Im gorzej w centrach finansowych, tym lepiej dla nas

Z Wojciechem Białkiem, głównym analitykiem TFI SEB, rozmawia Tomasz Czarnecki

Czy można przewidzieć krach?

Już Mark Twain powiedział, że "stawianie prognoz jest bardzo trudne, szczególnie tych dotyczących przyszłości". Mnie się przewidzieć krach udało raz w życiu, w październiku 1997 roku. Jeśli prognozowanie jest tak trudne, to przewidywanie spadków, w szczególności bardzo gwałtownych, typu krach, świadczy o pewnej nieracjonalności analityka. Znacznie bardziej racjonalne wydaje się zajmowanie się hossą, która trwa 2/3 giełdowego czasu. Krachy zdarzają się rzadko, a komuś, kto będzie nadmiernie starał się je przewidywać, grozi, że wskaże 9-10 krachów na jeden, który w rzeczywistości wystąpi.

Czy są jakieś symptomy, które sygnalizują zagrożenie krachem?

Oczywiście, musi być spełnionych wiele warunków. Zwykle jednym z symptomów są zmiany w polityce monetarnej. Hossa wymaga pieniędzy. Pierwszym sygnałem zapowiadającym załamanie będzie zmiana warunków monetarnych. Jak bowiem wygląda struktura piramidy kredytowej? Na dole jest baza monetarna, czyli obecnie te "kolorowe papierki", a nad tym jest zbudowana piramida kredytowa. Zawężenie, a przynajmniej spadek tempa wzrostu tej bazy na dole, czyli sumy gotówki w obiegu oraz rezerw banków komercyjnych w banku centralnym, będzie oznaczać, że lada dzień banki zaczną zacieśniać politykę kredytową, zmniejszać limity lub zaostrzać standardy udzielania pożyczek. Idealną ilustracją tego zjawiska był początek 2000 r. W drugim półroczu 1999 r., ledwo świat się podniósł z szoku wywołanego bankructwem Rosji, bankierzy centralni zaczęli żyć kolejnym lękiem, czyli lękiem przed "pluskwą milenijną". Obawa przed awarią systemów komputerowych miała spowodować, że ludzie zaczną masowo wypłacać pieniądze. Banki centralne przygotowywały się do tej sytuacji, zwiększając rezerwy systemów bankowych w swoich krajach, czyli dostępną gotówkę dla banków komercyjnych. Zrobiły to na wszelki wypadek. Bo, jak wiadomo, dla każdego banku zmasowana wypłata lokat jest śmiertelnym niebezpieczeństwem. Bank pożycza 10 razy więcej niż posiada pokrycia w gotówce.

Obawy okazały się przesadzone...

Zgadza się. Obawy przed problemem milenijnym były zupełnie bezpodstawne. Jednak banki, dysponując zwiększonymi rezerwami, udostępniły tę płynność tym, którzy mieli w tamtym czasie na nią ochotę. A wtedy grało się na Nasdaq. I tak pieniądze, które miały posłużyć jako rezerwa dla banków na wypadek paniki klientów, posłużyły do zasilenia spekulantów grających na tym rynku. Efektem był wzrost cen akcji na Nasdaq o 100 proc. w drugiej połowie 1999 r. i na początku 2000 r. Po 1 stycznia, gdy okazało się, że nic się nie dzieje, banki centralne postanowiły wycofać tę dodatkową rezerwę płynności. Dostosować musiały się do tego banki komercyjne, zacieśniając politykę kredytową. I tu pojawiła się ciekawa sytuacja - z jednej strony mieliśmy rosnący pionowo Nasdaq, a z drugiej gwałtowne zaciągnięcie hamulca. Efektem był krach, który potem zaczął mieć własną dynamikę - bo wiadomo, że akcje są jedną z podstawowych form zabezpieczenia kredytów. Spadek cen akcji powoduje równoczesny spadek wartości zabezpieczenia kredytowego do poziomu, w którym banki zaczynają się niepokoić.

Czyli wszystko zaczyna się i kończy na bankach?

