Japoński jen występuje w głównej roli

Gwałtowna zmiana nastrojów na świecie dotknęła również waluty. Zyskiwały jen i frank szwajcarski. Inwestorzy mieli trudności z oceną atrakcyjności dolara amerykańskiego i walut z rynków wschodzących

W kluczowej roli występował japoński jen. Gwałtownie odreagował zniżkę, która wyniosła kurs euro z poniżej 150 jenów na koniec października 2006 r. do prawie 160 jenów w drugiej połowie lutego tego roku. W tym samym czasie dolar podrożał ze 117 do 122 jenów. Przez kilka ostatnich dni wspólna waluta potaniała do niecałych 152 jenów, a dolar do mniej niż 117 jenów. Wczorajszy dzień przyniósł osłabienie notowań japońskiego pieniądza. Nie zmienia to jednak faktu, że jego aprecjacja jest najsilniejsza od blisko dwóch lat.

Tajemnicze carry trade

Co wywołało tak silne zmiany kursu jena? Trzeba to wiązać przede wszystkim z transakcjami polegającymi na pożyczaniu pieniędzy w Japonii i inwestowaniu ich na innych rynkach. Dlaczego się to opłaca? Stopy procentowe w Kraju Kwitnącej Wiśni są najniższe na świecie - wynoszą 0,5 proc. Koszty pożyczki są więc niewielkie. Jej ulokowanie choćby tylko w papiery skarbowe USA, Wielkiej Brytanii, Australii, Nowej Zelandii czy na niektórych emerging markets, z łatwością je pokryje i dodatkowo przyniesie zyski. Skoro pieniądze pożycza się na japońskim rynku, a wydaje gdzie indziej, to przyczynia się to do osłabiania jena. Natomiast w momencie zamykania takich transakcji, czyli tak jak ostatnio, mechanizm działa odwrotnie.

Pojawia się jednocześnie pytanie, czy zmiana nastrojów na rynkach finansowych skłoniła do wycofywania się z operacji typu carry trade i w efekcie wzmocniła gwałtowność wyprzedaży na giełdach, ale powody przeceny znajdują się gdzie indziej? A może zamykanie takich transakcji było kluczową przyczyną pogorszenia klimatu na rynkach akcji? Co w takiej sytuacji wywołało takie decyzje?

Takie rozróżnienie wydaje się istotne z punktu widzenia oceny trwałości obserwowanej od kilku dni przeceny na giełdach. W pierwszym przypadku doszukiwalibyśmy się fundamentalnych przesłanek pozbywania się papierów. W drugim, w większym stopniu można byłoby mówić o spekulacyjnym podłożu, dającym szanse na w miarę szybkie uspokojenie sytuacji.

Jen nie zaczął

wzmacniać się wcześniej

Rzut oka na wykresy notowań dolara i euro względem jena wystarczy, by zauważyć, że obie waluty zaczęły wyraźnie tracić dopiero 27 lutego, czyli w pierwszym dniu załamania na giełdach. W efekcie trudno jest udowodnić tezę, że to działalność spekulantów była istotną przyczyną drastycznych zniżek indeksów.

Na fundamentalne podłoże, a nie spekulacyjne, ostatniego pogorszenia koniunktury na giełdach wskazuje zachowanie innych walut. Chodzi głównie o kurs dolara. W pierwszych dniach wyprzedaży na giełdach nie zyskiwał na wartości. Można byłoby się tego spodziewać, gdyby chodziło jedynie o spadek skłonności do inwestowania w bardziej ryzykowne aktywa. A tak górę brały obawy o stan amerykańskiej gospodarki. To kompensowało pozytywny dla dolara wpływ wzrostu popytu na bezpieczne lokaty.

Skorzystał frank szwajcarski

Korzystał natomiast na tym frank szwajcarski. Koszyk walut, złożony po połowie z euro i dolara, potaniał z 1,43 franka przed załamaniem giełd do 1,41 w ostatni poniedziałek. Warto przypomnieć, że od końca 2004 r. do wiosny 2006 r. podobne transakcje carry trade umożliwiały właśnie szwajcarskie pieniądze.

Taka możliwość skończyła się, gdy zaczęły tam szybko rosnąc stopy procentowe - od końca 2005 r. podniosły się z 0,75 proc. do 2 proc. W grudniu 2004 r. koszyk walut kosztował mniej niż 1,33 franka, w marcu 2006 r. było to blisko 1,45 franka. Notowania koszyka walut w lepszy sposób obrazują deprecjację lub wzrost wartości danego pieniądza, niż zmiany kursu tylko jednej pary walutowej.

Niejednolite było zachowanie walut z rynków wschodzących. Południowoafrykański rand stracił aż 4,5 proc., turecka lira blisko 4 proc., a brazylijski real ok. 2 proc. w relacji do koszyka walut złożonego po połowie z euro i dolara. Złoty, węgierski forint czy korony słowacka i czeska, były zaś bardzo odporne. Dziś trudno przesądzić, czy takie rozwarstwienie jest trwałym zjawiskiem. Może wynikać z tego, że przełom 2006 r. i 2007 r. był dla walut z naszego regionu słabszy, niż z innych emerging markets.

Test prawdy

dopiero przed nami

Brak jednolitej reakcji walut z rynków wschodzących to również oznaka, że decyzje inwestorów opierają się głównie na fundamentach, a nie czynnikach spekulacyjnych. W związku z tym najważniejszym pytaniem pozostaje to, czy obawy, jakie pojawiły się w ostatnich dniach o stan gospodarki USA nie są przesadzone.

Wczorajsze dane o wydajności i kosztach pracy w Stanach Zjednoczonych były kolejnymi z serii rozczarowujących informacji. Uzasadniają przekonanie, że najgorsze może być jeszcze przed Ameryką. Wobec tego nawet zamknięcie przez spekulantów transakcji typu carry trade może nie wystarczyć do uspokojenia sytuacji.

Waluty wypadają inaczej niż w maju 2006 r.

Z perspektywy rynku walutowego porównanie obecnej sytuacji do tej z maja 2006 r. jest nietrafione. Wtedy jen wyraźnie tracił, gdy zaczęła się wyprzedaż na giełdach, stopniowo w dół szedł frank szwajcarski, a do dolara inwestorzy przekonali się dopiero po dwóch tygodniach wyprzedaży akcji. Natomiast złoty i inne waluty z rynków wschodzących mocno traciły od początku przeceny giełdowej. Więcej więc było w tym spekulacji niż teraz.