Decydują secondaries

Jednym ze wskaźników poziomu rozwoju danego rynku może być jego płynność. W odniesieniu do rynków publicznych sprawa jest prosta - istnieje rynek, na którym można wystawić na sprzedaż lub kupić instrumenty finansowe. Miarą płynności jest najczęściej średnia wartość dziennych obrotów do całkowitej kapitalizacji rynku.

Inaczej wygląda rynek instrumentów, które zasadniczo istnieją poza rynkiem giełdowym, jak np. obligacje przedsiębiorstw. Tutaj do spotkania popytu z podażą dochodzi przy większych kosztach, a transakcje nie mają charakteru ciągłego i zorganizowanego (z wyjątkiem obligacji notowanych na giełdach, które jednak stanowią niewielką część całego rynku). Innym przykładem aktywów, dla których obrót giełdowy nie istnieje lub ma bardzo małe znaczenie, jest private equity (PE).

Inwestycja w fundusz PE wymaga z reguły zamrożenia kapitału na 10-12 lat, bo mniej więcej tyle trwa zainwestowanie zebranych przez fundusz pieniędzy w wybrane spółki i odzyskanie przezeń kapitału z określoną stopą zwrotu. Dla niektórych inwestorów długi okres zamrożenia kapitału jest argumentem przemawiającym przeciwko inwestycji w PE. Rynek private equity nie jest rynkiem

publicznym i zorganizowanym, w związku z tym możliwość wyjścia z inwestycji nie jest tutaj tak oczywista jak w przypadku inwestycji giełdowych.

Płynność na rynku private equity jednak istnieje. Udziały w funduszach PE są przedmiotem obrotu na rynku wtórnym. Co więcej, zjawisko płynności w branży PE podlega w ostatnich latach szybkiej ewolucji. Należy jednak zdawać sobie sprawę z tego, że o płynności tej klasy aktywów można mówić tylko w odniesieniu do rynków najbardziej zaawansowanych pod kątem rozwoju branży PE.

Spróbujmy przyjrzeć się ewolucji tego zjawiska. Pewną miarą płynności w branży private equity jest rozwój tzw. funduszy secondaries. Generalnie secondariesto to określenie transakcji zawieranych na rynku wtórnym. W odniesieniu do rynku private equity, transakcje secondaries polegają na kupnie udziałów w funduszu private equity od pierwotnego inwestora. Inwestor, który sprzedaje swoje udziały w private equity, najczęściej robi to ze względu na potrzebę zwiększenia swojej płynności, zmianę strategii inwestycyjnej albo proces restrukturyzacji związany z fuzją czy przejęciem. Wartość rynku transakcji secondaries szacowana jest na kilka miliardów dolarów rocznie.

Początki rynku wtórnego

Wtórny rynek private equity zaczął kiełkować w latach 70. Po krachu na giełdach papierów wartościowych akcje spółek giełdowych uległy przecenie. W rezultacie udział akcji w portfelach inwestorów zmniejszył się, a wzrosła waga innych lokat, między innymi private equity. Ponieważ inwestorzy instytucjonalni, np. fundusze emerytalne czy banki, muszą przestrzegać limitów inwestycyjnych dla poszczególnych typów inwestycji, bessa na giełdach wymusiła redukcję ekspozycji na private equity. Na rynku pojawiły się pakiety udziałów w limited partnerships (najczęstsza forma prawna funduszy private equity), które zdążyły już częściowo "dojrzeć" w bilansach pierwotnych inwestorów. Pakiety znalazły nabywców w firmach specjalizujących się w private equity, ale wystawienie ich na rynek było impulsem do pojawienia się całkiem nowych graczy na rynku, którzy chcieli wykorzystać pojawiającą się niszę rynkową.

Spektakularne transakcje

Krokiem milowym w rozwoju wtórnego rynku private equity w Europie było utworzenie w 1998 roku pierwszego funduszu secondaries przez Coller Capital. Za 265 mln dolarów Coller kupił udziały w 15 funduszach private equity od amerykańskiego Shell Pension Trust. Od tego momentu spektakularne transakcje secondaries były coraz częstsze. Do pierwszej miliardowej transakcji na rynku wtórnym doszło w 2000 roku. Brytyjski bank NatWest wystawił wówczas na sprzedaż portfel private equity, który został kupiony przez konsorcjum inwestorów za 1 mld USD. Na czele konsorcjum nabywców stanął wówczas również Coller Capital. NatWest bronił się w ten sposób przed wrogim przejęciem przez The Royal Bank of Scotland. Była to w tamtych latach największa na świecie transakcja na wtórnym rynku private equity.

Dziś Coller Capital specjalizuje się w zarządzaniu funduszami secondaries i szacuje wartość zarządzanego przez siebie kapitału na 3,5 mld USD. Wśród dużych graczy na europejskim rynku wtórnym są też m.in. brytyjski Pantheon, francuska AXA czy holenderski NIB. Działalnością na rynku secondaries zajmują się również oddziały dużych banków inwestycyjnych; w Europie jest to np. CSFB, w Stanach - Goldman Sachs. Na rynku amerykańskim wśród największych uczestników rynku niezwiązanych z grupami bankowymi znajdują się Lexington Partners i Harbourvest.

Dynamika rynku secondaries jest funkcją sytuacji na pierwotnym rynku PE. Im więcej kapitału zbierają fundusze pierwotne, tym prawdopodobnie więcej będzie transakcji secondaries w przyszłości. Szacuje się, że w ciągu roku na rynek transakcji secondaries trafia ok. 1-3% kapitału zebranego ok. 4-5 lat wcześniej na rynku pierwotnym. Te 1-3% nazywa się czasem stopą recyklingu, co daje się łatwo intuicyjnie zrozumieć. Ogromna dynamika rynku secondaries w ciągu minionej dekady w dużej mierze była konsekwencją szybkiego wzrostu pierwotnego rynku private equity. W połowie lat 90. fundusze secondaries zbierały rocznie 500-600 mln USD. Od 1997 roku kwoty wzrosły do ok. 3,5 mld USD. W 2001 r. Lexington zebrał 2 mld USD do swego nowego funduszu. Rok później kolejny rekord ustanowił Coller Capital, tworząc fundusz o kapitale 2,6 mld USD. W 2003 roku fundusze secondaries zebrały łącznie ok. 6,5 mld USD.

Copernicus Capital TFI SA