Wszystko zaczyna się i kończy tam, skąd się biorą pieniądze. Pieniądze biorą się zaś z kredytów, a drugim głównym źródłem dźwigni są rynki kontraktów terminowych.

Jak się to ma do sytuacji w USA i tego, co się działo lub dzieje na tamtejszym rynku nieruchomości i kredytów hipotecznych?

To dokładnie taka sama sytuacja. Jeśli pierwsza fala krachu naruszy wartość zabezpieczeń kredytowych, to krach zacznie żyć własnym życiem. Niskie ceny akcji czy nieruchomości powodują naruszenie zabezpieczeń, a to wymusza na bankach ich "wyrzucenie", co jeszcze bardziej obniża ceny i narusza kolejną grupę zastawów. Proces deflacyjny, niszczenia pieniądza kredytowego, trwa.Czy to oznacza, że czeka nas kontynuacja tych problemów? Jak to przewidzieć?

Jedno, co można zrobić, to śledzić z dnia na dzień zmiany na rynkach finansowych, obserwując różne spready na obligacjach czy rynku pieniężnym. Można również monitorować ponownie spadające gwałtownie indeksy rynku kredytowego, np. różne serie indeksów ABX (można je oglądać na stronie firmy Markit - www.markit.com). Pierwsze dwie fale bessy na rynku kredytowym - pod koniec zimy i latem - wywołały ostatecznie spadki na rynku akcji. Czy podobnie będzie w przypadku fali spadkowej na rynku kredytowym, która rozpoczęła się w drugiej połowie września? Skoro wiemy już, że źródło problemu tkwi w sektorze finansowym powiązanym z amerykańskim rynkiem nieruchomości, to można śledzić zachowanie indeksu giełdowego reprezentującego ten sektor (np. S&P Thrifts&Mortgage Finance Index). W tym roku szczyty tego indeksu poprzedzały o 50-60 dni szczyty na globalnych indeksach cen akcji. Po odbiciu z sierpniowego dołka akcje w tym segmencie rynku amerykańskiego zaczęły tanieć od 19 września. Już wtedy widać było, że mimo obniżki stóp przez Fed jakieś kłopoty w sektorze finansowym nadal trwają.

Czy to jedyne sygnały?

Do tego dochodzą argumenty "ezoteryczne". Rynki finansowe, przynajmniej ostatnio, poruszają się takim dosyć zbliżonym rytmem dekadowym. Na początku dekady jest globalna recesja. Była widoczna w 2001 r. i ciągnęła się przez 2002 rok, a od 2003 roku była hossa. Podobnie było na początku lat 90. - recesja w Stanach w 1991 r., potem kłopoty w Europie i w Japonii w 1992 r., a rok później superhossa. To samo w latach 80. Jeśli więc porównamy obecną hossę do tych z dwóch minionych dekad, to wniosek jest taki, że około siódmego roku dekady, czyli około piątego roku hossy wytwarzają się naprężenia, które wywołują pierwsze tąpnięcia. Dziesięć lat temu tym tąpnięciem był kryzys azjatycki. Zaczął się w lipcu od dewaluacji tajlandzkiego bata i przyjął gwałtowną postać w październiku 1997 r. Również w październiku - tyle że 20 lat temu - doszło do największego w historii jednodniowego spadku cen akcji w USA. Indeks Dow Jones w ciągu jednej sesji stracił 20 proc.

To są takie zabawy analogiami historycznymi. Ponieważ jednak od lipca słowo "kryzys" pojawiło się na rynkach finansowych, to tego typu analogie nie są już takie śmieszne, jak jeszcze kilka miesięcy temu.

Czy to nie jest trochę jak samospełniająca się przepowiednia? Chodzi mi o nastawienie zarządzających. Trudniej jest im podjąć decyzję o zakupie akcji niż w czasie szaleństwa zakupów.

