Niedostrzeżona atrakcyjność funduszy obligacji

Rentowność polskich obligacji jest najwyższa od wiosny 2005 roku: osiąga pozi om około 6 proc. Co na to klienci TFI? Od kilkunastu miesięcy z funduszy obligacji masowo uciekają. Saldo wpłat i wypłat w tej grupie podmiotów jest - z jednym wyjątkiem z lata te go roku - ujemne od sierpnia 2005 roku

Wycofywanie się tych klientów TFI, któ-rzy nabyli jednostki funduszy papierów dłużnych kilka czy kilkanaście miesiźcy temu może być zrozumiałe. W ostatnich trzech miesiącach zarobili bowiem co najwyżej trochę ponad 1,5 proc., w ostatnich sześciu miesiącach nie więcej niż 3 proc., a często nawet mniej niż 1 proc. Na palcach jednej ręki policzyć można fundusze obligacji, które w ostatnich 12 miesiącach wypracowały stopę zwrotu na poziomie przekraczającym 5 proc. Większość przyniosła swoim uczestnikom zyski rzędu 2-3 proc., a niektóre nawet mniej niż 1 proc. Zatem w większości funduszy papierów dłużnych zarobić można było mniej niż na lokacie bankowej czy w funduszu rynku pieniężnego.

Co powinno z kolei dziwić, to fakt, że ci, którzy nie mają jeszcze jednostek funduszy obligacji, nie ustawiają się po nie w kolejkach. Dzisiejszy poziom rentowności obligacji pozwala bowiem spodziewać się stopy zwrotu za kolejne 12 miesięcy na poziomie swobodnie przekraczającym 5, a może nawet 6 proc. Tymczasem wśród funduszy stabilnego wzrostu znaleźć można takie, które w ostatnich 12 miesiącach zarobiły niewiele ponad 4 proc. Również niektóre fundusze zrównoważone przyniosły zyski rzędu 3-4 proc. Najsłabsze fundusze akcji też nie pochwaliły się wyższymi niż 7, a nawet 6 proc. stopami zwrotu.

Powstaje pytanie, czy jest szansa na odwrócenie tego trendu i na powrót funduszy obligacji do łask? Zarządzający funduszami prognozują, że rynek stworzy taką okazję - w najbliższych tygodniach ceny polskich obligacji ustabilizują się, po czym zaczną rosnąć. Nastanie tym samym ten najkorzystniejszy moment na inwestowanie w fundusze krajowych papierów dłużnych. Eksperci nie wierzą jednak, by klienci TFI z tej szansy skorzystali.

Wyższa rentowność,

wyższe zyski

Od kilku miesięcy ceny obligacji spadają - a tym samym ich rentowność rośnie. Jednocześnie każdy kolejny ruch zgodny z tym trendem stwarza korzystniejsze warunki do wejścia do funduszu papierów dłużnych. Im rentowność wyższa tym mniejsze ryzyko dalszego spadku ceny. W portfelach pojawiają się nowe papiery z wyższym oprocentowaniem. W większym stopniu rekompensuje ono konieczne do poniesienia opłaty.

Zatem wejście w fundusz obligacji przy wyższym poziomie rentowności papierów dłużnych jest lepsze niż przy niższym. Jednocześnie najbardziej optymalnym dla inwestorów jest przeczekanie (np. wpłacając środki na depozyt bankowy, fundusz pieniźżny) i kupno udziałów w funduszu obligacji w najkorzystniejszym momencie, czyli wówczas, gdy rentowność bździe najwyższa. Jednak ci, którzy w funduszach już uczestniczą, przy rosnącej rentowności nie powinni z nich wychodzić. Każdy kolejny spadek ceny obligacji zmniejsza ich dochód, a zasady cyklu wskazują i eksperci rynku prognozują, że już wkrótce ceny zaczną jednak rosnąć.

Brak aktywności inwestycyjnej w segmencie funduszy obligacji jest o tyle zastanawiający, że przecież polscy inwestorzy już nauczyli się wykorzystywać giełdowe dołki do spekulacyjnych zakupów papierów tudzież jednostek funduszy, które w nich lokują. Dlaczego nie wykorzystują zniżek cenowych na rynku obligacji do robienia korzystnych zakupów...?

Koniec spadków cen - kiedy?

