Akcje prawidłowo wyceniane

Rosnąca powoli siła relatywna pokazuje, że spółki produkujące materiały

budowlane zaczynają wybijać się ponad rynkową przeciętność

Od początku 2003 roku spółki produkujące materiały budowlane zachowują się słabiej od rynku. Choć Kęty i Cersanit należały do spółek, których notowania szły w górę już na samym początku hossy, to jednak w miarę rozwoju trendu wzrostowego przestały nadążać za rynkiem. Na słabsze zachowanie całego sektora duży wpływ mieli także liczni debiutanci, których kursy bardzo często szły w dół po pojawieniu się na giełdzie.

Jednak od początku 2006 roku relacja między spółkami produkującymi materiały budowlane i całym rynkiem zaczęła się zmieniać. W ostatniej fazie hossy kursy w tym sektorze rosły szybciej niż na szerokim rynku, w trakcie korekty spadały w tym samym tempie, co reszta spółek. Od najwyższego poziomu w historii (12 maja, 3310,4 pkt) do dołka korekty z 13 czerwca notowania spółek produkujących materiały budowlane spadły średnio 21 proc. Wartość Indeksu Cenowego Parkietu analogiczna przecena obniżyła o 20 proc., WIG20 stracił 24,2 proc., MIDWIG 18,5 proc. W efekcie trwa odwracanie trendu spadkowego na wykresie wskaźnika siły relatywnej, obrazującej relację między indeksem sektorowym i Indeksem Cenowym Parkietu, obejmującym wszystkie notowane na giełdzie

spółki.

Gdyby pogorszenie koniunktury na GPW okazało się trwałe, będzie to oznaczać mniej więcej tyle, że kursy spółek produkujących materiały budowlane będą spadać wolniej od całego rynku Z 16 spółek wchodzących w skład branży, rosnącym wskaźnikiem siły relatywnej względem indeksu sektorowego wyróżniają się Barlinek, Cersanit i Śnieżka.

Mankamentem spółek z tego sektora jest niska płynność. Nawet w przypadku Kęt i Cersanitu - spółek wchodzących, odpowiednio, w skład WIG20 i MIDWIG - zdarzyły się w ostatnim czasie sesje z wolumenem nie przekraczającym tysiąca akcji.

Neutralna wycena

Mimo znacznego obniżenia kursów wielu spółek w wyniku majowego załamania rynku, w niektórych branżach notowania firm są znacznie powyżej poziomów usprawiedliwionych przez historyczne wskaźniki wyceny. Tak jest w przypadku analizowanych w poprzednim tygodniu firm budowlanych czy opisywanych wcześniej spółek chemicznych. Stanowi to dodatkowy czynnik ryzyka, szczególnie gdyby spadki kursów na GPW miały się przeciągnąć. Można sobie wyobrazić, że w takim przypadku najmocniej ucierpią te spółki, których akcje są w największym stopniu przewartościowane względem historycznych wycen.

Ryzyko to spółek produkujących materiały budowlane praktycznie nie dotyczy. Policzone na podstawie wskaźników C/S (Cena/Sprzedaż), C/Z (Cena/Zysk netto), C/Ebitda (Cena/Zysk operacyjny powiększony o amortyzację) i C/WK (Cena / Wartość księgowa) dla sześciu spółek o największych przychodach ze sprzedaży (Barlinek, Cersanit, Kęty, Koelner, Opoczno, Śnieżka), reprezentujących szeroką gamę produktów, średnie odchylenie od historycznych wycen wynosi 5,7 proc. Po 2003 roku wynosiło przeciętnie 16,2 proc., dla całego badanego okresu (od maja 1999 roku) 7,8 proc. Można zatem stwierdzić, że z punktu widzenia "historii", spółki produkujące materiały budowlane wyceniane są neutralnie.

Czy można to uznać za czynnik zachęcający do bliższego przyjrzenia się temu sektorowi, uwzględniając fakt, że w innych branżach akcje mogą być przewartościowane?

Okazuje się, że związek między odchyleniem od historycznych wycen i przyszłą zmianą indeksu branżowego jest dość luźny. Kiedy w 2005 roku akcje były wyceniane poniżej historycznych wycen, kupno i przetrzymanie przez rok było bardzo dobrą inwestycją - średnia roczna zmiana indeksu branżowego między 23 marca i 30 czerwca 2005 roku wynosi średnio 49 proc.

