Psychologia na giełdzie

Spróbujmy się zastanowić, jaką rolę na giełdowym parkiecie odgrywa psychologia, gdyż również na giełdzie może ona wygrywać bój z racjonalnością.

Zacznijmy od rozwiązania następującego zadania. Wyobraź sobie, że siedzisz przed ekranem komputera. Na ekranie będą się włączać w losowej kolejności zielone i czerwone lampki. Razem lampki zapalą się 100 razy. Kolejność wyświetlania będzie losowa, ale wiadomo, że lampek zielonych będzie 80%, a lampek czerwonych - 20%. Przed każdym wyświetleniem lampki spróbuj zgadnąć czy będzie to lampka zielona, czy czerwona. Każde poprawne zgadnięcie oznacza otrzymanie nagrody w wysokości 20 zł. Staraj się zmaksymalizować nagrodę!

W jaki sposób należy zachować się w powyższym zadaniu, aby to zachowanie było racjonalne? Ponieważ lampki wyświetlają się w kolejności losowej, bardzo trudno byłoby zdobyć maksymalną nagrodę, która by wynosiła 2000 zł (100 odgadnięć razy 20 zł za każde trafienie). Trzeba zatem zadowolić się strategią, która będzie najkorzystniejsza dla opisanych warunków. Wiemy, że 80% lampek to lampki zielone. Gdybyśmy zatem przez całą grę konsekwentnie twierdzili, że lampka, która się za chwilę wyświetli, będzie koloru zielonego, trafimy dokładnie w 80% przypadków. W pewnym sensie, w powyższym zadaniu wygrana jest zagwarantowana i wynosi 1600 zł (80 odgadnięć razy 20 zł za każde trafienie).

Psychologowie wielokrotnie wykonywali eksperymenty, w których prosili różne grupy ludzi o udział w opisanym zadaniu. Co się okazuje? Otóż, średnia wygrana wcale nie wynosi 1600 zł, ale jest niższa! Przeciętnie, w grze z lampkami ludzie wygrywają 1360 zł, a zatem odsetek trafionych odpowiedzi jest równy 68%! Ten wynik może się wydawać absurdalny, ale łatwiej go zrozumiemy, gdy przyjrzymy się choćby niektórym właściwościom naszej psychiki. Spróbujmy zatem się zastanowić, jaką rolę na giełdowym parkiecie odgrywa psychologia, gdyż tak, jak w powyższym zadaniu, również na giełdzie może ona wygrywać bój z racjonalnością.

Wybiórczo? Zdecydowanie nie

Analitycy, którzy komentują zachowanie rynków finansowych, często opierają swoje wyjaśnienia na różnych czynnikach ekonomicznych lub politycznych (na przykład: Rada Polityki Pieniężnej podwyższyła/obniżyła wysokość stóp procentowych, złoty się umocnił/osłabł, spółka ogłosiła korzystne wyniki finansowe). Czasami jednak twierdzą, że nagłemu wzrostowi/spadkowi kursów nie towarzyszyły żadne zdarzenia o charakterze makroekonomicznym i wtedy przekonują, że zachowanie inwestorów miało podstawy wyłącznie psychologiczne. Czy to oznacza, że psychologia działa na giełdzie wybiórczo, i tylko w niektórych sytuacjach wyznacza sposób, w jaki inwestorzy podejmują decyzje? Zdecydowanie tak nie jest. Psychologia jest obecna na parkiecie zawsze, nawet wtedy, gdy się nam wydaje, że działamy w oparciu o dobrze sprawdzone i starannie przeanalizowane dane finansowe. Co więcej, gdy przypomnimy sobie zadanie z zielonymi i czerwonymi lampkami, zauważymy, że nasza psychika może zniekształcać decyzje nawet wtedy, gdy wynik finansowy jest z góry określony. W tym miejscu można porównać inwestora ze sportowcem. Nawet wtedy, gdy sportowiec jest znakomicie przygotowany do zawodów i potencjalnie przewyższa swoich konkurentów, może z kretesem przegrać konkurencję, gdy nie wytrzyma obciążenia psychicznego (potocznie często mówimy, że sportowca "zjadł stres"). Co zatem robią profesjonalni sportowcy? Nie ograniczają się do treningu szybkości albo wytrzymałości, ale także poznają swoją psychikę, aby lepiej kontrolować emocje w trudnych sytuacjach. Profesjonalny inwestor, podobnie jak profesjonalny sportowiec, powinien zatem nie tylko analizować dane ekonomiczne, ale również poznawać właściwości swojego umysłu. Przyjrzyjmy się zatem bliżej niektórym z tych właściwości.

