Hossa wyraźnie osłabła

Trwający od marca 2003 roku trend wzrostowy to pierwsza od 10 lat hossa, w której spółki z przemysłu lekkiego odgrywają zauważalną rolę. Jednak w ostatnim czasie jakość zwyżki w sektorze pogorszyła się, co stawia pod znakiem zapytania jej kontynuację.

Do grudnia 2004 roku indeks Przemysł Lekki zachowywał się lepiej w odniesieniu do Indeksu Cenowego PARKIETU. Po kilkumiesięcznej korekcie notowania ponownie zaczęły iść w górę. 10 października indeks osiągnął najwyższą wartość w historii - 4 567,3 pkt.

Warto jednak zwrócić uwagę, że zwyżka zatrzymała się na tym samym poziomie, na którym powstały wierzchołki na przełomie 2004 i 2005 roku.

Mały i duży podwójny

szczyt?

Ponieważ trwający od połowy maja trend wzrostowy przebiega przy istotnie mniejszym wolumenie niż zbudowana na początku roku konsolidacja, można mieć wątpliwości, czy zwyżka będzie kontynuowana. Na razie na wykresie indeksu branżowego pojawiło się realne zagrożenie zbudowaniem podwójnego szczytu, który obejmowałby ostatnie trzy tygodnie notowań. Linia szyi tej formacji znajduje się na poziomie 4400 pkt. Nawet jednak wybicie z formacji dołem będzie zapowiedzią tylko lokalnej korekty, która powinna sięgnąć wzrostowej linii trendu, obejmującej ostatnie pięć miesięcy notowań. Dopiero przebicie tego wsparcia sprawi, że pojawi się niebezpieczeństwo zbudowania rozległego podwójnego szczytu, obejmującego ostatnie 12 miesięcy notowań. Tak rozległa formacja jest w stanie zakończyć trwającą już trzy lata hossę.

Warto zwrócić uwagę, że choć siła relatywna mierząca zachowanie indeksu Przemysł Lekki względem Indeksu Cenowego dla całego rynku od początku lipca rośnie, to jednak wskaźnik nie przekroczył już maksimum z początku roku. Powstała więc swoista negatywna dywergencja - indeks branżowy zanotował nowe maksimum siła relatywna już nie. Trudno przypuszczać, żeby branża dostała wsparcie ze strony europejskich spółek tekstylnych. Indeks sektorowy wyliczany przez agencję Bloomberg osiągnął maksimum w marcu tego roku i teraz konsoliduje się, po spadku o 20% od szczytu.

Dalsza zwyżka stoi pod znakiem zapytania także ze względu na ograniczoną liczbę spółek, które biorą w niej udział. Najwyższe stopy zwrotu w skali miesiąca mają: korygujący bessę Lentex, mało płynna Novita i Skotan, którego jedynym atutem jest w tej chwili skład akcjonariatu (firmę kontroluje Roman Karkosik z rodziną).

W pogoni za LPP

Bez względu na to, jak dalej potoczą się notowania branży, wzięcie udziału i odegranie jednej z czołowych ról (jeśli wziąć pod uwagę stopy zwrotu) w hossie 2003-2005, można uznać za sukces branży lekkiej. Przyczyny tkwią nie tylko w znacznej poprawie wyników finansowych, ale także, a może przede wszystkim, w odchodzeniu od klasycznego modelu zintegrowanego przedsiębiorstwa, które zajmuje się produkcją, marketingiem i sprzedażą. Tę ścieżkę wskazał klasycznym firmom LPP. Gdyńska spółka zajmuje się projektowaniem odzieży, promocją marek i organizacją sieci sprzedaży. Produkcję zleca w Chinach. Tą samą drogą podążają już Vistula i Wólczanka, choć na razie nie zlecają produkcji w Azji. Dalej w procesie przekształcania przedsiębiorstwa zaawansowana jest Vistula, która sprzedała już jeden z zakładów produkcyjnych i wprowadza na rynek nowe marki. Docenia to giełda - kurs Vistuli utrzymuje się w pobliżu kilkuletniego maksimum. Wydaje się, że inwestorzy będą wymagać podjęcia podobnych kroków także od innych spółek z tej branży, nie tylko działających w sektorze odzieżowym. Zbliżony model biznesowy do LPP stosuje pierwszy od lat debiutant w przemyśle lekkim - produkująca i sprzedająca buty spółka CCC.