Wyczekujący niecierpliwie końca trendu spadkowego cen obligacji zarządzający funduszami papierów dłużnych prognozują, że wzrost rentowności powinien zatrzymać się na poziomie blisko lub nawet nieco ponad 6 proc. dla 5-latek. Miałoby to nastąpić już niebawem. - Ceny obligacji spadają już ponad trzy kwartały. To najwyższy czas na powolny powrót zainteresowania tym segmentem rynku - mówi Olaf Pietrzak, zarządzający funduszami papierów dłużnych Skarbiec TFI.Ma w tym pomóc kilka zasadniczych czynników. Otóż negatywnie na ceny wpłynął ostatnio wzrost poziomu oczekiwanej inflacji do ponad 3 proc. A póki co, nie dochodzą sygnały, które miałyby wywołać dalsze jej przyspieszenie. Co więcej, polska gospodarka dobrze prosperuje. - Ten najbardziej negatywny czas dla polskich obligacji powoli powinien mijać. Mamy chociażby niski deficyt budżetowy, a cykl podwyżek stóp procentowych już w znacznym stopniu wpłynął na wyceny obligacji - dodaje Olaf Pietrzak.

Sprawa polityki pieniężnej nie jest jednak taka prosta. Jeszcze w tym roku Rada Polityki Pieniężnej w reakcji na wzrost oczekiwanej inflacji ma podnieść stopy o kolejne 0,25 pkt proc. Analitycy przewidują, że to nie koniec i w I kwartale przyszłego roku można spodziewać się jeszcze nawet dwóch takich ruchów.

Za rychłym zakończeniem spadków cen obligacji przemawiają również czynniki globalne, od których z resztą kondycja polskiej gospodarki również silnie zależy.

- Na rentowność długoterminowych obligacji (np. 10-letnich) duży wpływ ma globalna sytuacja ekonomiczna. Obecne obawy przed spowolnieniem sprzyjają bezpiecznym lokatom, jakimi są obligacje. O poziomie rentowności obligacji o krótszych terminach wykupu (np. 2-, 5-letnie) decydują przede wszystkim czynniki lokalne jak poziom krajowych stóp procentowych czy inflacja -  tłumaczy Ryszard Trepczyński, dyrektor departamentu inwestycji w Pioneer Pekao Investment Management.

Renesansu funduszy

obligacyjnych i tak nie będzie

Czy zachowaniu Polaków, którzy nie dostrzegają rosnącej atrakcyjności funduszy obligacji można się dziwić? Raczej nie. Na najlepiej rozwiniętym - amerykańskim - rynku funduszy inwestycyjnych, wzrost poziomu rentowności obligacji też nie wywoływał natychmiastowej reakcji inwestorów.

Na początku 2000 roku, kiedy rentowność amerykańskich 2-latek i 10-latek przekraczała 6 proc., miesięczne saldo wpłat i wypłat do funduszy rynku pieniężnego było ujemne i kształtowało się na poziomie poniżej -2 mld dolarów. Napływy środków osiągnęły rekordową wartość około 10 mld dolarów latem 2002 roku, kiedy rentowność amerykańskich papierów dłużnych była niemalże najniższa w historii, bo na poziomie niewiele przekraczającym 2 proc. W tym okresie, wraz ze spadkiem rentowności, Amerykanie do funduszy obligacji nieśli coraz więcej pieniędzy. A zatem zachowywali się wbrew racjonalnym oczekiwaniom.

Gdy wiosną 2003 roku rentowność obligacji spadła do około 1,5 proc., miesięczne saldo napływów środków do funduszy było prawie najniższe w historii: blisko -4 mld dolarów. Od tamtej pory zachowanie amerykańskich inwestorów uległo zmianie: wzrost rentowności obligacji pociągał za sobą wzrost salda wpłat i wypłat do funduszy papierów dłużnych.

Dlaczego Polacy nie reagują na wzrost rentowności obligacji tak jak Amerykanie - a przynajmniej, dlaczego uciekają z funduszy papierów dłużnych zamiast nie robić nic? - Problem polega na tym, że polscy klienci TFI fundusze obligacji wciąż postrzegają jako formę inwestycji, a nie formę oszczędzania. Świadomość wysokich stóp zwrotu funduszy akcji i krótkookresowe porównanie funduszy obligacji z lokatami bankowymi nie dodają funduszom papierów dłużnych atrakcyjności. Swój udział w tym mają też same TFI, chociażby kładąc nacisk w kampaniach reklamowych na agresywne fundusze akcji - mówi Olaf Pietrzak.

A póki inwestycja w fundusz akcji przynosi dwucyfrową roczną stopę zwrotu, fundusze obligacji z rocznymi wynikami na poziomie rzadko przekraczającym 3 proc. nie miały z nimi szans. I nawet na tle depozytów bankowych czy coraz intensywniej reklamowanych ostatnio kont oszczędnościowych, które, tak jak fundusze, zapewniają płynność (można wpłacać i wypłacać pieniądze w dowolnym momencie) i jednocześnie nawet 5 proc. zysku, fundusze obligacji wypadają gorzej.

