Weekendowa Analiza Futures

Marek Pryzmont

"Cały świat ma krótkie pozycje w zmienności rynku" - to zdanie z

zeszłotygodniowego The Economist. Faktycznie jeśli przeanalizować wahania na

najważniejszych światowych rynkach akcji, to tak nudnego okresu nie było od

dawna. Wskaźnik VIX ("indeks zmienności") odnoszący się do rynku S&P500

pokazuje najmniejszą zmienność od 1996 r, pomimo tego, że w sumie nie tak

dawno (sierpień 2002) wskaźnik osiągał nowe szczyty. Dokładnie to samo

dotyczy naszego parkietu. Jeśli spojrzeć na ATR, to niższe wartości

notowaliśmy tylko w dwóch ostatnich latach w okresie wakacji. Tutaj

załamanie zmienności jest jeszcze gwałtowniejsze, bo jej 3 letni szczyt był

dopiero co w lutym 2004. Ale jest w tym wszystkim i pocieszająca wiadomość -

W poprzednie dwa lata niska zmienność (nie koniecznie obroty) występowała

tylko w okresie wakacyjnym. W 2002 r. "dołek zmienności" osiągnęliśmy w

maju, a w 2003 w lipcu. Choćby tylko na tej podstawie można sądzić, że rynek

zaraz się rozhuśta. Piszę to żeby narzekać, czy dać nadzieję na ciekawsze

czasy ?

Ani jedno, ani drugie. Ten wstęp o niskiej zmienności jedynie ku

przestrodze, bo wielu inwestorów zapomina, że w okresie takich

przeciągających się konsolidacji bardzo łatwo o gwałtowne zmiany nastrojów.

Wigometr z zeszłego tygodnia chyba tego najlepszym przykładem. Po prostu

jeśli zmienność jest bardzo niska, to wystarczy relatywnie niewielka zmiana

cen, by inwestorzy uznali taki ruch za "wybicie" i początek nowego trendu.

Niewielki zakres wahań powoduje, że często osiągane są nowe ekstrema, a wraz

z nimi nastroje jednej bądź drugiej strony rynku osiągają ekstremalne

poziomy. Pułapek wtedy bez liku i analiza rynku staje się bardzo utrudniona.

Bez dozy subiektywizmu tutaj się nie obejdzie.

Przykładem choćby rynek amerykański, gdzie po przebiciu dołka na Nasdaq.gif

oraz po zejściu S&P500 pod SK200.gif wielu techników uznało takie zachowanie

za sygnał sprzedaży. Moim zdaniem będzie to tylko pułapka, co zachowanie w

tym tygodniu po części już potwierdziło. Od kilku tygodni najbliższym mi

scenariuszem było właśnie naruszenie minimów na amerykańskich indeksach, ale

miało to być też jedynie "katharsis", które oczyści rynek ze zbyt dużego

optymizmu. Optymizmu, który w pierwszej fazie spadków wbrew logice wzrastał

zamiast spadać. Dopiero przed testem dołka ankiety w USA zaczęły pokazywać

zmianę nastrojów na niedźwiedzie, a zejście Nasdaq na nowy dołek i przebicie

SK200 przez S&P500 pozwoliło na powrót wspinaczki byków po "ścianie strachu"

zamiast spadków w "dolinę nadziei".

Odreagowanie póki co nie jest w żadnej mierze imponujące i trudno mówić

jeszcze o zmianie trendu Dow.gif Nasdaq.gif SP500.gif Ale każdy kto śledził

dokładnie informacje spływające na amerykański rynek w tym tygodniu powinien

być pod wrażeniem odporności rynku na złe informacje. Gdyby dwa tygodnie

temu przeprowadzić ankietę, w której podano by dane makro z tego tygodnia,

oraz cenę ropy, to jestem pewien, że 90% inwestorów prognozowałoby bardzo

silny spadek wszystkich indeksów. A było zupełnie inaczej. W tym tygodniu

najważniejsze dla analityków były zamówienia na dobra trwałego użytku,

Beżowa Księga, oraz PKB wraz z deflatorem. Raport FED nie wniósł nic nowego,

a zamówienia zamiast wzrosnąć +1,5% wzrosły tylko +0,7%. PKB zamiast +3,7%

wyniósł +3,0% a deflator zamiast 3,0% był +3,2% (źle, bo pokazuje większą

inflację - choć oczywiście niższy PKB temu przeczy). A ropa ? Wystarczy

spojrzeć na wykres ROPA.gif przy czym możliwy odwrót z tego poziomu i

wyrysowanie kanału wzrostowego jest tylko moją subiektywną oceną. Możliwe,

że błędną, bo skoro cena ropy nie reaguje na informacje OPEC zapowiz się przerazić, podobnie

jak to było choćby w maju. Znowu powiem - było zupełnie odwrotnie i taka

odporność na złe informacje pokazuje dużą siłę rynku, choć we wzroście

indeksów aż tak wyraźnie tego nie widać.

