Fundusze hedgingowe trafią pod strzechy?

Znane dotąd głównie ze spekulacyjnych ataków na waluty czy spektakularnego bankructwa LTCM fundusze hedgingowe mają szanse trafić pod strzechy - głównie te bogatsze. Niewykluczone, że niedługo znajdą się w portfelach otwartych funduszy emerytalnych.

Fundusz hedgingowy to bardziej idea inwestowania, niż ściśle sprecyzowany i zdefiniowany w prawie podmiot emitujący konkretny papier wartościowy. Jego głównym celem jest wypracowanie bezwzględnego zysku, a nie tylko osiągnięcie lepszego rezultatu niż benchmark. W praktyce spotykamy wiele form, w jakich występują fundusze hedgingowe i możliwości nabycia w nich udziałów.

Certyfikaty

Jedną z nich są certyfikaty, wystawione na podstawie indeksów reprezentujących osiem różnorakich strategii realizowanych przez fundusze hedgingowe oraz indeks, będący ich wypadkową ważoną aktywami. Stopa zwrotu z inwestycji uzależniona jest od zmian tych indeksów.

Są one obliczane przez Hedge Fund Research, niezależną firmę badającą stopy zwrotu funduszy hedgingowych od 1993 r., co miesiąc oblicza ona indeksy, zaś od 2003 r. dodatkowo wylicza ich wartość codziennie, dzięki czemu mogą służyć jako podstawa emisji papierów wartościowych.

Certyfikaty mają wartość 1000 dolarów, euro albo franków szwajcarskich w przypadku indeksu zbiorczego oraz 1000 dolarów w przypadku pojedynczych strategii. Ich emitentem jest Dresdner Bank. Są one notowane na szwajcarskiej giełdzie. Jeśli jednak decydujemy się na sprzedaż na rynku wtórnym, musimy się liczyć z tym, że oferty kupna i sprzedaży (tzw. spread) mogą różnić się od siebie o 4% w przypadku poszczególnych strategii i 2% - indeksu zbiorczego. W praktyce spread jest kosztem dla realizującego transakcję. Dodatkowo pobierana jest opłata przy nabyciu certyfikatów - w zależności od wielkości transakcji może sięgać nawet 3%. Pobierana jest również roczna opłata w wysokości 2% (dokładnie mówiąc 2/360% za każdy dzień).

W ubiegłym roku indeks zbiorczy przyniósł 2,7% zysku (w dolarach). Natomiast w 2003 r. - 13,4%. W marcu był blisko 1% na minusie, a od początku roku przyniósł ponad 2% straty. W przypadku poszczególnych strategii najlepiej w ubiegłym roku wypadł indeks Distressed Securities, który dał zarobić około 9%. Rok wcześniej było to blisko 21% i również był to najlepszy wynik. Ta strategia ma 5% udziału w indeksie zbiorczym.

W związku z tym, że certyfikaty są denominowane w walutach obcych, z ich nabyciem, wiąże się ryzyko walutowe.

Udział w spółce

Udziałowcem funduszu hedgingowego można stać się też w inny sposób. Fundusz F&P AG & Co. KG Fonds V zaczął działalność w 1992 r. Jego celem jest osiąganie stałych przychodów miesięcznych w wysokości 0,5-1,5%. Portfel inwestycyjny składa się w połowie z obligacji o stałym oprocentowaniu, w jednej piątej z gotówki, reszta lokowana jest na rynku kontraktów terminowych. Fundusz jest zorganizowany w formie niemieckiego odpowiednika polskiej spółki komandytowo-akcyjnej. Nie pobiera żadnej opłaty wstępnej, a opłata za zarządzanie jest uwzględniona w wynikach. Są one audytowane przez firmę Pfizenmayer.

Na nabycie udziału w takiej spółce trzeba przeznaczyć minimum 5 tys. dolarów lub euro. Nie można się wycofać wcześniej niż na koniec roku następującego po roku rozpoczęcia inwestycji. Istnieje natomiast możliwość wypłaty comiesięcznych zysków w wysokości średnio 1% całej inwestycji. Dotychczasowa historia funduszu pokazuje, że warto czekać. W latach 1992-2001 roczne stopy zwrotu za każdym razem przekraczały 20%, dając przeciętnie przeszło 23% zysku. W trzech ostatnich latach było nieco gorzej i spółka zarobiła dla udziałowców niecałe 20% w 2002 r., ponad 18% w 2003 r. oraz 17,3% w 2004 r. W I kwartale tego roku zysk wyniósł 3,5%. Powyższe stopy zwrotu nie uwzględniają niemieckiego podatku - w rzeczywistości są one zatem ok. 20% niższe. Na uwagę zasługuje fakt, że na przestrzeni 13 lat działalności funduszu żaden miesiąc nie zakończył się stratą - w najlepszym można było zarobić 4,1%,w najgorszym 0,55%.

