Czerwone zakończenie

Znacznie słabsze od oczekiwanych wyniki PKN Orlen za IV kwartał zeszłego roku odkładają w czasie atak WIG20 na 3 tysiące punktów. Ostatnia sesja lutego pokazała, że zagraniczni inwestorzy coraz częściej stoją po stronie podaży. Spółkom surowcowym trudno będzie wrócić do gry, rośnie znaczenie banków.

Wątpliwości

wokół surowców

Jednym z filarów trwającej już ponad trzy lata hossy na rynkach wschodzących, do których zaliczana jest warszawska giełda, jest zwyżka notowań surowców. To właśnie na rynkach tej grupy krajów prym wiodą spółki, których zyski ściśle uzależnione są od cen surowców. Na krajowej giełdzie przykładem są przede wszystkim KGHM, Lotos i PKN Orlen, które w wyniku istotnego wzrostu kursów odpowiadają za 1/3 wartości indeksu WIG20.

Indeksem, który oddaje poziom kursów na rynku surowcowym, jest CRB Futures. W lutym wartość tego wskaźnika spadła (bez ostatniej sesji) o 7,9% i jest to najgorszy miesiąc od początku trwającej od stycznia 2002 roku hossy. Przecena na rynku najbardziej nas interesujących surowców - miedzi i ropy - nie była tak znacząca. Niemniej notowania miedzi obniżyły się po raz pierwszy od maja 2005 roku i znalazły na najniższym od czterech tygodni poziomie. Z kolei kurs ropy (Brent) spadł czwarty raz w ostatnich sześciu miesiącach, co czyni powrót do długoterminowego trendu wzrostowego w najbliższym czasie mało prawdopodobnym. Te wątpliwości wokół notowań surowców znalazły już odbicie w kursach KGHM i PKN. Obie spółki wypadły w lutym gorzej niż indeks WIG20. W obu wypadkach o powrót do trendów wzrostowych może być trudno. W tej sytuacji znacząca część odpowiedzialności za zwyżkę i kolejne rekordy WIG20 spoczywa na bankach. Te, po rekordowych wynikach Pekao i BPH oraz słabszych rezultatach BZ WBK oraz PKO BP, na razie utrzymują się w długoterminowym trendzie wzrostowym. Inwestorzy mogą jednak mieć wątpliwości, czy próby ograniczenia liczby udzielanych kredytów walutowych, a także sytuacja, w której istotnym graczem w sektorze staje się Skarb Państwa, sprzyjać będzie zwiększaniu wyśrubowanych w ostatnich latach zysków.

Rozczarowanie na koniec

miesiąca

Ostatnia sesja lutego stanowi tym większe rozczarowanie, że nastąpiła ledwie dzień po rekordowym osiągnięciu WIG. Najstarszy giełdowy indeks w poniedziałek pierwszy raz w historii zakończył sesję ponad poziomem 40 tys. punktów. W trakcie hossy takie wydarzenia z reguły nakręcają popyt, tym razem jednak skłoniły inwestorów do wyprzedaży akcji. Pod presją podaży znalazły się przede wszystkim walory największych firm, z wyjątkiem banków. Na razie jednak brakuje przesłanek, które sugerowałyby, że nieudany atak WIG20 na 3 tysiące punktów jest równoznaczny z większą korektą długoterminowej hossy. Warto jednak odnotować, że gwałtowne spadki zdarzają się ostatnio częściej.

Niesłabnącym powodzeniem cieszą się akcje mniejszych spółek. W lutym 3-miesięczna stopa zwrotu z indeksu WIRR przekroczyła 50%, osiągając najwyższą wartość od marca 2004 roku. Równie wysoko znajdowała się także w sierpniu 2003 roku i w lutym 2000 roku. Za każdym razem oznaczało to pogorszenie koniunktury, przed sześcioma laty nawet o długoterminowym charakterze. W trakcie ostatniej hossy tak duży popyt na akcje małych spółek poprzedzał średnioterminowe korekty trendu wzrostowego. W lutym, pierwszy raz w historii, WIRR przekroczył 7,5 tys. punktów. W całym miesiącu indeks zyskał ponad 10%, głównie za sprawą branży budowlanej. Najwyższe stopy zwrotu przekroczyły 50%, notowania najlepszego w stawce Mostostalu Zabrze podskoczyły o prawie 80%. Uwagę zwracają duże kłopoty z wyceną mniejszych spółek, które objawiają się znacznymi wahaniami kursów. Akcje wspomnianego Mostostalu Zabrze straciły na wartości w ciągu dwóch sesji 25%. Spośród spółek z WIG20 w największym stopniu wzrosły w ostatnich tygodniach notowania GTC.