Dynamika wynagrodzeń

spadła

Z punktu widzenia wskaźników makroekonomicznych, które mają wpływ na wyniki spółek z przemysłu lekkiego, uwagę zwraca spadek dynamiki wynagrodzeń. Ostatni odczyt wskaźnika, z września, pokazuje, że wynagrodzenia są wyższe o 1,8% niż w 2004 roku. Jeszcze trzy miesiące wcześniej dynamika wynosiła 5%. To może rodzić obawy o wyniki finansowe branży w końcówce roku, która w dwóch poprzednich latach była najkorzystniejszym okresem dla branży. Skala wzrostu wynagrodzeń jest niższa niż we wrześniu 2003 i 2004 roku.W silnym trendzie spadkowym znajduje się wskaźnik obrazujący zmiany cen odzieży i obuwia. Według GUS, na koniec września ceny były niższe o 6,1% niż rok wcześniej. To największa deflacja w historii. O ile jej związek z bieżącymi wynikami przedsiębiorstw wydaje się słaby, to można to interpretować jako wskazówkę, że przedsiębiorstwom trudno będzie zejść z drogi obniżania kosztów produkcji.

Ponieważ część produkcji spółki eksportują, ważnym czynnikiem wpływającym na ich rezultaty jest kurs złotego, przede wszystkim w odniesieniu do euro. Groclin, największa pod względem przychodów spółka w branży, sprzedaje za granicą niemal całą produkcję. Dlatego umacnianie złotego jest dla firmy niekorzystne - spowodowało spadek zysku z 44 mln zł w rekordowym drugim kwartale 2004 roku, do 35,7 mln zł obecnie. Kurs akcji obniżył się ze 149,5 zł w lipcu 2004 roku do 89,6 zł w styczniu 2005 roku. Warto zwrócić uwagę, że notowania zaczęły spadać niemal w tym samym momencie, kiedy roczna zmiana kursu złotego względem euro zaczęła być dodatnia. Na początku lutego 2005 roku złoty umacniał się do euro nawet o 20%. Teraz wartość tego wskaźnika spadła do 10%, co zmniejsza nieco presję na marże Groclinu. Jednak trudno jest liczyć w tych warunkach na poprawę wyników.

Wszystkie te czynniki sprawią, że dalsze obniżenie zysków spółek z przemysłu lekkiego w I kwartale 2005 roku będzie prawdopodobnie kontynuowane. Na tle branży ma szansę zabłysnąć CCC, ze względu na niską bazę porównawczą (-13,6 mln zł w III kwartale 2004 roku), a być może także Próchnik, który zarobił we wrześniu ponad 100 tys. zł na spekulacji kontraktami terminowymi.

Trwała zmiana

Czy poprawa wyników w branży wynika tylko z ożywienia gospodarczego i zakończy się podobnie jak w 1994 roku gwałtownym załamaniem kursów, po czym

na kilka lat spółki odzieżowe znikną z oczu inwestorów, czy też ma trwały charakter?

Czy odejście od produkcji i skoncentrowanie się na promocji marki i sprzedaży wyrobów to jedyny model biznesowy, który zapewnia przetrwanie polskim firmom odzieżowym?

Marcin Materna, CFA

Bank Millennium (na początku sierpnia wydał rekomendację "kupuj" dla Vistuli i Wólczanki)

- To jest już zupełnie inna branża odzieżowa niż jeszcze kilka, kilkanaście lat temu. Na przełomie lat 80. i 90. firmy odzieżowe to były potężne przedsiębiorstwa. Miały lukratywne eksportowe kontrakty, zapewniające im stały dopływ gotówki. W latach 90. zaczęło się jednak umacnianie złotego i te kontrakty powoli stawały się coraz mniej opłacalne. Na krajowym rynku pojawiła się konkurencja i wyniki tradycyjnych przedsiębiorstw odzieżowych, często obciążonych nadmiernym majątkiem, drastycznie się pogorszyły.

Decydujący cios staremu modelowi odzieżowego biznesu zadał kryzys rosyjski i załamanie się eksportu na tamtejszy rynek. Odwrotu już nie ma. W Polsce nie da się produkować odzieży taniej niż w Chinach. Teraz wystarczy zatrudnić specjalistę, który zna tamtejszy rynek i wie, które zakłady zapewniają terminowość i odpowiednią jakość dostaw, i sprawa produkcji jest rozwiązana. W kraju można ewentualnie szyć niewielkie kolekcje, których nie opłaca się sprowadzać z Azji, ale tego też raczej firmy nie robią bezpośrednio, tylko zlecają na zewnątrz. Spółkom odzieżowym pozostaje projektowanie odzieży, promocja marki i sprzedaż.

Ekstremalnym przykładem działającego w ten sposób przedsiębiorstwa jest amerykański NIKE. Nowoczesnymi spółkami odzieżowymi działającymi w ten sposób są także GAP czy Inditex, które posiadają w swoim portfelu kilka marek i zbudowały własne sieci sprzedaży. Tą drogą poszedł także LPP. Z tego, że zmiana modelu biznesowego jest trwała, wynika, że tego rodzaju załamanie kursów jak w latach 90. raczej nam nie grozi, choć koncentracja na promocji marki i sprzedaży produktów nie gwarantuje powodzenia. Przykładem może być Redan, który nie może przebić się na rynku z siecią sklepów i kolekcją Top Secret.