Karkosikowie mają ponad 2 miliardy złotych

Po debiucie PKO BP największym akcjonariuszem na giełdzie ponownie został Skarb Państwa, który kontroluje aktywa o wartości 26 mld zł. Ale żeby zostać posiadaczem pakietu akcji dającego 5% głosów na zgromadzeniu akcjonariuszy giełdowej spółki i znaleźć się w naszym zestawieniu nie trzeba być krezusem. Na ostatniej sesji 2004 roku wystarczyło mieć 31 954 zł.

Niecałe 32 tys. zł trzeba było zapłacić 31 grudnia za 5% akcji Pekabeksu, najmniejszej giełdowej firmy. Na ostatnim 347. miejscu zestawienia znalazł się akcjonariusz tej właśnie firmy - spółka PTS Cemet, posiadająca ok. 10% akcji wartych mniej więcej 70 tys. zł.

Kulczyk spadł

Prywatyzacja giełdy wciąż pozostaje w sferze zapowiedzi. Fakty świadczą natomiast o tym, że Skarb Państwa umacnia swoją pozycję na rynku kapitałowym. Warte ponad 26 mld zł aktywa pozostające pod państwową kontrolą stanowiły pod koniec 2004 roku przeszło 12% kapitalizacji wszystkich notowanych na GPW polskich spółek. To ponad dwa razy większy odsetek niż w październiku 2003 roku, kiedy sporządziliśmy podobne zestawienie.

Za plecami Skarbu Państwa znalazł się UniCredit Group - włoski holding finansowy, który kontroluje Bank Pekao, grupę funduszy inwestycyjnych Pioneera, oraz fundusz emerytalny Pioneer Pekao. Na trzecim miejscu jest France Telecom, inwestor branżowy w TP, który w porównaniu ze stanem z października 2003 roku powiększył posiadany pakiet akcji o 10 punktów procentowych. Dalej - głównie inwestorzy strategiczni w polskich bankach. W pierwszej dziesiątce zestawienia znajduje się ich siedmiu.

Oprócz głównego zestawienia, przygotowaliśmy także trzy podrankingi - inwestorów strategicznych (branżowych), inwestorów finansowych i inwestorów prywatnych. Podział jest nieco umowny, bo zgodnie ze słownikiem PWN inwestor strategiczny, "to osoba fizyczna lub prawna dysponująca odpowiednimi środkami finansowymi i umiejętnościami zgodnymi z zakresem działania danej firmy, posiadająca więcej niż 50% akcji (w przypadku rozproszenia akcjonariatu pakiet kontrolny może wynosić 20%)". Z kolei inwestor finansowy zadowala się mniejszym pakietem walorów i w odróżnieniu od inwestora strategicznego nie bierze udziału w zarządzaniu przedsiębiorstwem. Z reguły ma też krótszy horyzont inwestycyjny - jeśli inwestor finansowy uzna, że akcje wyceniane są wysoko, prawdopodobnie je sprzeda.

Przechodząc do szczegółów - największym inwestorem prywatnym na GPW jest rodzina Karkosików, kontrolująca Boryszew i kilka mniejszych firm. Na ostatniej sesji 2004 roku ich aktywa warte były ponad 2,1 mld zł. Na pierwszym miejscu zastąpili Jana Kulczyka, który od października 2003 roku pozbył się znaczących pakietów akcji w TP i Orlenie. Razem z żoną Grażyną, poprzez firmę Kulczyk Holding, ma jeszcze udziały w ubezpieczeniowej Warcie, ale są one warte tylko 421 mln zł. Przed 15 miesiącami giełdowy majątek najbogatszego Polaka wyceniany był na 3,9 mld zł. Za plecami rodziny Karkosików - Michał Sołowow (dokupił ostatnio 15% akcji Dworów) i odbudowujący swoją pozycję po sprzedaży EFL Leszek Czarnecki. Ryszard Krauze znalazł się dopiero na czwartym miejscu, a będące w jego posiadaniu znaczące pakiety papierów wyceniane są na mniej niż 0,5 mld zł. Po zeszłorocznej fali debiutów w pierwszej dwudziestce jest sporo nowych twarzy. Najwyżej - na ósmym miejscu - rodzina Wiśniewskich (PBG).

W czołówce inwestorów branżowych zaszły dość istotne zmiany. France Telecom, zdystansował włoską grupę UniCredit. Na znaczeniu stracił też Citigroup - dzięki wzrostowi notowań Banku BPH miejsce na podium odebrał mu HVB Group.