Wrócę na chwile do amerykańskiego PKB. Większości serwisów umknęła bardzo

ciekawa informacja, Mocno się zdziwiłem, gdy w piątek Departament Handlu w

USA opublikował zrewidowane PKB za ostatnie 3 lata. Jak podano w notatce

prasowej - BEA (biuro analiz ekonomicznych) wzięło pod uwagę nowe i bardziej

dokładne dane, a także ulepszyło metodologię wyliczeń". Efekt ? Jeśli

spojrzeć na ostatnie 3 lata, to w średnim kwartalnym PKB nie ma żadnej

zmiany. Ale rewizja wpłynęła na bardzo kluczowy 2001 rok, w którym mieliśmy

do czynienia z recesją. Okazuje się, że po rewizji danych, recesji w ogóle

nie było, biorąc jako definicję dwa kwartały z rzędu spadku PKB. W I kw

dynamika PKB wyniosła -0,5% ale później w II kw. był wzrost 1,2% po którym

dopiero nastąpił spadek -1,4%. W poprzednich rządowych obliczeniach spadek

miał miejsce we wszystkich trzech kwartałach. Czyli recesji nie było ?

Teoretycznie Departament Handlu nie zajmuje się uznawaniem faktu wystąpienia

recesji. Nawet jeśli będą to 4 kw. spadku z rzędu. To jak powszechnie

przyjęto zadanie NBER (National Bureau of Economic Research) w którego skład

wchodzi choćby Ben Bernake. Tutaj już nie ma reguły dwóch kwartałów, a pod

uwagę bierze się nie tylko PKB, ale też rynek pracy, produkcję przemysłową,

sprzedaż oraz dochody konsumentów. A definicją jest "szeroki spadek

aktywności gospodarczej trwający więcej niż kilka miesięcy". Według NBER

recesja jednak była i trwała od marca 2001 r. do listopada 2001 r. Dlaczego

warto było wspomnieć o tych "starych" danych, które na rynek wpływu mieć już

nie powinny. Ze względów politycznych. W USA w wyborach prezydenckich Bush

zyskał w piątek bardzo silny argument. Za jego kadencji recesji nie było !

Od piątku to zdanie może być prawdziwe. A dla amerykańskiego konsumenta poza

charyzmą kandydata na prezydenta, największe znaczenie ma właśnie ekonomia.

Na razie jeszcze za wcześnie, by rynki finansowe dyskontowały "dobrego" lub

"złego" następnego prezydenta. Zresztą różnica w sondażach za mała. Ale w

kolejnych miesiącach te tematy polityczne będą silnym impulsem dla rynków.

Na czym skupią się światowe rynki w tym tygodniu ? Wszystko wskazuje, że

prym w rynkowych wiadomościach i impulsach do zmian wieść będą amerykańskie

dane makro. W poniedziałek bardzo istotny indeks ISM, który nie powinien

rozczarować po pozytywnej piątkowej niespodziance Chicago PMI. Drugimi

kluczowymi danymi dla rynków może okazać się czasami ignorowana ankieta

Challenger pokazująca prognozowaną liczbę zwolnień w dużych firmach. Dane

kluczowe dlatego, że wydarzeniem tygodnia wśród danych makro jest piątkowy

raport o bezrobociu. Oczekuje się 247k nowych miejsc pracy po rozczarowaniu

w zeszłym miesiącu (112k) i właśnie ankieta Challenger`a oraz tradycyjne

czwartkowe Initial Claims ustawią nastroje na tą najważniejszą publikację.

A na naszej GPW ? U nas oprócz nastrojów przeniesionych z rynków zachodnich

uwaga skupi się na wynikach spółek. Do 16 sierpnia, czyli w najbliższych

dwóch tygodniach, dostaniemy większość raportów a już ten tydzień wiele

wyjaśni. BRE publikuje wyniki już w poniedziałek. Oczywiście jak zawsze

zagadką pozostaje w większości firm, czy przed czy po sesji. Z ważniejszych

spółek BRE w poniedziałek, a potem w środę KGHM, w czwartek Agora i w piątek

Pekao. Właśnie te raporty będą miały najmocniejszy wpływ na szeroki rynek.

