Sposób na drobnych akcjonariuszy
Po opublikowaniu ceny wezwania na akcje Grajewa (35 zł) drobni akcjonariusze zrozumieli, że kolejny raz zostali potraktowani jak prości dawcy kapitału. Scenariusz tzw. transakcji wiązanej (łączna sprzedaż akcji Grajewa i Prospanu niemieckiemu Pfleidererowi) z pewnością nie jest dla nich korzystny. Chodzi głównie o to, by pozbyli się papierów jak najtaniej. Interesy największego akcjonariusza - NFI Hetman - i kupującego zostały już wcześniej zabezpieczone.Przy proponowanej cenie 35 zł za akcję Grajewo zostało wycenione przez Pfleiderera na 0,6 wartości księgowej, co jest najniższą wyceną przejęcia kontrolnego pakietu w historii polskiego rynku kapitałowego. Przy takich parametrach w programie NFI sprzedawano dotychczas bankrutów, a takim Grajewo nie jest.Hetman dokupywał kiedyś akcje w emisji pierwotnej po 90 zł i później na giełdzie po 140 zł. Dlaczego dzisiaj jest skłonny sprzedać 33-proc. pakiet po 35 zł?Odpowiedź jest bardzo prosta. Chodzi o tzw. transakcję wiązaną. Kosztem drobnych akcjonariuszy Grajewa inwestor zapłaci Hetmanowi więcej za akcje Prospanu. Za oba pakiety (po 33%) fundusz otrzyma od 76 mln do 83,6 mln DM, przy czym koszt nabycia papierów Grajewa (po 35 zł) wyniesie tylko 14,2 mln DM (20% dolnych widełek). Natomiast dla Niemców pakiet Prospanu wart jest aż 80% tej sumy. Fundusz po odpowiedzi na wezwanie zaksięguje sobie dużą stratę na akcjach Grajewa i w przyszłości zysk na papierach Prospanu. Łącznie na obu transakcjach "wyjdzie do przodu". Natomiast ,,do tyłu'' mogą wyjść pozostali akcjonariusze Grajewa, odpowiadając na ogłoszone wezwanie Pfleiderera po 35 zł.Jestem przekonany, że gra idzie właśnie o to, by drobni odpowiedzieli na wezwanie po jak najniższej cenie (obecnie 35 zł), co jest korzystne dla kupującego. Dlatego też jest wielce prawdopodobne, że celowo zniekształcono wycenę pakietów Grajewa i Prospanu, jakie ma sprzedać Hetman na niekorzyść Grajewa, a zatem i jego drobnych akcjonariuszy.Mimo wysokiego zadłużenia, spółka nie jest zagrożona bankructwem. Pod względem przychodów i udziału w rynku producentów płyt wiórowych (po 17%) jest porównywalna z Prospanem. Znaczny poziom zadłużenia rekompensuje najnowocześniejsza w Europie linia produkcyjna - Grajewo II (koszt inwestycji - 180 mln zł). Pod względem technologicznym Grajewo wyprzedza nie doinwestowany Prospan.Niska wycena pakietu Grajewa to niska cena zaproponowana przez Niemców w wezwaniu. Czy mogą zapłacić więcej? Mogą, ale nie muszą. Wystarczy, że obejmą już uchwaloną pod koniec 1998 r. nową emisję akcji, by zwiększyć swą kontrolę nad polską spółką. Z drugiej strony, Pfleiderer z pewnością liczy, że odkupi część akcji w ogłoszonym wezwaniu po 35 zł od drobnych akcjonariuszy, podobnie jak udało się to Campofrio w wezwaniu po 18 zł na Morliny (biorąc pod uwagę wartość księgową w transakcji wiązanej za papiery Ostrołęki zapłacili Hetmanowi znacznie więcej niż za Morliny). Campofrio w drugim wezwaniu płaci już po 21,5 zł. I być może nie jest to ich ostatnie słowo, jeśli zdecydują się na wycofanie spółki z giełdy. Zyskali zatem wytrwali ,drobni akcjonariusze Morlin. Czy podobnie będzie w przypadku Grajewa?Nie ulega wątpliwości, że tzw. transakcje wiązane są krzywdzące dla mniejszościowych akcjonariuszy notowanych na giełdzie spółek. Niestety, stają się codziennością, co gorsza w majestacie prawa.
DARIUSZ JAROSZ