Klasyfikacja inwestorów finansowych nie jest zaskoczeniem. Zdecydowanie największym graczem jest tutaj specjalizujący się w ubezpieczeniach i zarządzaniu aktywami holding Aviva. Za jego plecami - tajemniczy International Finance Associates, któremu Citigroup odsprzedał część akcji Citibanku Handlowego, zmniejszając zaangażowanie w kapitał banku zgodnie z zaleceniami nadzoru. Na miejscu trzecim i czwartym ING Group oraz Grupa PZU, potentaci na rynku funduszy emerytalnych.

Ile w wolnym obrocie

Jednym z czynników decydujących o atrakcyjności giełdy jest wartość walorów pozostających w wolnym obrocie (tzw. free float), czyli poza znaczącymi pakietami akcji. Na tej podstawie szacuje się, jak dużo można na danym rynku zainwestować. Free float decyduje także o płynności akcji. W dużym uproszczeniu płynność przekłada się z kolei na bezpieczeństwo inwestycji. GPW przyjmuje, że poza wolnym obrotem znajdują się papiery zgrupowane w 10-proc. lub większych pakietach. Do free float zalicza się z definicji walory pozostające w rękach inwestorów finansowych. W przypadku naszego rynku założenie to nie jest do końca zasadne, ponieważ fundusze emerytalne generalnie nie sprzedają walorów na giełdzie. Jeśli już się decydują na takie działanie, to odbywa się to bardzo często w tak zwanych transakcjach pakietowych w trakcie sesji (mimo że w karnecie nie widać żadnych dużych zleceń nagle dochodzi do gigantycznych transakcji), której drugą stroną są inni inwestorzy finansowi.

Ponieważ do OFE stale napływa gotówka z ZUS, a jednocześnie fundusze tylko niewielką część aktywów mogą inwestować za granicą, specjaliści dość często wyrażali obawy, że niebawem większość walorów zostanie z giełdy skupiona. Ostatnie dwa lata, które upłynęły pod znakiem wzrostu na rynku, niebezpieczeństwo to odsunęły w czasie. W październiku 2003 roku poza znaczącymi pakietami akcji (przyjmując, że poziom "znaczący" zaczyna się już od 5%), znajdowały się walory warte około 63 mld zł, w grudniu 2004 roku już za 84 mld zł. Korygując te wartości o papiery w portfelach OFE otrzymujemy, że free float GPW wzrósł z 57 do 72 mld zł, tj. o 26%. W tym samym czasie kapitalizacja całego rynku zwiększyła się o ok. 40%, do 214 mld zł.

Inaczej niż w Stanach

Czy akcje w wolnym obrocie za 72 mld zł czynią naszą giełdę atrakcyjną? W naszym regionie tak, choć spółki giełdowe mają dość specyficzną strukturę akcjonariatu. Aż 35% walorów znajduje się w rękach inwestorów branżowych, którzy razem ze Skarbem Państwa kontrolują niemal połowę giełdy (wartościowo). Cztery z pięciu notowanych na parkiecie banków mają inwestorów strategicznych, tymczasem na przykład węgierski OTP Bank nie ma ani jednego akcjonariusza, który posiadałby ponad 5-proc. pakiet papierów. Tym samym wszystkie, warte ok. 28 mld zł akcje, znajdują się w wolnym obrocie.

Spójrzmy na 30 gigantów amerykańskiej gospodarki, wchodzących w skład indeksu Dow Jones Industrial Average. Prawie 40-proc. udział w kapitale Wal-Mart Stories ma rodzina Waltonów. Poza tym nikt nie posiada większego niż 15-proc. pakietu w jakiejkolwiek innej spółce. Co trzecia firma - Johnson & Johnson, Procter & Gamble, Exxon, Du Pont, JPMorgan, General Electric, McDonald?s, Pfitzer, Intel i Hewlett-Packard - nie ma ani jednego znaczącego akcjonariusza. Przedsiębiorstwa kontrolowane są przez instytucje finansowe, co ma istotny wpływ na zarządzanie nimi. W sytuacji znaczącego rozproszenia udziałowców zarząd spółki ma tylko jeden sposób, żeby utrzymać swoje stanowisko - musi działać w interesie wszystkich akcjonariuszy, czyli zwiększać wartość firmy. Nie ma tutaj mowy o mniej lub bardziej uzasadnionych opłatach ponoszonych przez spółkę na rzecz inwestora branżowego. Zarząd nie może też przyznać sobie nadzwyczajnych wynagrodzeń, jak to może zdarzyć się w sytuacji kiedy menedżerowie są zarazem głównymi udziałowcami.

