Weekendowa Analiza Futures

Marek Pryzmont

Dobrze, że to spekulacyjne szaleństwo choć na chwilę zostało przerwane.

Wielu analityków, trochę przedwcześnie, co jest charakterystyczne dla tak

silnej hossy, prognozowało załamanie tej fali wzrostowej widząc pojawiające

się zagrożenia i negatywne informacje spływające na rynek. Dopiero ostatni

tydzień przyniósł realizację czarnych scenariuszy.

Z doświadczenia powiem, że w dłuższym terminie każdemu wyjdzie to na dobre,

nawet jeśli w ostatnim tygodniu stracił część zainwestowanych pieniędzy.

Jeśli bowiem tak się stało, znaczy że w swoim giełdowym życiorysie nie ma

wpisanej hossy z 1994 roku oraz późniejszej bańki internetowej i nie wie

kiedy zacząć przedkładać ochronę kapitału nad żądzę zysków. Inwestowanie na

tak silnie spekulacyjnym rynku hossy uczy wielu inwestorów bardzo złych

nawyków - przyzwyczaja do płytkich korekt, stwarza pokusę inwestowania coraz

większych aktywów, tworzy przekonanie o nieuchronności kontynuacji wzrostów

i strach przed ich ominięciach, oraz zupełnie znieczula na wszelkie sygnały

ostrzegawcze.

Osoby zawodowo związane z rynkiem akcji patrzą na problem raczej odwrotnie.

Wraz z postępują euforią są skłonni zmniejszać ekspozycję na ryzyko, nawet

kosztem ponadprzeciętnych zysków, a pojawiające się zagrożenia trzeba też ze

sobą zestawiać, a nie traktować każde z osobna, co ułatwia ich ignorowanie w

krótkim terminie. O tym które podejście do rynku jest lepsze niech świadczy

fakt, że wciąż ci sami koledzy z "branży" na giełdzie walczą już ponad 10

lat i rynek na tarczy ich jeszcze nie wyniósł. Wspominam o tym ku

przestrodze, bo wiele czynników wskazuje, że era łatwych zysków na pewien

czas się skończyła i podejście do giełdy trzeba będzie zmienić na bardziej

profesjonalne (mniej spekulacyjne), które pozwoli chronić kapitał/zarabiać

nie tylko w czasie euforycznych wzrostów, ale też na każdym etapie dowolnego

trendu. A to już tak proste nie jest.

Trzeba też pamiętać, że giełdowe równanie w ostatnich latach przestało być

równaniem z jedną niewiadomą. W dużym uproszczeniu mówiąc, kiedyś były nią

zyski spółek i pod to wszyscy grali. W tej chwili rynek zależny jest w

jeszcze większych stopniu od koniunktury na zagranicznych parkietach, od

napływu środków do globalnych i rodzimych funduszy inwestycyjnych, cen

surowców, cyklów koniunkturalnych, polityki, czy choćby tylko wahań na

rynkach walutowych etc. Każdy z tych czynników jest w stanie w danej chwili

samodzielnie zdeterminować koniunkturę na GPW, ale analizować na bieżąco

trzeba wszystkie. Opisywanie zagrożeń wynikających z poszczególnych

czynników trzeba jednak traktować nie jako sygnał np. sprzedaży, ale tylko

jako rosnące ryzyko odwrócenia trendu. Sygnał sprzedaży generuje dopiero

rozpoczęcie samego spadku cen.

W ostatnich tygodniach to ryzyko rosło z każdą publikacją danych makro w

USA, gdzie rosnącą presję inflacyjną dostrzegały tylko amerykańskie

obligacje, których rentowność w przypadku 10-latek wzrosła powyżej 5,1% już

pod koniec kwietnia. Szczególnie czułe na te wydarzenia emerging markets

zupełnie na to nie reagowały i ryzyko załamania na rynku akcji rosło. Dwa

tygodnie temu w Weekendowej pisałem odnośnie danych makro w USA -

"Przestrzegam przed tym (sygnały napięć inflacyjnych), bo inwestorzy mogą w

tym tygodniu o tym wszystkim sobie przypomnieć, gdyby zobaczyli

rozczarowujący komunikat po posiedzeniu FOMC. Ben Bernanke może chcieć

zaakcentować możliwość dalszych podwyżek stóp, co rynki na pewno mocno

rozczaruje. Ja przed tą środę mam wiele obaw i uważam, że rynki trochę na

wyrost zdyskontowały brak dalszych podwyżek w USA,padek. Właśnie od posiedzenia FOMC na

rynkach emerging markets rozpoczęło się całe załamanie.

Od sesyjnych szczytów 10 maja poszczególne indeksy najbardziej

interesujących nas emerging markets straciły odpowiednio: Węgry 12,7%,

Turcja 11,0%, Rosja 19,2% (!), Czechy 7,2%, Austria, 11,4%. Warto też

zwrócić uwagę na Brazylię (10,1%) i Argentynę (-12,7%), które od początku

roku przyciągały wyjątkowo dużo kapitału globalnych funduszy inwestycyjnych,

a mimo to też nie zdołały się obronić. Pamiętać należy, że w tych

procentowych zmianach indeksów należałoby tak naprawdę uwzględnić jeszcze

osłabienie walut, co w przypadku np. Turcji drastycznie pogarsza stopy

zwrotu dla zagranicznych funduszy inwestycyjnych. Na tym tle WIG20 nie

wypada źle oddając 7,9% w analogicznym okresie. Cała strata to praktycznie

tylko ostatni tydzień (8,1%) i był to tygodniowy spadek największy od 4,5

roku. Już teraz można uznać, że w perspektywie kilku miesięcy będzie się

mówić o "majowym załamaniu" na rynkach wschodzących. Powrót do hossy po

takim ciosie wymaga trochę czasu.