Myślę, że każdy spadek dzieli się na trzy fazy. W pierwszej nikt nie jest świadomy przyczyn spadku, który traktowany jest jako naturalna korekta. W drugiej fazie następuje gwałtowne przyspieszenie, a zarazem rozpoznanie źródeł problemu. Wtedy też kryzys uzyskuje swą nazwę (np. "subprime crises"). Ostatnia faza to już zamykanie pozycji przez tych, którzy muszą pozbyć się akcji, bo banki zabierają im zabezpieczenia pożyczek, i tych, którzy pod wpływem doniesień mediów, które są jak zwykle spóźnione, podejmują decyzję o sprzedaży aktywów. Jeśli spojrzymy na subindeksy amerykańskiego sektora finansowego związanego z rynkiem hipotecznym, zobaczymy wyraźnie, że szczyt cen akcji był właściwie w połowie 2005 r. Następnie trwała konsolidacja i faza rozpoznania problemu rozpoczęła się dopiero w lutym-marcu tego roku. Przy czym ciągle jeszcze ten problem był bagatelizowany, traktowany jako izolowany i nieznaczący. Natomiast w lipcu i sierpniu nastąpiło już rozpoznanie na wszelkich szczeblach - włącznie z bankami centralnymi -i reakcja rynku.

To w którym momencie jesteśmy teraz?

Ja się posługuję analogiami historycznymi. W siódmym roku dekady powinien się pojawić jakiś kryzys i wyraźnie nastąpił. Pytanie otwarte - czy już się skończył? Myślę, że nie, bo jednak obniżka stóp przez Fed nie może tych problemów rozwiązać. Natomiast, jak wiemy z doświadczeń sprzed 10, czy 20 lat, po nim może nastąpić mocnA czy na świecie widać już takie balony spekulacyjne, które mogą niedługo zostać przekłute?

Ewidentnie rynkiem, gdzie ceny są napompowane, są Chiny, czy szerzej całe emerging markets. Trwa tam hiperboliczna hossa, wyceny są rekordowe.

Patrząc jednak na doświadczenia z przeszłości, można zauważyć, że rynek, który jest w hossie motywowanej fundamentalnie, w przypadku kryzysu w innej części świata przeżyje korektę, ale będzie rósł dalej. Przykładowo: w poprzedniej dekadzie kapitał płynął do sektora rozwiniętych technologii, bo tam był biznes do zrobienia. I rzeczywiście kryzys rosyjski i azjatycki wywołały korektę na Nasdaq. Bolesną nawet, ale kłopoty w Azji nie zmieniały nic w perspektywach spółek technologicznych. Dlatego po chwili paniki inwestorzy wracali i hossa na tym rynku trwała dalej aż do 2000 roku.

A jak jest obecnie?

W tej hossie widać, że kapitał płynie z centrum na rynki peryferyjne. Te różnią się od centrum tylko jedną rzeczą - strukturą sektorową. My jesteśmy takim samym rynkiem jak amerykańskie czy europejskie, z jednym tylko zastrzeżeniem. W przypadku emerging markets sektory "materials" i "energy" mają bardzo duży udział, a sektory produkujące dobra konsumpcyjne zdecydowanie mniejszy. To na "rynkach wschodzących" wydobywa się surowce i przetwarza je w prosty sposób. Wysyła się je później do krajów rozwiniętych, gdzie wytwarza się produkty konsumpcyjne, które potem kupujemy. Teraz to się zmienia, bo Chiny przejmują tę część produkcyjną. Ciągle oczywiście będą zależne od rozwiniętych krajów, jeśli chodzi o marki. Widać natomiast, że w tej dekadzie, ze względu na wysokie ceny surowców, kapitał płynie na rynki wschodzące. To one są Nasdaqiem tej dekady. Sektory związane z surowcami, czyli materials i energy, są Nasdaqiem tej dekady. Kryzys występuje tam, skąd odpływa kapitał. W latach 90. kapitał odpływał z peryferii do centrów, bo ropa taniała do 10 dolarów za baryłkę, surowce taniały. Dolar się umacniał, a waluty emerging markets traciły. Kryzysy wywołane tym odpływem kapitału wybuchały na emerging markets.