Nie pomogą wzrosty cen,

pomoże bessa

- W następnych 12 miesiącach spodziewałbym się zysków z funduszy obligacji rzędu 5,5 proc. minus oNiewątpliwie stanowiłoby to wzrost stóp zwrotu w porównaniu z ubiegłymi 12 miesiącami. Jednak pozostaje pytanie, czy to wystarczy. Średnie trzymiesięczne stopy zwrotu z funduszy krajowych papierów dłużnych w ostatnim roku z kwartału na kwartał - poza jednym - rosły. Mimo to klienci TFI decydowali się na wycofywanie swoich pieniędzy.

- Fundusze obligacji stanowią dobrą alternatywę w okresach niepewności. Ostatnie zawirowania na rynkach giełdowych zwiększają awersję do ryzyka wśród inwestorów i w takim momencie obligacje mogą stanowić "bezpieczną przystań". Wprawdzie nie należy oczekiwać krociowych zysków, jednak stabilny dochód z funduszy obarczonych niskim ryzykiem inwestycyjnym może wydać się atrakcyjny - przyznaje Ryszard Trepczyński.

Jak zarabia się w funduszu obligacji

Na zysk uczestnika funduszu papierów dłużnych wpływ mają trzy elementy:

wysokość odsetek z obligacji, zmiana ich ceny, przekładająca się na zyski

lub straty kapitałowe, oraz opłaty

związane z nabyciem jednostek

uczestnictwa (dystrybucyjna

i za zarządzanie). Im wyższe są odsetki, tym, oczywiście, większy jest zysk.

Wysokość odsetek zależy od poziomu stóp procentowych. Do portfeli

funduszy papierów dłużnych zazwyczaj trafiają obligacje o stałym

oprocentowaniu (dwu- i pięcioletnie), a zatem przez cały okres trwania inwestycji dochód z tytułu odsetek pozostanie na niezmienionym poziomie - bez względu na wahania stóp procentowych. Ale takie wahania będą miały wpływ na odsetki obligacji nowych emisji: wzrost stóp procentowych wywoła wzrost oprocentowania papierów.

Poza dochodem z odsetek, fundusz może uczestnikowi przynieść także zysk kapitałowy, czyli wynikający z ceny obligacji. Osiągnie go pod warunkiem, że w czasie trwania jego inwestycji cena obligacji wzrośnie. Stanie się tak wówczas, gdy przy umarzaniu jednostek cena obligacji jest wyższa niż przy wejściu do funduszu. Zmiany notowań papierów dłużnych związane są z oczekiwaniami dotyczącymi kształtu polityki pieniężnej w przyszłości (co zależy od inflacji,

sytuacji makroekonomicznej),

czy też skłonności do ryzyka globalnego kapitału, co wyznacza wysokość premii za ryzyko lokowania na bardziej

niestabilnych rynkach. Istotne

znaczenie ma w tym względzie również poziom dochodowości obligacji

w największych państwach świata...

Im niższe stopy procentowe, tym wyższa cena obligacji poprzednich emisji - ze względu na ich relatywnie wyższe oprocentowanie. Natomiast niższa inflacja podbija cenę obligacji ze względu na większą wartość dzisiejszego pieniądza w przyszłości. A dobra sytuacja ekonomiczna zwyczajnie wzbudza zaufanie do lokowania pieniędzy w papiery skarbowe.

Względna - w porównaniu chociażby z krajami Europy Zachodniej - awersja do rynku polskiego związana ze stopniem rozwinięcia gospodarki, niepewnością czy zmiennością generuje tzw. premię za ryzyko. Jest ona wyrażona w cenie obligacji. A zatem im różnica pomiędzy postrzeganiem przez inwestorów rynku polskiego a postrzeganiem np. rynku niemieckiego jest mniejsza, tym niższa jest premia za ryzyko inwestycji w Polsce i tym wyższa jest cena polskich obligacji.

Pobierane przez towarzystwa opłaty pomniejszają zysk z inwestycji w fundusz obligacji. I to w niemałym stopniu. Opłaty dystrybucyjne wahają się, w zależności od TFI, od 0 do 2 proc. zainwestowanych środków. Średnia na rynku opłata za zarządzanie wynosi 1,25 proc. Jest ona jednak nieco zaniżona, ponieważ dużą część aktywów funduszy papierów dłużnych stanowi kapitał klientów instytucjonalnych, którzy negocjują niskie ceny za zarządzanie. Indywidualni uczestnicy funduszy papierów dłużnych zazwyczaj płaca stawki wyższe od średniej rynkowej.