Weekendowa Analiza Futures

Zacznijmy od dobrej wiadomości, ale później przyjdzie czas i na złą. Dobra

jest taka, że IV kwartale 2005 r. PKB wzrósł o 7,5%. Zła jest taka, że ten

wzrost nie dotyczy PKB Polski, ale Słowacji. W III kw. gospodarka tego kraju

rozwijała się w tempie 6,2%. Czytając takie depesze można tylko żałować, że

w Polsce odważnych decyzji mamy jak na lekarstwo. Zamiast czerpać z dobrych

przykładów znacznie łatwiej znaleźć szereg argumentów, by nic nie robić. My

mamy "Polskę solidarną" cokolwiek to znaczy.

Sukces Słowacji uzmysławia, ile szans zostało zaprzepaszczonych, ile czasu

straciliśmy. Niestety wygląda na to, że ten proces się nie skończył. Nadal

będziemy truchtać w miejscu marząc o wzroście na poziomie 5%, gdy inni będą

pruć naprzód. "Będziemy w starej Europie szybciej niż nasi sąsiedzi" -

komentował dane Urzędu Statystycznego wicepremier Miklosz. Recepta na

uzdrowienie gospodarki? Czy to takie odkrywcze? "Inwestycje zagraniczne,

mniejsze podatki, utrzymanie w ryzach wydatków publicznych i zwiększanie

efektywności pracy kosztem ograniczania pomocy socjalnej." Taki tok

rozumowania jest niestety nam obcy. No i coś, co polskosolidarnościowa elita

nie może przełknąć - "Zbieramy także żniwo 19-proc. obniżonych stawek

podatkowych. W 2005 roku ściągnęliśmy o 85% więcej podatków niż rok

wcześniej" - wicepremier Miklosz. Brawo Słowacja!

Gdy Słowacja, chwali się osiągnięciami na polu walki z odchudzaniem budżetu,

my dostajemy cios w postaci ostrzeżenia, że nasz budżet może tego roku w

takim kształcie, jaki został uchwalony, nie przetrzymać. "Dochody z podatków

mogą być w tym roku nawet siedem i pół miliarda złotych niższe od zapisanych

w budżecie". Autorem wspomnianego ostrzeżenia jest profesor Andrzej Wernik z

Instytutu Finansów Wyższej Szkoły Ubezpieczeń i Bankowości. Szybko pojawiły

się głosy uspokajające i sugerujące, że obawy na razie są przedwczesne.

Zwrot "na razie" jest tu chyba kluczowy.

Co ciekawe nawet strona rządowa przyznaje, że w budżecie istnieją pewne

napięcia, ale szybko dodaje się, że jeśli nawet pojawią się jakieś braki, to

z pewnością nie będzie to aż taka kwota, o jakiej mówi profesor Wernik i

sytuacja nie będzie wymagała poważniejszych korekt. Wiceminister finansów

Elżbieta Suchocka-Roguska zgodziła się, że jest "zagrożonych kilka kategorii

dochodów, ale łączne wpływy mogą być mniejsze najwyżej o pięć miliardów

złotych w stosunku do kwot przewidywanych w ustawie." Co tam, pięć w tą, czy

w drugą.

Panicznym reakcjom na rewelacje profesora Wernika sprzeciwia się minister

finansów Zyta Gilowska. Przypomina o zbliżonej sytuacji z października 2001

roku. Ówczesny minister finansów Marek Belka przedstawił plan redukcji

wydatków o wartości 10 mld zł. Zredukowano wydatki w resorcie zdrowia,

sprawiedliwości oraz edukacji. Doszło do cięć w wydatkach bieżących i

nakładach inwestycyjnych - nie ruszano płac i świadczeń społecznych. Nasuwa

się jednak pytanie, czy obecna ekipa na takie ruchy pójdzie? Czy obecna Pani

minister ma na tyle silną pozycję, by przeforsować podobne rozwiązania?

