NBP spóźniony jak Bank Anglii?

Skoro inflacja jest w celu, a bilans czynników ryzyka w średnim okresie pozostaje dodatni, Rada nie powinna zwlekać z kolejnymi krokami zaostrzającymi politykę monetarną

Od ponad roku obserwujemy stopniowy wzrost wskaźnika inflacji konsumenckiej. Co więcej, kolejne krótko- i średniookresowe prognozy wskazują, że tendencja ta zostanie utrzymana. Niemniej jednak przez rok Narodowy Bank Polski utrzymywał referencyjną stopę procentową bez zmian. Dopiero w kwietniu zdecydowano się na zacieśnienie polityki pieniężnej. Większość członków Rady Polityki Pieniężnej, wbrew opinii prezesa NBP, zapowiada, że na jednej podwyżce się nie skończy. W obliczu ostatnich danych makroekonomicznych nie ma już wątpliwości, że będziemy mieli do czynienia z cyklem podwyżek oprocentowania. Dlaczego perspektywy dla inflacji kształtują się niekorzystnie i czy bank centralny nie jest już spóźniony z zaostrzeniem polityki monetarnej?

Inflacja jest zjawiskiem monetarnym, a więc w długim okresie wynika bezpośrednio ze wzrostu podaży pieniądza. Niewątpliwie w ostatnim czasie w wyniku wzmożonej akcji kredytowej mamy do czynienia z silną kreacją pieniądza przez banki komercyjne. Kredyty udzielone osobom prywatnym po wyłączeniu kredytów mieszkaniowych wzrastają w ostatnich miesiącach w tempie bliskim 30 proc. rok do roku.

Najważniejszym zagrożeniem jest w ocenie Narodowego Banku Polskiego wysoka dynamika realnych wynagrodzeń. Majowe dane wskazały na coraz szybszy wzrost płac względem wzrostu produktywności pracy. Trudno oczekiwać nagłego wyhamowania dynamiki płac. Ostatnie tygodnie przyniosły coraz silniejsze żądania podwyżek wynagrodzeń również w sektorze publicznym gospodarki, czego wyrazem jest fala strajków. Dochody do dyspozycji gospodarstw domowych wzrosną również wskutek przyjętej zmiany wysokości składki rentowej, co generuje kolejny impuls proinflacyjny.

Zjawisko szybszego wzrostu płac niż wydajności pracy dotyczy szczególnie sektora usług. W 2007 roku obserwujemy szybszy wzrost cen usług niż przed rokiem. Z danych GUS wynika, że dynamicznie drożeją m.in. opłaty za usługi związane ze zdrowiem, usługi fryzjerskie, kosmetyczne itp.

Co więcej, szybki wzrost cen usług wynika, w przeciwieństwie do towarów, z braku możliwości substytucji tych dóbr poprzez import. Obecnie trudno znaleźć przyczyny, dla których wzrostowa tendencja cen usług miałaby zostać odwrócona. Wiele wskazuje również na to, że szybciej niż w ubiegłym roku będą rosły ceny związane z użytkowaniem mieszkania. Drożeją remonty oraz konserwacja mieszkań z uwagi na wzrost cen materiałów budowlanych oraz kosztów pracy w tej branży.

W gospodarce światowej utrzymuje się bardzo dobra koniunktura, co sprzyja "jastrzębiemu" nastawieniu banków centralnych. W czerwcu podniesiono stopy procentowe nie tylko w strefie euro, ale także m.in. w Szwajcarii, Szwecji, RPA i Nowej Zelandii. Wskutek szybkiego globalnego tempa wzrostu gospodarczego można oczekiwać rosnących cen surowców, w szczególności ropy naftowej.

Zjawisko to może doprowadzić do wzrostu oczekiwań inflacyjnych i krótkookresowo przyczynić się do zwiększenia wskaźnika cen towarów i usług konsumpcyjnych. Ponadto drożejąca ropa naftowa prowadzi do wzrostu cen biokomponentów paliwowych, co może być bodźcem do podwyżek cen na rynku roślin oleistych i zbóż.

Pomimo fali emigracji popyt konsumpcyjny rośnie szybko, a poprawiająca się sytuacja na rynku pracy z pewnością przyczynia się do wzrostu optymizmu wśród konsumentów. Trudno nie zgodzić się ze stwierdzeniem jednego z członków Rady Polityki Pieniężnej, A. Wojtyny, że sytuacja w Polsce przypomina nieco tę, w której znalazł się Bank Anglii.

W Wielkiej Brytanii wskutek dynamicznego wzrostu konsumpcji, stymulowanego dodatkowo poprzez napływ imigrantów, inflacja przekroczyła górną granicę celu inflacyjnego. Brytyjskie władze monetarne niedoszacowały ryzyka inflacyjnego i spóźniły się z reakcją ze strony polityki pieniężnej.

Korzystny klimat dla rynków wschodzących prowadzi do nominalnej aprecacji złotego, co sprzyja łagodzeniu presji inflacyjnej. Warto jednak zauważyć, że potencjał do umacniania polskiej waluty jest ograniczany przez utrzymywanie się deficytu bilansu płatniczego.

Ostatnie dane wskazują, że popyt wewnętrzny utrzymuje się na wysokim poziomie, a import rośnie szybciej niż eksport. Istotnemu pogorszeniu ulega nie tylko saldo obrotów towarowych - notowane jest również ujemne saldo na rachunku dochodów. Nic nie wskazuje na to, że sytuacja ta w najbliższym czasie się poprawi.

Czy warto wstrzymywać się z decyzją o podwyżce stóp do lipcowej projekcji inflacyjnej sporządzonej przez analityków NBP? Raport o inflacji publikowany w przyszłym miesiącu zapewne podniesie prognozowaną ścieżkę inflacji, pozostaje jedynie pytanie o skalę rewizji w górę. Tak więc projekcja nie przyniesie istotnej informacji z punktu widzenia podejmowania decyzji przez Radę. Warto też dodać, że członkowie Rady raczej sceptycznie podchodzą do wyników prognoz z modelu ECMOD. Dali temu przykład w kwietniu, kiedy mimo obniżenia prognozowanej ścieżki inflacji zadecydowali o zacieśnieniu polityki pieniężnej.

Czy Rada Polityki Pieniężnej jest już - podobnie jak brytyjski Monetary Policy Committee - spóźniona z decyzjami o podwyżkach stóp procentowych? Trudno jednoznacznie odpowiedzieć na to pytanie. Na razie wskaźnik inflacji pozostaje w celu i w perspektywie kilku miesięcy górna granica celu NBP raczej nie zostanie przekroczona. Niemniej wydaje się, że skoro inflacja jest w celu, a bilans czynników ryzyka w średnim okresie pozostaje dodatni, Rada nie powinna zwlekać z kolejnymi krokami zaostrzającymi politykę monetarną.

analityk BGŻ