Oczekiwania analityków ? To już pozostawię do porannych.

Ogólnie jednak wiadomo, że wszystkiena bankach) tłumaczy właśnie spodziewanym debiutem.

Szczególnie gdy rynek spada, powód dla wszystkich jest oczywisty. Ja już

pisałem wielokrotnie, że to mocno wygodne uproszczenie całej analizy. Proszę

bowiem także pamiętać, że nie są jeszcze znane szczegóły oferty, jak choćby

jej struktura. Może się okazać, że tak (rzekomo) wystraszone ofertą fundusze

emerytalne dostaną wręcz za mało akcji, gdyż jest to dość nietypowa oferta i

od zawsze były tutaj polityczne naciski, by "nie sprzedawać majątku

narodowego w obce ręce i nie tracić nad nim kontroli". Na pewno więc

wyróżniona będzie znacząco grupa indywidualnych inwestorów. Do tego też

trzeba pamiętać, że nasze fundusze duszą się od nadmiaru gotówki i wcale nie

muszą "zbierać kapitałów na ofertę PKO BP". Choć oczywiście nie mogą

zaangażować się w akcje według maksymalnego limitu, więc muszą zrobić

miejsce. Logicznym jest też, by zrobienie tego miejsca odbyło się poprzez

choćby właśnie przecenę rynku. Paradoksalnie dla funduszy mogłoby to być

idealne rozwiązanie. MSP musi sprzedać akcje PKO by zrealizować wpływy z

prywatyzacji. Im wyceny banków będą niżej, tym niższa będzie cena PKO, która

dodatkowo musi być oferowana z dyskontem do obecnych na giełdzie banków. Dla

funduszy lepiej, gdy tak duża oferta będzie "tania". Ale wokół PKO trzebaby

poruszyć tyle aspektów mogących wpływać na rynek, że chyba trzeba po prostu

czekać na szczegóły oferty i najpierw reagować na jej strukturę, potem cenę

akcji, a potem na debiut. Tradycyjnie, w jego okolicach (okolicach tak dużej

oferty) powinno się oczekiwać dołka na rynku akcji. Czy tak będzie tym razem

? Pomyślimy w październiku.

Czas to wszystko podsumować. Co do USA to pisałem już, że rynek jest bardzo

silny (odporny na wszystkie złe informacje) i nie powinien w najbliższych

dwóch tygodniach atakować ostatnich dołków. A gdy dane makro okażą się dobre

i ceny ropy gwałtownie spadną (czego oczekuję już w tym tygodniu) to

będziemy mieli dalsze odreagowanie fali spadkowej. A nasz rynek ? Na naszym

rynku mam neutralne nastawienie, choć oczywiście dostrzegam słabość naszego

parkietu z tego tygodnia. Ale tak jak pisałem na wstępie, mamy okres bardzo

niskiej zmienności i tutaj nastroje zmieniają się bardzo szybko, a pułapki

zdarzają bardzo często. Analizowanie GPW dodatkowo utrudnia utrata korelacji

z zachodem, bo wcześniej byliśmy z kolei bardzo mocni, gdy rynki za oceanem

przeżywały ciężkie chwile w silnej fali spadkowej. Nie można więc

powiedzieć, że spodziewając się dalszego odreagowania w USA, można to

przenieść na nasz rynek. Jest to tylko jeden z argumentów, który

przeciwstawia się sile rodzimych niedźwiedzi z ostatniego tygodnia. Drugi z

tych argumentów to reszta bliskich nam rynków, jak Czechy.gif Wegry.gif

Niemiecki DAX.gif czy nawet daleka, egzotyczna, ale czasami w tym samym

koszyku zagranicznych inwestorów Brazylia.gif Wszystkie te rynki są przy

szczytach, podczas gdy nasz rynek walczy o utrzymanie kanałów wzrostowych i

jest bardzo blisko tegorocznych minimów. Kontrakty.gif Indeks.gif Jeśli w

tej karuzeli nastrojów i różnic na światowych rynkach mogę coś polecać, to

tylko reagować z dnia na dzień, śledząc uważnie wyniki polskich spółek,

oraz publikację danych makro w USA.

[email protected]