Temat inflacji długo jeszcze nie powinien schodzić z czołówek giełdowych

serwisów i będzie budzić obawy inwestorów. Chodzi oczywiście głównie o

inflację w USA. W Polsce w najbliższych miesiącach dopuszczalny przedział

wahań inflacji jest tak niski, że dyskusja od dawna toczy się nie wokół

zagrożeń, ale wokół najlepszych wariantów w polityce monetarnej. Nawet

piątkowe dane o produkcji przemysłowej (+5,8%) oraz PPI (+1,6%) nie wywołały

na rynku większego poruszenia i uznane zostały jako wpływ czynników

sezonowych (sezonowo wyrównana produkcja +10,2%).

Wracając do inflacji w USA, to należy zwrócić uwagę, że powszechne

przekonanie o napięciach inflacyjnych kreowanych przez wzrost cen surowców

(m.in. ropa i miedź) może być co najmniej przesadzone. Problem leży zupełnie

gdzie indziej, a jego naświetlenie pokazuje też, że jest znacznie

poważniejszy. Opublikowana w środę inflacja CPI wyniosła +0,6% i dla

wartości bazowej (core CPI) +0,3% w obu przypadkach przekraczając prognozy o

0,1%. Prawdopodobieństwo podwyżki stóp w USA na czerwcowym posiedzeniu

wyceniane było przed CPI na 36%. Po tym raporcie Fed Fund Futures wzrosły

powyżej magicznej bariery 50% (54%). Czemu rynek przestraszył się tak

nieznacznego przekroczenia prognoz ? Trzeba spojrzeć na koszyk inflacyjny.

Dwie kluczowe w zeszłym miesiącu pozycje to była energia, która ma jedynie

8,7% (ogromna zmienność cen w ostatnim okresie), oraz wynajem domów, który

wpływa w 29% na CPI i aż w 40% (!) na core CPI.

Do tej pory taka struktura koszyka sprzyjała amerykańskiej gospodarce.

Niskie stopy procentowe stwarzały sytuację, że zamiast płacić czynsz za

wynajem, łatwiej było zaciągnąć kolejny kredyt i kupić własny dom, który

dodatkowo szybko zyskiwał na wartości. Czynsze więc nie rosły. W ostatnich

2-3 latach zmieniły się dwa czynniki. Po pierwsze - bańka na rynku

nieruchomości wywindowała ceny domów do tak wysokich poziomów, że coraz

mniej ludzi stać na kupno nawet przy tanim kredycie (domek jednorodzinny

kosztuje średnio 217,900 USD). W I kw. tego roku ceny domów średnio wzrosły

o 10,3% r/r. W całym 2005 r. o 12,2%, w 2004 r. o 8,3% a w 2003 r. o 7,5%.

Po drugie - po szesnastu podwyżkach stóp procentowych raty kredytów już

tanie nie są. W czwartek Freddie Mac podał, że oprocentowanie kredytów

hipotecznych wzrosło do 4-letnich szczytów. Średnia dla 30-letniego kredytu

wynosi 6,6%. Dla porównania podam, że zaledwie rok temu było to jeszcze

5,7%. To wszystko przyspieszy proces wzrostu cen za wynajem domów, które z

czasem wystrzelą jak wcześniej ceny n czyli podniesie ceny

wynajmu, zwiększając CPI w kolejnych miesiącach. Niebezpieczny temat. To

byłaby kara za "kreatywną księgowość" w koszyku inflacyjnym, dzięki czemu

nie uwzględniano wzrostu cen nieruchomości w USA w ostatnich latach.

Na koniec warto zauważyć, że mimo tych wszystkich problemów makro, w Stanach

indeksy dotarły do wsparć i mogą na początku tygodnia wspierać rynki

wschodzące. S&P500 dotknął średniej z 200 sesji, która jest uważana za

wyznacznik trendu. Nasdaq zbliżył się do dwuletniej linii trendu. Szansę na

obronę tych poziomów daje rynkowy sentyment. Obliczany przez Marka Hulberta,

na podstawie biuletynów inwestycyjnych, indeks nastrojów 10 maja wynosił

48,6%. W ostatni piątek już tylko 6,0%. Od stycznia do kwietnia indeks

idealnie pokazywał "ścianę strachu" co nakręcało hossę. Teraz pokazuje, że

analitycy bardzo szybko stracili majowy optymizm w trakcie załamania, co

należy odczytywać jako optymistyczny scenariusz dla akcji w krótkim

terminie. Po spadku Nasdaq aż 10% spod szczytu hossy w 2000 r. nastroje nie

tylko się nie pogorszyły, ale w/w indeks nastrojów wzrósł o 20%. Ten wzrost

optymizmu napędzał później bessę.

[email protected]