Teraz jest odwrotnie, więc kryzysy będą wybuchać w centrach finansowych. Ja bym się nie przejmował emerging markets.

Inwestorzy przejmują się, bo Polska należy do emerging markets.

Ale ja właśnie nadaję temu rys optymistyczny. Kapitał popłynie na peryferie, czyli na rynki wschodzące.

Czyli będzie bardzo dobrze?

Oczywiście, istnieje ryzyko, bo patrząc na wykresy, widać, że za długo rośniemy.

Rozumiem, że wiara w rajd św. Mikołaja może nie wystarczyć?

Właśnie. Jak się zachować - czy wierzyć w św. Mikołaja, czy bać się tych analogii? A może bać się rozwoju negatywnego scenariusza wydarzeń w USA? Całkiem obiektywnie patrząc na cykl 40-tygodniowy na rynku akcji - ostatnie dołki to był lipiec 2006 i marzec 2007 r., więc teraz wypada na grudzień. Kolejne złe wyniki banków będą inwestorów wstrzymywać przed zakupami akcji.

Ale przecież naszych banków to nie dotknęło.

To prawda. To będzie nasz problem dopiero w przyszłej dekadzie. Może to być problem w tych krajach z grona emerging markets, w których popyt na kredyt był tak duży, że import kapitału konieczny dla sprostania temu popytowi spowodował spuchnięcie deficytów obrotów bieżących do 10-15-20-25 proc. PKB.

Kryzys wywołał rozszerzenie spreadów dla rynków wschodzących. Na takich rynkach jak Kazachstan wywołało to nawet zjawiska kryzysowe.

I nie pomagają wzrosty cen ropy?

Teoretycznie pomagają. Jeśli jednak prywatny bank finansuje się na rynkach światowych, a spready rozszerzają się w wyniku ogólnej paniki, to popada w głębokie kłopoty, jeśli nagle ma do czynienia z kilkunastoprocentowym spreadem. Ale to wyjątek. Jak rewelacyjna jest sytuacja rynków krajów wschodzących, pokazuje deficyt obrotów bieżących w krajach bałtyckich czy w Bułgarii i Rumunii. W tych krajach stosunek deficytu obrotów bieżących do PKB wynosi kilkanaście procent czy nawet dwadzieścia kilka procePodczas gdy w poprzedniej dekadzie mówiło się, że czerwona lampka zapala się, gdy kraj dochodzi do 7 proc.

Teraz popyt, czy kapitał, tak jest spragniony aktywów z rynków wschodzących, że kraje te są w stanie sfinansować nawet deficyt sięgający 20 proc. PKB. Trzeba zdawać sobie sprawę, że jest to sytuacja bardzo niestabilna i niemożliwa do utrzymania na dłuższą metę.

W przypadku Polski sytuacja jest rewelacyjna. Deficyt obrotów bieżących zaczął co prawda szybko rosnąć i dlatego muszą wzrosnąć stopy procentowe, bo im większe potrzeby zewnętrznego finansowania danego kraju, tym lepsze warunki musi on zagwarantować. Czyli albo wyższe stopy, albo niższe ceny aktywów, które są wyprzedawane w zamian za to finansowanie - niższe ceny akcji, nieruchomości albo słabsza waluta. Jednak w naszym przypadku chociaż deficyt rośnie szybko, to obecnie niewiele przekracza 4 proc. PKB i można sobie wyobrazić jeszcze dwa lata wzrostu jego wielkości.

Wspomniał Pan o stopach procentowych. Co Pan myśli o obecnych działaniach banków centralnych? Czy są one przewidywalne?

Rozmiary rynków finansowych są obecnie tak duże, że to one rządzą decyzjami banków centralnych, a nie odwrotnie. Jeszcze chyba w czerwcu Fed w swoim komunikacie informował o zamiarze walki z zagrożeniem wzrostu inflacji. Każdy bank centralny wie, że po pięciu latach silnego wzrostu gospodarczego istnieje ryzyko wymknięcia się tendencji inflacyjnych spod kontroli. Dlatego Bernanke deklarował szczerze chęć bycia twardym, by inflacja nie wzrosła. Po czym po paru tygodniach obniżono stopy, bo nagle pojawiła się panika wśród instytucji finansowych.