Kategorie zachowań na giełdzie

Psychologiczne charakterystyki naszego zachowania na giełdzie można podzielić na trzy kategorie. Pierwsza z nich dotyczy przewidywania kursów, druga odnosi się do wpływu emocji na podejmowane przez nas decyzje finansowe, a trzecia jest związana z tym, jak się kształtują nasze preferencje wobec ryzyka. Te trzy kategorie, oczywiście, wzajemnie się przenikają, ale łatwiej będzie je zrozumieć, gdy się je przeanalizuje osobno. Nasz przegląd skoncentrujemy na dwóch pierwszych kategoriach, a zaczniemy od niektórych właściwości związanych z przewidywaniem kursów.

Właściwość 1. Jesteśmy zbyt pewni

naszych przewidywań

W psychologii już dość dawno odkryto, że ludzie mają tendencję do nadmiernej pewności własnych sądów. Co to oznacza w kontekście formułowania prognoz finansowych? Oznacza to tyle, że inwestorzy przeceniają prawdopodobieństwo tego, że ich prognozy są poprawne. W jednym z badań psychologicznych grupa inwestorów indywidualnych przewidywała, czy kurs 12 wybranych akcji wzrośnie czy spadnie. Średnia pewność prognoz wyniosła 65%. Gdy jednak obliczono średnią poprawność prognoz (już po ich porównaniu z rzeczywistymi zmianami kursów), to okazało się, że wyniosła ona tylko 47%. A zatem pewność była znacznie wyższa od poprawności. Jest to wynik świadczący o nadmiernej pewności przewidywań.

Okazuje się jednak, że różne grupy inwestorów cechują się większą lub mniejszą pewnością siebie. Po pierwsze, nasilenie pewności zależy od sposobu składania zleceń. Najbardziej pewni swoich wyborów są inwestorzy składający zlecenie w systemie online, a najmniej pewni ci, którzy składają zlecenia osobiście w biurze maklerskim. Niestety, pewność siebie kosztuje. Gdy zestawiono wyniki finansowe inwestorów składających zlecenia w sposób tradycyjny i tych, którzy inwestują przez internet, to okazało się, że średni roczny zysk w relacji do indeksu, osiągnięty przez "tradycjonalistów" był o ponad 5% wyższy od zysku, który osiągnęli "internauci".

Pewność siebie jest także uzależniona od płci. Kobiety-inwestorki są mniej pewne siebie niż mężczyźni-inwestorzy. Ta różnica w pewności prognoz odzwierciedla się chociażby w częstości składania zleceń. Mężczyźni, średnio, składają zlecenia częściej niż kobiety. Ale jest jeszcze jedna wiadomość. Otóż, przynajmniej na rynku amerykańskim, średni zysk osiągany przez kobiety jest o 1% wyższy od zysku osiąganego przez mężczyzn. A zatem duża pewność siebie wcale nie musi oznaczać większych zysków.

Właściwość 2. Bywamy nadmiernymi

optymistami

Nadmierny optymizm jest silnie związany z nadmierną pewnością. Formułować zbyt optymistyczne prognozy finansowe, to znaczy przeceniać prawdopodobieństwo tego, że się osiągnie zysk. Na przykład, przedsiębiorcy rozpoczynający działalność gospodarczą oceniają szanse osiągnięcia sukcesu w ciągu pierwszych pięciu lat na 70%, podczas gdy obiektywnie te szanse wynoszą mniej niż 40% (właśnie taki jest odsetek nowo zakładanych firm, którym udaje się przetrwać na rynku w ciągu pierwszych pięciu lat działalności). Przecenianie szans sukcesu jest niebezpieczne, gdyż zazwyczaj wiąże się z niedocenianiem możliwości poniesienia porażki i ignorowaniem sytuacji, które mogą zagrozić naszej inwestycji.