Spółki inwestorów

finansowych

Na warszawskiej giełdzie inwestorzy finansowi kontrolują przynajmniej (mają znaczne pakiety akcji, a w składzie największych akcjonariuszy nie ma dominującego udziałowca) siedem spółek: ComputerLand, Elektrobudowę, Kęty, Lentex, Relpol, Stomil Sanok i Vistulę. Najwcześniej - w listopadzie 2001 roku - zajęli istotne miejsce w akcjonariacie ComputerLandu. Pod koniec 2002 roku przejęli kontrolę nad Kętami i Elektrobudową. Ostatni ich "nabytek" (grudzień 2004 roku) to Lentex. Mierząc efekty inwestycji jako zmianę kursu akcji między piątkowym zamknięciem i zakończeniem ostatniej sesji w miesiącu, w którym inwestorzy finansowi przejęli kontrolę nad spółką i porównując to do zachowania indeksu WIG w tym okresie, okazuje się, że są one co najmniejTylko ComputerLand wypada zdecydowanie słabiej od rynku - walory spółki od ośmiu lat kosztują mniej więcej tyle samo. Na przykład kurs Relpolu wzrósł o 191% w dwa lata, WIG w tym samym czasie zyskał 86%.

Niestety, niezłe wyniki inwestorów finansowych w zarządzaniu firmami nie przekładają się na systematyczne zyski inwestorów, którzy powierzyli im pieniądze.

Ranking - kilka uwag metodologicznych

Na wstępie odpowiedzmy na pytanie - co przedstawia zestawienie największych akcjonariuszy? To lista wszystkich udziałowców spółek giełdowych, którzy na koniec 2004 roku posiadali akcje dające prawo do przynajmniej 5% ogólnej liczby głosów. Zgrupowaliśmy pakiety walorów będące w posiadaniu osób blisko ze sobą spokrewnionych, stąd bardzo często w naszym zestawieniu pojawia się termin "rodzina". Papiery, którymi w imieniu klientów zarządzają wyspecjalizowane podmioty (np. fundusze emerytalne i inwestycyjne), przyporządkowaliśmy grupom kapitałowym, do których należą. Podobnie uczyniliśmy z pakietami akcji, które znajdują się w rękach inwestorów branżowych.

Zestawienie prezentuje w istocie siłę poszczególnych rodzin, grup kapitałowych i innych podmiotów na walnych zgromadzeniach akcjonariuszy. Rodziny, grupy kapitałowe i inne podmioty są w rankingu wyszczególnione tłustym drukiem. Zwykłą czcionką wydrukowaliśmy ich "składniki" - nazwiska lub nazwy bezpośrednich posiadaczy akcji.

Wielkość poszczególnych pakietów została zaokrąglona w dół, do pełnych tysięcy.

Ranking zawiera tylko te znaczące pakiety, których właściciele lub opiekunowie dopełnili obowiązków informacyjnych. Szczegółowo przedstawia je Prawo o publicznym obrocie.

Ustawa narzuca na inwestora obowiązek poinformowania KPWiG oraz spółki, jeśli w wyniku nabycia walorów przekroczył próg 5% lub 10% liczby głosów ze wszystkich akcji emitenta. Te same obowiązki ciążą na inwestorze, który przed transakcją sprzedaży posiadał akcje dające ponad 5% lub ponad 10% ogólnej liczby głosów, jeśli w jej wyniku pozostały w jego rękach pakiet zapewnia mniej niż 5% lub 10% ogólnej liczby głosów. To nie koniec powinności, wynikających z bycia znaczącym udziałowcem spółki publicznej. Po przekroczeniu progu 10% trzeba informować o nabyciu lub zbyciu pakietu, który zapewnia 2% (jeśli spółka notowana jest na rynku urzędowym - np. na GPW) lub 5% ogólnej liczby głosów (jeśli firma notowana jest na rynku nieurzędowym). Dodatkowo na inwestorze ciąży obowiązek poinformowania o przekroczeniu, od "dołu" lub od "góry", progu 25%, 50% lub 75% ogólnej liczby głosów.

Jak zatem precyzyjny jest ranking największych akcjonariuszy? Na początku listopada spółka Kulczyk Holding poinformowała, że zbyła 945 tys. akcji PKN Orlen i posiada ich jeszcze 20 443 377 sztuk. Pakiet ten daje 4,78% ogólnej liczby głosów. Co dalej stało się z tymi akcjami Kulczyk Holding już informować nie musi, pod warunkiem oczywiście, że ponownie nie przekroczy progu 5% głosów. Pod koniec 2004 roku równie dobrze mógł mieć w dalszym ciągu ponad 20 mln walorów Orlenu, lub nie mieć żadnego. 20 milionów papierów PKN pod koniec 2004 było warte ok. 700 mln zł.