Myślę, że Greenspan, wybierając moment swojego odejścia, przeczuwał, co się dzieje. Faktem jest, że gdy podrzucono mu to stanowisko w 1987 r., to pierwszym problemem, z jakim musiał się zmierzyć, był krach w październiku. Myślę, że mając to w pamięci, wiedział, co robi, odchodząc na początku tego roku.

Może dlatego tak często mówi o krachu.

Co prawda Greenspan to zwykły urzędnik państwowy, ale głupi nie jest. A to może potwierdzać, że termin jego odejścia był przemyślany.

Powiedzenie mówi, że historia lubi się powtarzać. Czy zatem to samo czeka Bernanke?

Po krótkim okresie miodowym może się zmierzyć z tym samym problemem. Możemy już pewne rzeczy o Benie Bernanke powiedzieć. Zrobił karierę i otrzymał nominację na szefa Fedu dzięki swoim opowieściom, jak to będzie walczył z deflacją, zrzucając z helikopterów pieniądze. Do tej pory jest określany jako Ben-helicopter-money-Bernanke. Jego nominacja nie jest przypadkowa. On jest przygotowany teoretycznie do walki z groźbą deflacji. Ponieważ bardzo niewiele trzeba było, żeby go zmusić do obniżenia stóp procentowych, to widać, że nie jest to Paul Volcker - człowiek, który będzie walczył z inflacją, podnosząc stopy do 15 proc., wywołując przy tym dwie recesje. Ben wydaje się gołębiem i rynki od razu na to zareagowały. Pierwsza interwencja, czyli obniżka stopy dyskontowej, od razu się przełożyła na wzrost cen surowców. Widzimy, co się stało na rynku złota, czy rynku ropy.

Uczestnicy rynku szybko ocenili reakcję Fedu i dostrzegli gołębią politykę banku centralnego. Zresztą nie tylko Fedu, bo i innych banków centralnych. ECB wlał przecież na rynek potężną sumę - około 200 mld euro, a Bank of England, gdy ludzie zaczęli stać pod okienkami Northerm Rock, zapewnił 100-procentowe gwarancje dla wszystkich depozytów. W praktyce oznaczałoby to druk pieniądza. Druk pieniądza oznacza spadek jego wartości względem towarów, czyli inflację.

Ostatnio wszystkie banki centralne zachowały się bardzo miękko, dlatego można powiedzieć, że łatwiej im było prowadzić twardą politykę pieniężna w zeszłej dekadzie, kiedy kryzysy wybuchały gdzieś dalej - np. w Meksyku, Azji, Rosji czy Argentynie. Znacznie trudniej jest im być twardym teraz, kiedy na biurku rozdzwaniają się telefony od dawnych kolegów z Harvardu czy z Yale, którzy siedzą w tych upadających firmachDlatego rynki oceniły, że scenariusze wzrostu inflacji są bardziej prawdopodobne, a wtedy ceny surowców mają tendencje do wzrastania. To powoduje, że sektory uzależnione od cen surowców w sensie pozytywnym - czyli tam, gdzie się je wydobywa i sprzedaje - mają lepsze perspektywy. W związku z tym lepsze perspektywy mają rynki, które mają dużo takich sektorów, czyli rynki wschodzące.

Wniosek optymistyczny dla nas - im gorzej będzie w centrach finansowych, tym lepiej - przy miękkiej polityce banków centralnych - dla rynków rozwijających się. Im większy będzie kryzys w centrach finansowych, tym oczywiście głębsza będzie korekta u nas, ale tym silniejsza hossa tuż później. Bo te pieniądze zużyte na interwencje natychmiast zaczną uciekać na peryferie, bo tam jest biznes do zrobienia przy obecnych cenach surowców.

To chyba powoli widać po ostatnich danych o odpływie kapitału zagranicznego ze Stanów Zjednoczonych.