Już teraz widać, że na większe cięcia się nie zanosi. Wspomina się o

"możliwości przeniesienia problemów budżetu na rok 2007", o "

przesunięciach części wydatków inwestycyjnych o miesiąc, dwa na styczeń 2007

r. W ostateczności rząd może uciec się do najbardziej drastycznego

rozwiązania - cięcia wydatków administracyjnych." Gilowska zapewnia, że na

pewno nie podniesie podatków. Czy faktycznie cięcie wydatków

administracyjnych jest "najbardziej drastycznym rozwiązaniem" można

podyskutować, ale cieszy ta "deklaracja podatkowa".

I akże stawki podatku dochodowego od

osób fizycznych. Mówi się o obniżce tej pierwszej o 3% oraz sprowadzeniu

stawek PIT do 18 proc. i 32 proc. Jej zdaniem te propozycje mają szanse

wejść w życie za minimum 2 lata.

Mniejsze podatki, to siłą rzeczy mniejsze wydatki. Jak szacuje Gilowska,

wydatki budżetu państwa mogłyby być ucięte o od 0,8-1,0% PKB, ale szybko

dodała, że i z tym będzie trudno, bo "posłowie bardzo dużo naobiecywali -

dubeltowe becikowe czy dodatkowe pomoce socjalne dla rolników". Jakie są

więc warunki dla programu cięcia wydatków oraz obniżenia podatków? "Nie musi

się wydarzyć żaden cud gospodarczy. Niech będzie to, co teraz zakładamy

czyli wzrost ok. 5%, niska inflacja i poprawiająca się koniunktura w Unii

Europejskiej". No proszę, jakie to proste. Pod warunkiem, że Sejm nie będzie

miał ochoty na konsumpcję tego wzrostu PKB.

Co do koniunktury w UE, to pojawiły się nieco lepsze prognozy, choć nadal

dynamika wzrostu jest delikatnie mówiąc ślamazarna. Komisja Europejska

podniosła swoje przewidywania odnośnie tempa wzrostu PKB z 2,1 na 2,2% a dla

strefy euro pozostawiła na tym samym poziomie, czyli 1,9%. Można zatem

odnieść wrażenie, że korekta dotyczy krajów spoza eurolandu. Przypomnijmy

jeszcze, że wzrost PKB w 2005 r. wyniósł 1,5%, a w strefie euro zaś - 1,3

proc. Optymizmem powiało także z Niemiec, gdzie mówi się już o możliwości

wzrostu w tym roku o ponad 1,5%, a są i tacy, co przebąkują nawet o 2%.

Gdzie więc szukać rezerw na ewentualne niedobory w dochodach budżetu? Pewnym

rozwiązaniem jest niższy koszt obsługi zadłużenia Skarbu Państwa. Tu

oczywiście pojawiają się nadzieje, jeśli nie mówić o lekkiej perswazji ze

strony rządu, na kolejną obniżkę stóp procentowych. O możliwości takiego

ruchu mówi zarówno minister Gilowska, jak i sam premier Marcinkiewicz. Tu

interes jest jasny - niższe stopy, to łatwe oszczędności i zaskórniak na

ewentualne problemy. Tylko, że ten kij ma dwa końce. Niższe stopy to

mniejsza chęć do inwestycji w Polsce, co może się odbić na poziomie kursu

złotego. Na razie jest on mocny, ale ten stan nie musi przecież trwać

wiecznie.

Oboje sygnalizują, że najpoważniejszym argumentem za obniżką stóp

procentowych jest niska wartość inflacji. Czy faktycznie jednak jest to

argument, która rada ma brać pod uwagę, jako kluczowy? Zauważmy, że rady nie

interesuje równie mocno aktualna inflacja, ale jej kształtowanie się w

przyszłości. Obecna inflacja jest już tylko skutkiem wcześniej podjętych

decyzji. Rodzi się pytanie, jaka ona będzie za kilka, czy kilkanaście

miesięcy. Ostatnio opublikowana projekcja każe przypuszczać, że sytuacja

jest opanowana, ale czy faktycznie? Za ostrożnością przemawiają dane, które

przy sporządzaniu projekcji nie były brane pod uwagę, jak choćby szybszy

wzrost gospodarczy w IV kw. 2005 r. czy spora dynamika sprzedaży detalicznej

w styczniu br.

