"Dojna krowa, ale nie dla akcjonariuszy"

Immoeast, austriacki gigant inwestujący w nieruchomości w Europie Środkowo- i Południowo-Wschodniej, notowany na giełdach w Warszawie i w Wiedniu, pochwalił się niedawno dynamicznymi wzrostami przychodów i zysków za I kwartał roku obrotowego 2007/2008 (zakończony 31 lipca). Prognozy na cały ten rok, zaprezentowane przez prezesa spółki Karla Petrikovicsa w wywiadzie dla "Parkietu", wyglądają równie imponująco. W rekomendacjach dla akcji Immoeastu, wydawanych w poprzednich miesiącach, nie brakowało zaleceń: "kupuj" i "przeważaj".

Tymczasem od debiutu na GPW (25 maja) kursu Immoeastu spadł o 23,8 proc., a od szczytu notowań z 5 czerwca - o 29,7 proc. Podobne spadki odnotowano na Wiener Börse. Dlaczego akcje austriackiej spółki, mimo dobrych wieści z niej płynących, wciąż tanieją?

Na pytanie to zdaje się odpowiadać Ljudmila Popova z holenderskiego biura Kempen & Co. Jak wskazuje w raporcie z 19 września (zatytułowanym "Dojna krowa, ale nie dla akcjonariuszy"), spodziewa się, że wartość aktywów netto przypadająca na jedną akcję Immoeastu w najbliższych latach będzie rosnąć o około 8 proc. średniorocznie. Wzrost ten nie musi się jednak przekładać na wzrost rynkowej wartości akcji. Analityk Kempen & Co. wskazuje, że główną składową zarobków Immoeastu są operacje o charakterze bezgotówkowym, m.in. przeszacowanie wartości posiadanych nieruchomości.

Tymczasem spółka musi się liczyć z rosnącymi kosztami gotówkowymi, m.in. związanymi z płatnościami dla firmy zarządzającej aktywami Immoeastu - Constantia PrivatBank (na czele tej instytucji stoi Karl Petrikovics, który jest zarazem szefem giełdowej spółki). Co prawda, z początkiem tego roku obrotowego umowa menedżerska łącząca Immoeast i Constantia Privatbank została zmieniona w ten sposób, aby nie powodować konfliktu interesów pomiędzy spółkami, to jednak wynagrodzenie wypłacane firmie zarządzającej może być teraz nieporównywalnie większe. Nawet pięciokrotnie - szacuje Kempen & Co.

Zdaniem holenderskiego biura, rośnie również ryzyko tego, że stopy kapitalizacji (wyrażają stosunek rocznych dochodów netto z najmu nieruchomości do jej wartości rynkowej) w regionie Europy Środkowo-Wschodniej nie będą już spadać, a nawet nieco wzrosną. To z kolei zwiastuje spadek cen nieruchomości lub przynajmniej ogranicza potencjał dalszego ich wzrostu.

Kempen & Co. wskazuje również na czynniki, które w krótkim terminie mogą wpłynąć na pogorszenie nastrojów wokół akcji Immoeastu. Chodzi m.in. o wykluczenie spółki z indeksu EPRA od 24 września. Ponadto napływ negatywnych informacji z Meinl European Land może się niekorzystnie odbić na innych austriackich spółkach z sektora nieruchomości. Co takiego "nabroił" Meinl? Otóż niedawno wyszło na jaw, że w II kwartale spółka przeznaczyła 1,8 mld euro na skup własnych akcji. Nie informowała wcześniej o tym inwestorów giełdowych, gdyż jej siedziba mieści się na wyspie Jersey, a więc nie podlega pod jurysdykcję austriacką. Niemniej jednak austriacki nadzór finansowy postanowił wziąć transakcje MEL pod lupę, a akcje spółki zostały mocno przecenione.