I ten proces będzie kontynuowany z przerwami. Paradoksalnie pewną ulgę Amerykanom może przynieść przyszłoroczny spadek cen ropy, który powinien rozpocząć się, gdy na horyzoncie zacznie być widoczny koniec zimy. Przy trwającym spowolnieniu i pewnych sygnałach sugerujących zmniejszenie napięcia wokół Iranu ropa jest obecnie po prostu za droga, choć o terminie szczytu zadecyduje najpewniej pogoda.

Na naszym rynku akcji korekty mogą być gwałtowniejsze niż na rynkach rozwiniętych, te problemy jednak w dużej mierze realnie nas - czy szerzej rynków wschodzących - nie dotyczą. Nasz rynek nieruchomości jest jeszcze w innej fazie. Mamy kilkuletnie opóźnienie w stosunku do rynku amerykańskiego. U nas stopy zaczęły rosnąć dopiero w tym roku. Czyli pod tym względem mamy trzy lata opóźnienia w stosunku do rynku amerykańskiego i pojawienia się zbliżonych problemów ze złymi kredytami hipotecznymi można spodziewać się dopiero w 2010 roku.

Czy to oznacza kłopoty dla naszego rynku nieruchomości?

Nie jest wykluczone, że w pewnym momencie okaże się, że powstało trzy miliony mieszkań i stoją, bo są za drogie. W Stanach Zjednoczonych spadek cen mieszkań rozpoczął się po tym, jak stopy wzrosły z 1 pkt proc. do ponad 6 proc. Podobnie u nas, jeśli stopy wzrosną z 4 proc. o ponad 5 pkt proc., to od rynku nieruchomości zostaną odcięci prawie wszyscy. Przy obecnych cenach nie będzie nas stać na obsługę kredytową. Ale zanim u nas stopy dojdą do tych 9 proc., upłynie jeszcze dużo wody w Wiśle, co najmniej dwa-trzy lata.

Czy to znaczy, że mamy jeszcze dwa-trzy lata na wzrost cen akcji?

Mamy czas na stworzenie bąbla. Każda dekada napędza swój bąbel spekulacyjny, który pęka z jej końcem. Każda dekada ma swój ulubiony rynek, na który płynie kapitał. I tak się dziwnie składa, że pod koniec dekady dochodzi do powszechnego rozpoznania, gdzie jest ta "nowa era". Pod koniec obecnej powinniśmy usłyszeć, że następuje upadek centrów, a świat się przenosi na peryferia. Widać, że dolar spada. Jeśli do tego dojdzie porażka militarna czy też niezdolność do prowadzenia kampanii wojskowej - sytuacja, jak wyjście Rosjan z Afganistanu - to może być sygnał kryzysu. Po upadku ZSRR surowce zaczęły tanieć i taniały przez 20 lat.

Co Pan może doradzić inwestorom przy ustalaniu strategii inwestycyjnej?

Mamy do czynienia ze starciem dwóch tendencji - jednej działającej deflacyjnie - czyli nagle znika wartość kredytów.

Z drugiej strony są banki centralne, które próbują ten proces parowania pieniądza zrównoważyć przez obniżki stóp. Prawdę mówiąc, sytuacja jest skrajnie niestabilna. Albo się może wahnąć w jedną, albo w drugą stronę. Innymi słowy - albo może nastąpić krach na rynku aktywów, albo wybuch cen surowców i załamanie dolara. Wiedząc, że mamy taką niestabilną sytuację, trzeba patrzeć na cały zestaw wskaźników. Najprościej jest patrzeć na kurs euro-jen, który pokazuje skalę operacji typu carry-trade, czyli skalę aktywności spekulantów finansujących się tanio w Japonii. Korelacja między ruchem cen na rynkach wschodzących a kursem EUR/JPY jest prawie stuprocentowa. Niestety, czasami akcje są szybsze o 1-2 dni, a czasem spóźnione. Z punktu widzenia krótkoterminowego spekulanta ten sygnał może przyjść za późno. Koniecznością jest ocenianie wszystkich klas aktywów i obserwowanie, która tendencja zwycięża.

