Czy mniejszościowego udziałowca PZU stać na zakup pakietu kontrolne go?

Eureko deklaruje, że ma własne pieniądze na akcje PZU z puli Skarbu Państwa. W przeszłości nadzór miał jednak zastrzeżenia co do źródeł finansowania zakupu udziałów PZU przez tę firmę

W czasie walnego zgromadzenia akcjonariuszy PZU, które odbyło się w czerwcu tego roku, przedstawiciele Eureko poinformowali, że według ich wyceny, spółka jest warta 13 mld euro. Gdyby Eureko dogadało się ze Skarbem Państwa w sprawie zakupu 21-proc. pakietu w PZU, zgodnie z aneksem do umowy z 2001 roku, mogłoby to oznaczać dla tej firmy wydatek około 2,7 mld euro. Jeśli przyjmiemy, że rozwiązanie konfliktu będzie zbliżone do pomysłu, który zakładał, że akcjonariat PZU zostanie uzupełniony o Europejski Bank Odbudowy i Rozwoju, kwota ta będzie pewnie niższa. Bo w tym wariancie udział Eureko miał początkowo wynieść około 40 proc. W tym momencie Holendrzy kontrolują niecałe 33 proc. PZU, ale wszelkie próby przekroczenia tego progu rozbijają się o decyzje nadzoru.

Jaka jest nadwyżka kapitału?

Ze skonsolidowanego raportu Eureko za 2006 rok wynika, że nadwyżka kapitału w tym holdingu wynosi około 4,6 mld euro. Przedstawiciele Eureko przekonują, że to w tej pozycji należy szukać środków na ewentualny zakup narodowego ubezpieczyciela.

Faktycznie jednak fundusze te mogą być niższe nawet o ponad 2 mld euro w związku z wewnętrzną polityką bezpieczeństwa Eureko. Dlaczego? Kapitał regulacyjny w Eureko, czyli środki wymagane prawem, które firma musi posiadać na pokrycie ryzyka działalności ubezpieczeniowej, to około 3,4 mld euro. Jednak Eureko, zgodnie ze swoją polityką bezpieczeństwa dotyczącą wysokości nadwyżki utrzymywanego kapitału nad kapitałem regulacyjnym, ustaliło, że będzie on oscylował na poziomie 160-170 proc. kapitału regulacyjnego. To powoduje, że kwota do dyspozycji zmniejsza się do poziomu około 2,3-2,6 mld euro. Według przedstawicieli firmy, nadwyżka kapitału, po uwzględnieniu wewnętrznej metodologii, wynosi około 3 mld euro. - Na każde ewentualne kompromisowe rozwiązanie jesteśmy przygotowani i mamy na nie zagwarantowaną odpowiednią ilość środków własnych, zgodnie z wymogami polskiego prawa - powiedział "Parkietowi" Michał Nastula, prezes Eureko Polska.

Rozproszone kapitały

Środki raportowane przez Eureko w kapitale nadwyżkowym są rozproszone w firmach, których wyniki konsoliduje ten holding. Aby dobrać się do tych pieniędzy, Eureko będzie musiało doprowadzić do wypłaty dywidendy z tych spółek. W grę może wchodzić także np. częściowe umorzenie akcji firm zależnych. - Eureko ma 100 proc. udziałów w większości firm, które są konsolidowane w raporcie - podkreśla Michał Nastula. Przeniesienie środków z tych spółek na poziom holdingu, jakim jest Eureko, to kwestia czysto techniczna - dodaje. Analitycy, z którymi rozmawialiśmy, wskazują, że cała operacja mogłaby trwać nie dłużej niż pół roku.

Przedstawiciele Eureko przekonują także, że na nadwyżka kapitału z 2006 roku tylko w bardzo niewielkim stopniu składa się także udział w kapitałach własnych PZU, przypadających na Eureko. Pozycja ta została umieszczona w raporcie i po stronie całego dostępnego kapitału, i kapitału regulacyjnego, nadwyżka kapitału zaś jest ich różnicą. Eureko na potrzeby księgowe wyceniło ten udział na około 1,2 mld euro.