Kiedy jednak analogiczna sytuacja - spadek kursów poniżej historycznych wycen - utrzymywała się przez cały 2001 rok - nie było to wcale dobrą okazją do kupna akcji. Nabycie walorów na jednej z sesji 2001 roku i przetrzymanie ich przez rok przynioWidać zatem, że odchylenie od historycznych wycen nie musi być czynnikiem silnie wpływającym na wyniki naszych inwestycji. Liczy się choćby to, co dzieje się na rynku.

Granicę, której przekroczenie negatywnie wpływało na stopy zwrotu, nawet w trakcie hossy, wyznaczyć można w okolicach 30 proc. Kiedy bieżące kursy w takim lub większym stopniu zaczynają odbiegać od poziomów usprawiedliwionych przez historyczne wskaźniki wycen, kupno akcji spółek produkujących materiały budowlane staje się szczególnie ryzykowane.

Równi i równiejsi

Na neutralną wycenę branży składają się różne wyniki poszczególnych spółek. Znacznie powyżej (30 proc.) kursu wynikającego z historycznych wskaźników wycen notowane są papiery Cersanitu i Barlinka. W obydwu wypadkach jest to jednak stan permanentny i trudno jest mówić o przewartościowaniu akcji obydwu spółek. Wynika z oczekiwań inwestorów na poprawę wyników w przyszłości. Oczekiwań, które tylko Cersanitowi udaje się regularnie spełniać.

Z kolei regularnie poniżej kursów wynikających z przeszłości wyceniane są papiery Opoczna i Śnieżki. W pierwszym wypadku dyskonto wynosi 12 proc. (średnia dla całej historii to 7 proc.), w drugim 10 proc. (średnia 14,5 proc.). Tutaj z kolei uwidacznia się brak wiary inwestorów w trwałą poprawę zysków.

Do istotnej zmiany doszło w postrzeganiu Kęt i Koelnera. Jeszcze niedawno obydwie firmy były notowane ze znaczną premią w odniesieniu do wycen historycznych (Kęty średnio 28,4 proc. po 2003 roku, Koelner średnio 27,7 proc. w całej historii), obecnie wyceniane są neutralnie. Przyczyny tej sytuacji są jednak różne - w przypadku Kęt wynika to ze spadku kursu i pogorszenia wyników, odnośnie do Koelnera jest tylko efektem obniżenia kursu rynkowego. Można postawić tezę, że różna jest teraz odporność obydwu firm na ewentualne pogorszenie wyników. Jest większe prawdopodobieństwo, że w takiej sytuacji wyższą cenę w postaci spadku kursu zapłacą Kęty.

Analitycy widzą potencjał w Opocznie

Z 16 spółek produkujących materiały budowlane, które notowane są na GPW, sześć doczekało się w tym roku rekomendacji. Z wyznaczonych przez analityków cen docelowych wynika, że największy, bo 20-proc., potencjał wzrostowy mają papiery Opoczna. Stoi to w sprzeczności z zachowaniem kursu, który regularnie spada - w połowie czerwca znalazł się na poziomie 29 zł, najniższym w historii. Około 10 proc. poniżej średniej ceny wyznaczonej przez analityków notowane są Kęty i Polcolorit. Jedyną spółką, której kurs znajduje się zbyt wysoko (o 10 proc.) jest Cersanit. I to też stoi w sprzeczności z notowaniami, które znajdują się w trendzie wzrostowym.

Indeks Produkty Budowlane

- odreagowanie przy niskich

obrotach

Podobnie jak cały rynek, również indeks obrazujący zachowanie spółek produkujących materiały budowlane próbuje odrabiać straty po majowym załamaniu. Wykres indeksu dotarł do oporu wyznaczanego przez czerwcowy dołek - dopiero teraz przed kupującymi najtrudniejsze zadanie. Na razie dość niskie obroty sugerują, że mamy do czynienia tylko z korektą spadków.

Największym zainteresowaniem w branży cieszą się ostatnio akcje Lenteksu. Prócz wysokich obrotów uwagę zwraca nadzwyczajna zmienność - na początku maja kurs wynosił 32,4 zł, w połowie poprzedniego miesiąca 55 zł, w połowie czerwca już tylko 24,2 zł. Piątkowy wzrost kursu, mimo że wynosi aż 8 proc., wygląda na wykresie na nic nie znaczący "ząbek".