Czego więc możemy oczekiwać?

Ja jestem przesądny i obawiam się tej dekadowej cykliczności, o której mówiliśmy wcześniej. Moim zdaniem, IV kwartał tego roku przyniesie jeszcze niespodzianki, ale nam, jako emerging markets, trwała bessa nie grozi. A wręcz im większy kryzys w centrum finansowym, tym większa interwencja banków centralnych. W konsekwencji tym więcej pieniędzy, które trafią na rynki wschodzące, w tym do nas. Czyli im gorzej, tym lepiej.

Dziękuję za rozmowę.

fot. a. cynka

Wojciech Białek, lat 38. Absolwent informatyki na Wydziale Matematyczno-Fizycznym Uniwersytetu Jagiellońskiego. Właściciel m.in. tytułu "Najlepszego analityka na polskim

rynku kapitałowym w 2001 r." przyznanego w ramach nagród "Byki i Niedźwiedzie" przez "Parkiet" Gazetę Giełdy. Przygodę z giełdą rozpoczął jeszcze jako student od zakupu

obligacji Skarbu Państwa, które później można było wymienić na akcje pierwszych pięciu sprywatyzowanych

spółek. To pozwoliło mu "załapać się" na hossę w 1993 roku. Praktyka, jaką zdobył na własnej skórze, inwestując na GPW, zachęciła go do podjęcia pracy analityka. W 1995 roku został zatrudniony w domu maklerskim Magnus w Krakowie. Pracował tam do 1998 r. Potem przez rok był analitykiem w RDM Polonia, aby w końcu trafić do TFI SEB, gdzie jest odpowiedzialny za analizy makroekonomiczne oraz współodpowiedzialny za budowę strategii inwestycyjnej. Pytany o swoją strategię gry na giełdzie odpowiada, że doświadczenie kilkunastu lat pracy na rynku kapitałowym uczy, że dobre jest kupowanie akcji małych spółek w dniach recesji i sprzedanie ich pięć lat później. Ze śmiechem dodaje,

że recesja, jak wiadomo, wypada w drugim roku dekady. Podkreśla jednak, że ciągle jest jeszcze na etapie przyuczania się do zawodu.

Jeśli chodzi o aktualną sytuację na giełdzie, to coraz gorszy sentyment rynkowy sugeruje, że obecna fala spadków rozpoczęta pod koniec października dobiega końca i jeszcze przed końcem listopada dojdzie do odreagowania (WIG20 - 3700). Nie wydaje się jednak, by w tym roku można było liczyć na "year end rally" (inaczej rajd św. Mikołaja - red.) z prawdziwego zdarzenia. Cały czas spadające indeksy rynku kredytowego zapowiadają, że wyniki niektórych firm z sektora finansowego na świecie będą w IV kwartale jeszcze gorsze niż w III. Można się obawiać, że dyskontowanie tych złych informacji potrwa do stycznia. Nie do końca żartem będzie stwierdzenie, że dużo zależeć będzie od pogody. Poprzednia zima była rekordowo ciepła, więc jeśli to się nie powtórzy, to bardzo niekorzystnie wyglądać będą porównania roczne, zarówno jeśli chodzi o tempo wzrostu gospodarczego (budownictwo), jak i ceny ropy naftowej. Szczególnie kwestia obecnych rekordowo wysokich cen ropy jest ważna, gdyż ogranicza swobodę Fedu w obniżaniu stóp procentowych. Dopiero znaczny spadek cen ropy - a tego spodziewać się można najprawdopodobniej wówczas, gdy na horyzoncie pojawi się koniec zimy - umożliwi Fedowi agresywne złagodzenie polityki pieniężnej, które powinno wywołać silne, kulminujące odreagowanie cen akcji. Akcje kupowałbym w styczniu, gdy krajowe indeksy znajdą się na rocznych minimach, i sprzedawał wiosną 2008 roku o 30-40 proc. drożej.