Argument porównujący poziom stopy referencyjnej z wielkością inflacji, jaki

wysunął premier Marcinkiewicz także jest dość śliski. Poziom realnych

oprocentowania w Polsce musi być po prostu wyższy od europejskiego. Chcąc

czy nie chcąc, jesteśmy krajem o podwyższonym ryzyku inwestycyjnym i tym,

którzy pożyczają nam swoje pieniądze należy się z tego tytułu premia. Inną

sprawą jest jej wysokość, ale przecież to już nie zależy od samej RPP.

Porównanie ze stopami w USA jest zasadne, ale to tylko na poziomie stóp

realnych. Nominalnie wyższe stopy procentowe w USA niż w Polsce mogą się

utrzymywać przez dłuższy czas. Tu raczej ciekawie wyglądają kierunki zmian.

W USA cały czas mamy wzrost, i jak sygnalizują ostatnie wypowiedp procentowych w Polsce przemawia

także fakt, że sama decyzja ma zapaść we wtorek, a dopiero dzień później GUS

poda informację o dynamice PKB w IV kw. 2005 r. Znamy już wprawdzie wstępne

dane za cały rok 2005, ale okazuje się, że IV kw jest tu kluczowy.

Posiadając wartości odnoszące się do całego roku oraz trzech kwartałów,

można szacować dynamikę w kwartale IV. Mówi się o 3,9-4,2%. Nie mniej ważna

jest tu dynamika inwestycji. Wzrost może wynieść 10%. Czy więc RPP podejmie

decyzję już teraz, czy też jednak poczeka z nią do marca? Jeśli do obniżki

dojdzie już teraz, a dane makro okażą się świetne, nie jest wykluczone, że

będzie to ostatni ruch RPP w tym cyklu.

Na koniec kilka słów o samym rynku. Jak widać, z poprzednich akapitów czeka

nas ciekawy tydzień. Pewne wątpliwości się rozwieją, ale kilka z pewnością

pozostanie. Powoli kończy się okres stabilności w polityce monetarnej

zarówno w Polsce, jak i na świecie. Wrasta poziom niepewności co do dalszych

ruchów głównych rozgrywających. Próbkę tego mieliśmy po publikacji protokołu

posiedzenia dotyczącego wysokości stóp procentowych Banku Anglii. Iny

rozkład głosów niż oczekiwano (8-1, zamiast 7-2) wywołał spory ruch na

tamtejszych papierach dłużnych. U nas nie będzie inaczej. Kolejnej

poczynania RPP będą niewiadomą, co powinno zaowocować zwiększoną

zmiennością.

Za zwiększoną zmiennością przemawia także fakt próby piątkowego wybicia cen

w górę. Niemal przez cały tydzień przebywaliśmy w konsolidacji. W znacznie

większej konsolidacji przebywamy już od ponad miesiąca. Czy to piątkowe

wybicie ma szansę to zmienić? Przyznam, że mam obawy. Aktywność nie było

zbyt duża, co może wskazywać na przypadkowość tego ruchu. Prawdziwym testem

będzie więc dopiero ewentualny atak na szczyt hossy. Sukces byków może się

przerodzić w dynamiczny wzrost kończący średnioterminowy ruch boczny.

Ewentualna porażka może skusić kolejnych graczy do gry "pod szczyt hossy",

co może się przerodzić w dość szybki spadek cen. Nie będę zgadywał, jak się

to skończy, choć na razie mam pewne wątpliwości, co do mocy rynku. Cały czas

za kluczowe uważam wsparcie na poziomie dołka z początku roku. Póki ten

poziom się trzyma założenie o trendzie wzrostowym wydaje się słuszne

Wykres_1.gif Może o kierunku ruchu zadecydują dane makro? Jakie uznamy za

świetne? Wzrost PKB przekraczający 4%? Tak to będą dobre dane, ale nie

zapominajmy, co nam ucieka - to i tak tylko nieco więcej niż połowa dynamiki

słowackiego PKB.

Kamil Jaros

[email protected]