Czy inwestorzy rzeczywiście są nadmiernymi optymistami? Wydają się o tym świadczyć obserwacje psychologów. W jednym z obszernych badań na ten temat proszono inwestorów z USA i z Europy Zachodniej, aby przez kilka miesięcy przewidywali wyniki osiągane przez ich portfele, a następnie porównywano te przewidywania z rzeczywistymi danymi. Okazało się, że inwestorzy systematycznie przeceniali przyszłe stopy zwrotu. Takie przecenianie jest właśnie przykładem nadmiernego optymizmu. Ale to jeszcze nie wszystko. Pisałem wcześniej, że zbyt duży optymizm jest związany z niedocenianiem negatywnych informacji. Tak właśnie się dzieje w kontekście formułowania prognoz finansowych. Psychologowie zapytali ponad tysiąc inwestorów o to, na jakie informacje zwracają uwagę, podejmując decyzje finansowe. Trzy czwarte inwestorów przyznało, że koncentruje się wyłącznie (lub niemal głównie) na potencjalnych wynikach pozytywnych. Tylko co piąty inwestor odpowiedział, że myśli w jednakowym stopniu o wynikach pozytywnych i negatywnych. Skutkiem takiej pozytywnej skłonności jest zazwyczaj brak przygotowania na niekorzystny scenariusz rynkowy (na przykład, niespodziewany krach) i ponoszenie sporych strat finansowych.

Druga grupa psychologicznych właściwości zachowań inwestorów jest związana z emocjami. A dokładniej z tym, w jaki sposób emocje wpływają na podejmowanie decyzji finansowych. Przeanalizujmy dwie spośród tych właściwości.

Właściwość 3. Gdy odczuwamy lęk przed stratą, możemy działać nieracjonalnie

Inwestujemy, aby osiągać zyski, dlatego boimy się ponoszenia strat. Ten lęk nasila się oczywiście wtedy, gdy lokujemy na rynku coraz większy kapitał. Oczywiście, w wielu sytuacjach odczuwanie lęku chroni nas przed nadmierną brawurą i wyborem zbyt ryzykownych strategii inwestycyjnych, ale często działa też paraliżująco. Jest tak, na przykład, w wypadku inwestowania długoterminowego.

Odwołując się do klasyków rynków finansowych można by dokonać podziału na spekulantów koncentrujących się na chwilowych zmianach trendu i na inwestorów dążących do osiągnięcia zysku w dłuższym czasie. Choć inwestowanie w akcje w dłuższym okresie wcale nie gwarantuje tego, że się osiągnie zysk, to jednak rośnie prawdopodobieństwo korzystnego wyniku finansowego. Wystarczy popatrzeć na to, jak z czasem zmieniają się wartości stóp zwrotu z akcji (informacje na ten temat można znaleźć na wielu stronach internetowych). Z perspektywy psychologicznej inwestowanie długoterminowe wiąże się z dwoma właściwościami naszego umysłu. Pierwsza z nich to cierpliwość (a raczej niecierpliwość, ponieważ ludzie są raczej niecierpliwi), a druga to ignorowanie lęku wywoływanego przez krótkotrwałe (choć często nawet gwałtowne) spadki kursów. Skoncentrujmy się na drugiej właściwości, z obu wymienionych.

Gdy przeanalizujemy historyczne wykresy różnych akcji, to z łatwością znajdziemy przykłady takich, które w dłuższym okresie są rosnące, a w okresach krótszych podlegają znacznym wahaniom. Nie ma się co łudzić, że inwestor, który kupił jakieś papiery wartościowe z myślą o ich odsprzedaży w dalekiej przyszłości (np. po kilku latach), będzie beznamiętnie przyglądał się temu, jak w różnych momentach kurs tych papierów spada na łeb na szyję. Niemal u każdego taka sytuacja wzbudza silne negatywne emocje, a przede wszystkim wywołuje lęk przed poniesieniem straty. Wieloletnie badania psychologów i biologów ujawniły, że mózg człowieka szczególnie silnie reaguje na możliwość poniesienia straty. Jest to nie tylko reakcja silna, ale również bardzo szybka i automatyczna (to znaczy, uruchamia się bez względu na to, czy tego chcemy, czy nie). Zadaniem tej reakcji jest skłonienie człowieka do podjęcia jakiegoś działania ochronnego. O jakie działanie może chodzić w kontekście giełdy? Oczywiście, o jak najszybsze pozbycie się taniejących akcji. Gdy jeszcze dochodzi do tego rynkowa panika, to bardzo trudno o chłodne, racjonalne postępowanie. Skutek, to poniesienie straty i późniejszy żal wynikający z obserwowania, jak po kilku tygodniach kurs akcji sprzedanych przez nas ze stratą ponownie pnie się w górę.