MSP nie sprawdzało

- W żadnym przypadku nie braliśmy pod uwagę możliwości zwiększania przez Eureko udziałów w akcjonariacie PZU - mówi Paweł Szałamacha, wiceminister skarbu państwa, odpowiedzialny za PZU w poprzednim rządzie. - Dlatego też nie interesowaliśmy się możliwościami finansowymi tej spółki - dodaje. Według niego, nadzór finansowy kilka razy nie zgodził się na przekroczenie przez Holendrów progu 33 proc. w polskim ubezpieczycielu. - W co najmniej jednym przypadku Eureko nie udokumentowało źródeł pochodzenia pieniędzy na zakup akcji - podkreśla Szałamacha.

Wcześniej były problemy

W najbliższą środę Naczelny Sąd Administracyjny ma ogłosić wyrok w sprawie przekroczenia przez Holendrów 33 proc. udziałów w akcjonariacie PZU. Chodzi o sprawę z początku ubiegłego roku, kiedy Eureko chciało przejąć kilkuprocentowy pakiet PZU od firmy Manchester Securities. Nadzór nie zgodził się, bo nie był pewien co do źródeł pochodzenia pieniędzy na ten cel.

- W każdym przypadku, kiedy jakaś firma chce nabyć udziały w polskim towarzystwie ubezpieczeniowym, które pozwalają na przekroczenie 20, 33 lub 50 proc głosów na walnym zgromadzeniu akcjonariuszy, musi uzyskać na to zgodę Komisji Nadzoru Finansowego - mówi Łukasz Dajnowicz z KNF. - Aby mieć szansę na uzyskanie pozwolenia, kupujący musi udowodnić, że ma własne pieniądze na taką transakcję. Nie ma mowy o kredytach czy emisji obligacji - dodaje. Według niego, nie ma znaczenia, w jaki sposób kupno akcji firmy ubezpieczeniowej się odbywa. - Przejęcie walorów na giełdzie jest tylko jednym z możliwych rozwiązań, jednak także to nie zmienia całego mechanizmu związanego z udzieleniem zgody - podkreśla Dajnowicz.

Przedstawiciele Eureko bronią się, mówiąc, że mieli wtedy środki na tę transakcję. Pochodziły one z dywidendy wypłaconej Eureko przez jedną ze spółek zależnych w ciągu roku, a nie, jak często ma to miejsce, po jego zakończeniu.

Właściwa rękojmia

W razie osiągnięcia kompromisu ze Skarbem Państwa Eureko będzie musiało przekonać nadzór, że jest firmą, która zapewnia należytą ochronę ubezpieczonych. W sierpniu tego roku po raz kolejny nadzór nie zgodził się na przekroczenie przez spółkę progu 33 proc. akcji w PZU. Holendrzy mieli nabyć niewielki pakiet polskiego ubezpieczyciela od firmy Chesham Finance.

- Komisja nie zgodziła się, bo w tym konkretnym przypadku Eureko nie przekonało KNF, że zapewni należytą ochronę interesów ubezpieczonych - zaznacza Dajnowicz. Co się stanie, gdy Eureko dogada się z MSP? - Gdy kiedyś pojawi się kolejny wniosek w tej sprawie, będzie on rozpatrywany od nowa - dodaje Dajnowicz.

komentarz

Zbigniew Baranowski

Parkiet

Konflikt między Skarbem Państwa a mniejszościowym udziałowcem narodowego ubezpieczyciela ciągnie się już tak długo, że nawet gdyby Eureko nie miało na początku wystarczających środków na dokończenie transakcji, mogłoby sobie je przez ten czas spokojnie uzbierać. Teraz holding chwali się kilkoma miliardami euro zachomikowanymi w różnych spółkach, czekającymi tylko na to, by je uruchomić.

W całej tej sprawie warto także pamiętać o jeszcze innym aspekcie. Eureko jest na dobrej drodze do uzyskania od Polski bardzo dużego odszkodowania. Szacuje się je nawet na około 8 mld zł. Jeżeli Holendrom uda się uzyskać odszkodowanie zbliżone do tej sumy, zwiększenie stanu posiadania w PZU może okazać się znacznie tańsze.