Marzec groźny dla akcji

Od ostatniej sesji 2005 roku do poniedziałkowego szczytu WIG zyskał ponad 10%, wypełniając prognozy wzrostu na cały bieżący rok. Próba przekroczenia 3 tys. punktów, podjęta w ostatnich dniach lutego, zakończyła się niepowodzeniem. Czy to znak dłuższej przerwy w hossie?

Widoczne w ostatnich 10 latach sezonowe tendencje na GPW czynią taki scenariusz dość prawdopodobnym. Luty kończy bowiem najlepszy okres dla akcji. W całym roku jest pięć miesięcy, w których średnia zmiana WIG począwszy od 1995 roku, jest ujemna. Są to marzec, maj, lipiec, wrzesień i październik. W marcu ceny spadały w 8 przypadkach na 11 i jest to najgorszy pod tym względem miesiąc w roku. Jednocześnie marcowa przecena nie powinna być dotkliwa i zamknąć się w 1,2%. Taka zmiana indeksu wynika z wyliczenia średniej marcowych zmian w poprzednich latach. Najgorszą koniunkturę zanotowaliśmy w trzecim miesiącu 2001 roku, kiedy WIG stracił 5%. Bardzo podobne były wyniki w 1998, 1997 i 1995 roku.

Ta statystyczna wyliczanka i zamieszczony obok hipotetyczny przebieg wykresu WIG w marcu 2006 roku nie ma na celu prognozowania. Pokazuje tylko, że w najbliższym miesiącu możemy spodziewać się tak naprawdę wszystkiego i poważnym ostrzeżeniem będzie dopiero spadek indeksu o więcej niż 5%. Zniżka w mniejszych rozmiarach sprawi, że WIG utrzyma się w średnioterminowym trendzie bocznym. Dla WIG20 przecena w tych rozmiarach będzie oznaczać spadek do najniższego poziomu od dwóch miesięcy. Wzrost nie będzie zaskakujący, ponieważ w pozostałych, poza marcem, miesiącach odsetek okresów zakończonych na plusie nieznacznie przekracza 50%. Dla samego marca wynosi zaledwie 27%. Ewentualna zwyżka w najbliższych tygodniach będzie zatem tylko wyrównaniem statystycznej nierównowagi.

Zagranica

po stronie podaży

Hossa na GPW w 2005 roku napędzana była przez zagraniczny kapitał, zainteresowany przede wszystkim akcjami KGHM i PKN. Wczorajsza sesja, a także wcześniejsze wydarzenia pokazują, że ta grupa inwestorów coraz częściej stoi po stronie podaży. Na "międzynarodowy" charakter wtorkowej wyprzedaży wskazuje podobne zachowanie giełdy w Budapeszcie, gdzie do realizacji zysków również doszło na poziomie poprzedniego historycznego maksimum. Podobnie jak w Warszawie próba powrotu do długoterminowego trendu wzrostowego została wykorzystana do wyprzedaży akcji.

Warto zwrócić uwagę, że w grudniu 2005 roku, pierwszy raz od przeszło dwóch lat, saldo inwestycji w polskie papiery dłużne i udziałowe było ujemne. Według wstępnych danych NBP, w każdym z trzech ostatnich miesięcy zeszłego roku inwestorzy zagraniczni więcej akcji notowanych na GPW sprzedali, niż kupili. To sugeruje, że "odpowiedzialność" za utrzymanie trendu wzrostowego przesuwa się w kierunku krajowych inwestorów instytucjonalnych.

W rekordowym wrześniu zeszłego roku 12-miesięczne saldo inwestycji w papiery udziałowe przekraczało 2,4 mld euro, w grudniu spadło do 1 mld euro. To najniższa wartość od grudnia 2004 roku. Taka sytuacja obrazuje zmianę postrzegania polskiego rynku przez zagranicznych inwestorów, ale nie musi automatycznie przełożyć się na większy spadek notowań. Kiedy przez znaczną część 2004 roku inwestorzy zagraniczni nie kupowali polskich akcji, na giełdzie mieliśmy marazm. Tym razem utrzymać taki stan będzie o tyle trudniej, że trzy lata hossy znacznie jednak zwiększyły oczekiwania odnośnie do stóp zwrotu z inwestycji w papiery udziałowe. Już sam brak zysków może być zachętą do wyprzedaży akcji.