Stanley Dean Witter. Jej celem były usługi o zasięgu europejskim dla inwestorów indywidualnych. W kilka miesięcy po powstaniu Jiway odczuła załamanie koniunktury na rynku akcji, który doprowadził do wyraźnego spadku obrotów. Wobec coraz gorszych wyników i silnej konkurencji w październiku 2001 r. z przedsięwzięcia wycofał się Morgan Stanley.

Easdaq/Nasdaq Europe

Elektroniczna giełda Easdaq została uruchomiona w Brukseli w 1996 r. z przeznaczeniem głównie dla firm high--tech. Dzięki umowie z należącą do Reutersa firmą Tibco oraz MCI WorldCom utworzono w 1999 r. międzynarodową platformę, która umożliwiła handel akcjami na innych parkietach. Wprowadzono też ułatwienia w obrotach papierami spółek o dużym potencjale wzrostowym. Wkrótce potem Easdaq sprzedała część swoich udziałów firmom maklerskim z Europy i USA. Największy kupił czołowy market-maker na rynku Nasdaq - Knight/Trimark. Jednocześnie uzyskano zgodę na notowanie amerykańskich spółek. Razem z przejęciem Easdaq w 2001 r. przez Nasdaq Stock Exchange przemianowano ją na Nasdaq Europe. Platforma silnie odczuła załamanie koniunktury, w efekcie czego nastąpił odpływ spółek notowanych na Nasdaq Europe i ich liczba zmalała do 36, z 63 dwa lata temu. Wobec rosnących trudności kierownictwo Nasdaq podjęło decyzję o likwidacji brukselskiej filii.