Właściwość 4. Liczą się nie tylko pieniądze

Specjaliści od marketingu doskonale wiedzą, że dla konsumentów liczą się nie tylko użytkowe właściwości produktów. Innymi słowy, ludzie kupują zegarki nie tylko po to, aby wiedzieć, która jest godzina; samochody nie tylko dlatego, aby szybko się przemieszczać; pióra wieczne nie tylko w tym celu, aby pisać. Zegarki, samochody i wieczne pióra (a także dziesiątki innych produktów) są dla wielu ludzi symbolami statusu społecznego bądź informują o wartościach ważnych dla ich posiadacza (podajmy choćby przykład posiadacza motocykla Harley-Davidson). Można zatem powiedzieć, że produkty charakteryzują się właściwościami użytkowymi i symbolicznymi.

Czy podobnie ma się rzecz z akcjami? Zdecydowanie tak. Wartość użytkową papierów wartościowych stanowią zysk i ryzyko, natomiast ich wartość symboliczna może zawierać wiele różnych czynników. Innymi słowy, akcje charakteryzują się wartością finansową i wartością emocjonalną. To znaczy, że przynajmniej niektórzy inwestorzy będą skłonni zapłacić za akcje, które wcale nie muszą być bardzo atrakcyjne ekonomicznie, ale mają dużą wartość symboliczną. Podajmy przykład tego, co w kontekście akcji oznacza ich wartość emocjonalna.

W ostatnich latach coraz większą popularnością (przynajmniej w Stanach Zjednoczonych) cieszy się tak zwane inwestowanie społecznie odpowiedzialne. Polega ono na kupowaniu akcji tylko tych spółek, które spełniają pewne ściśle określone kryteria. Oto niektóre z tych kryteriów: spółka, która ma być uznana za odpowiedzialną społecznie, nie może być zaangażowana w produkowanie alkoholu, wyrobów tytoniowych czy broni. Inna grupa kryteriów jest związana ze stosowanym w spółce stylem zarządzania. Spółka odpowiedzialna społecznie to taka, w której zarządzanie jest zorientowane na przykład na potrzeby pracowników. Tworzone są specjalne indeksy kursów takich spółek. Powstają też fundusze powiernicze lokujące kapitał tylko w akcje spółek odpowiedzialnych społecznie.

Dla nas interesujący jest inny problem. Czy takie akcje przynoszą ich właścicielom jakieś dodatkowe profity finansowe? Albo czy inwestowanie społecznie odpowiedzialne ma jakiekolwiek uzasadnienie ekonomiczne? Co ciekawe, gdy porównano 12-miesięczne średnie kroczące dla indeksu spółek odpowiedzialnych społecznie oraz indeksu wszystkich spółek na rynku amerykańskim, to nie wykryto prawie żadnych różnic. To znaczy, że "emocjonalne inwestowanie" nie znajduje żadnego uzasadnienia w kategoriach finansowych. Podobnie jak kupowanie zegarków za 10 tysięcy dolarów nie oznacza, że będzie się miało tysiąc razy dokładniejsze informacje o tym, która jest godzina.

Wymienione powyżej właściwości psychologiczne nie wyczerpują, oczywiście, zbioru wszystkich cech naszego umysłu, które wpływają na podejmowanie decyzji finansowych. Wystarczy wspomnieć choćby o tym, jak inwestorzy zachowują się wobec ryzyka, które jest przecież nieodłącznie związane z giełdą. Jeszcze inna sprawa, to sposoby, w jakie można sobie radzić z naszymi psychologicznymi słabościami (np. z nadmierną pewnością lub zbytnim optymizmem). Jedna rada ogólna, o której można wspomnieć, to coraz lepsze poznawanie samego siebie. Im lepiej poznamy swój umysł, tym większa szansa, że poradzimy sobie z własnymi niedoskonałościami.

Dziękuję uczestnikom konferencji WallStreet 2005 w Zakopanem za ciekawe dyskusje i za wymianę doświadczeń.

Tomasz Zaleśkiewicz jest doktorem psychologii. Zajmuje się psychologią ekonomiczną, napisał książkę "Psychologia inwestora giełdowego".