Fundusz zamknięty

Na rynku pojawiły się firmy takie jak Alternative Investment Services (AIS), czy Hexus, które rozpoznają rynek funduszy hedgingowych, monitorują go oraz poszukują dla nich klientów. Natomiast Copernicus Partners, firma świadcząca usługi finansowe dla inwestorów instytucjonalnych w krajach Europy Środkowowschodniej i działająca w Polsce od 1994 r., ma w planach stworzenie i zarządzanie funduszami hedgingowymi.

Pierwszym projektem, który ma ruszyć za 2-3 miesiące, będzie fundusz kupujący i otwierający krótkie pozycje (long/short equities) na akcjach spółek z szeroko pojętego regionu Europy Środkowowschodniej. Jego aktywa szacuje się na kilka milionów dolarów. Będzie skierowany do dużych zagranicznych inwestorów indywidualnych, którzy mają już doświadczenie z tego rodzaju funduszami. Jednym z celów, jakie przyświecają temu przedsięwzięciu, jest wypracowanie zadowalających wyników, które mogłyby później być podstawą do rozszerzenia skali działania.

Innym pomysłem jest przygotowanie funduszu funduszy hedgingowych z myślą o zainteresowaniu nim OFE. W tym przypadku trzeba sprostać wymaganiom klienta instytucjonalnego, który potrzebuje produktu jak najbardziej przejrzystego, jak najmniej ryzykownego, dający się łatwo, regularnie wyceniać. W tym celu "opakowaniem" byłby fundusz zamknięty, emitujący certyfikaty inwestycyjne notowane na giełdzie. Zadanie Copernicusa polegałoby na analizie wyników inwestycyjnych i na tej podstawie selekcji funduszy hedgingowych. Ta praca to podstawa sukcesu funduszu funduszy hedgingowych. Zbudowany w ten sposób portfel byłby stale monitorowany, by spełniał przyjęte z góry założenia dotyczące takich parametrów, jak stopa zwrotu, zmienność wyników, ryzyko itp. (więcej o procesie budowania i monitorowania portfela funduszy hedgingowych można przeczytać na str 10.

Polski zarządzający

Jeszcze inną inicjatywą dotyczącą segmentu funduszy hedgingowych w Polsce są plany stworzenia przez Morley Fund Management, podmiotu zarządzanego i inwestującego w naszym kraju (Central European Long Short Fund). Morley jest jedną z największych brytyjskich firm zarządzających aktywami i inwestycyjne ramię Avivy znanej w Polsce z działalności pod marką Commercial Union.

Fundusz początkowo będzie lokował w polskie akcje, ale może też rozszerzyć działalność na inne rynki Europy Centralnej. Morley miał wystartować w lutym tego roku. Planował zebrać 120 mln euro. Do tej pory jednak jeszcze nie ruszył. Według wyjaśnień przedstawiciela CU, trwają ostatnie analizy i przygotowania, a fundusz powinien rozpocząć działalność przed końcem II kwartału br. Będzie przeznaczony dla inwestorów instytucjonalnych z Europy i bogatych klientów indywidualnych. Przesłanką do stworzenia takiego funduszu było przystąpienie Polski do Unii Europejskiej i związany z tym wzrost zainteresowania inwestorów nowymi krajami członkowskimi.

Co to jest fundusz hedgingowy?

W przeciwieństwie do funduszy inwestycyjnych, które są dokładnie zdefiniowane w prawie, fundusze hedgingowe często działają na obrzeżach rynku regulowanego nadzorowanego przez instytucje rządowe. Teoretycznie w ten sposób ograniczają swój zasięg do wąskiego grona inwestorów, zazwyczaj dobrze sytuowanych.

W przypadku Stanów Zjednoczonych są nimi tzw. Accredited Investors (inwestorzy akredytowani) posiadający majątek przekraczający 1 mln USD i roczny dochód w ostatnich dwóch latach powyżej 200 tys. USD, a w przypadku małżeństw 300 tys. USD. Fundusz nie może mieć w takiej sytuacji więcej niż 100 udziałowców. Wyróżnia się jeszcze dwie inne grupy "uprawnionych" - kwalifikowanych nabywców (Qualified Purchasers) oraz kwalifikowanych klientów (Qualified Clients). Pierwsi mają ulokowane w inwestycjach 5 mln USD, drudzy posiadają majątek rzędu 1,5 mln USD i powierzyli jednemu zarządzającemu 750 tys. USD. W Europie regulacje w każdym kraju są inne (np. w Niemczech zezwala się na sprzedaż udziałów w funduszach hedgingowych inwestorom detalicznym). Generalnie jednak obowiązuje zakaz reklamy takich produktów.

Jednak z czasem sytuacja się zmienia - tworzenie nowych produktów i strategii pozwala dotrzeć do coraz szerszej grupy klientów. Coraz częściej oferta tej branży jest dostępna dla inwestorów mogących ulokować 25 tys. USD. W założeniu fundusze hedgingowe tworzone były jako spółki typu limited partnership (polskim odpowiednikiem jest spółka komandytowa). Zarządzający zazwyczaj sam miał w niej udziały. Z czasem jednak rosło bogactwo "form", a za tworzenie tego typu funduszy zaczęły zabierać się również duże banki inwestycyjne.

Często zdarza się, że fundusze hedgingowe są zarejestrowane w rajach podatkowych, co nie ogranicza swobody w realizacji inwestycji, a wpływa na obniżenie kosztów działania. Początkowo też często stosowano ograniczenia przy szybkiej wypłacie środków - "blokada" (tzw. lock-up) mogła obejmować nawet 4-5 lat i była związana z tym, że część podmiotów buduje strategie na podstawie mało płynnych instrumentów. Teraz w wielu przypadkach (najczęściej tzw. funduszy funduszy) jest możliwość wychodzenia z inwestycji nawet w miesięcznych okresach czy nawet na rynku wtórnym (choć w takim razie często trzeba godzić się na dyskonto).

Fundusze hedgingowe często wykorzystują dźwignię finansową. Nie zawsze jednak łączy się to ze zwiększonym ryzykiem - instrumenty pochodne wykorzystywane są zarówno do zabezpieczania otwartych pozycji (co z natury ogranicza czy wręcz eliminuje ryzyko), jak i zwielokrotniania niewielkich zysków w bezpiecznych strategiach (takich na przykład, jak arbitrażowa czy tzw. market neutral), czy wreszcie do typowej spekulacji, w przypadku której "lewar" potęguje ryzyko.

Istotnym elementem charakterystyki funduszy hedgingowych jest też elastyczność przy realizowaniu strategii inwestycyjnych - szybkie przenoszenie aktywów z jednego rynku na inne, które dają szansę osiągnięcia wyższej stopy zwrotu. Jest to konsekwencja przyjętego systemu wynagradzania, budzącego zresztą spore emocje. Zwyczajowo składa się on z dwóch elementów - opłaty za zarządzanie (tzw. management, administration fee), wyznaczanej jako procent od aktywów oraz od zysku (tzw. success, incentive, compensation fee). Najczęściej pierwsza wynosi 1%, a druga 20%, stąd cały system został nazwany "one and 20". W rzeczywistości występuje duża różnorodność opłat. Można spotkać podmioty, które pobierają nawet 5% za zarządzanie oraz 44% od zysków. Inne rezygnują z pierwszej części w zamian za co biorą dla siebie połowę zarobku albo nawet 80% zysku ponad ustaloną z góry stopę zwrotu opartą na jakimś znanym indeksie giełdowym. Zdarza się też, że zamiast opłaty od zysku pobierana jest opłata związana z przystąpieniem do funduszu (wtedy struktura kosztów jest podobna do obowiązującej w tradycyjnych funduszach). Taki system przez jednych uznawany jest za bardzo kosztowny dla klientów, przez drugich za bardziej uczciwy niż w zwykłych funduszach inwestycyjnych, dla których punktem odniesienia nie jest bezwzględny zysk, a jedynie benchmark.

Plusy:

- dążenie do osiągania absolutnych stóp zwrotu

- niska korelacja wielu podmiotów z rynkami finansowymi

- elastyczność przy podejmowaniu decyzji inwestycyjnych

Minusy:

- działanie na obrzeżach rynku nadzorowanego przez instytucje rządowe, co zmniejsza stopień ochrony inwestorów

- wątpliwości co do jakości danych dotyczących stóp zwrotu

- kontrowersje budzą wysokie opłaty od zysków