Z ROBERTEM NEJMANEM m.in. o jego filozofii inwestowania, metodach analizy rynku,karierze doradcy i ryzyku inwestowania na rynku akcji rozmawia PIOTR WĄSOWSKI

Bessa na giełdzie w latach 1997-1998 spowodowała poważne zamieszanie. Większość inwestorów straciła pieniądze. Podobne wyniki osiągnęły fundusze inwestycyjne. Towarzystwa zarządzające tymi funduszami tłumaczyły się, że jak akcje zniżkują, to nie można uchronić się przed stratami. Jedynym wyjątkiem były fundusze TFI DWS zarządzane przez Roberta Nejmana. Okazało się, że można sprzedać część akcji na początku bessy, by uniknąć strat. Inwestorzy przekonali się, że wyniki inwestycyjne zależą od metod stosowanych przez zarządzających. Robert Nejman jako jeden z nielicznych otwarcie i odważnie przyznaje, że stara się dopasować do rynku i ograniczać straty.- W jaki sposób rozpoczął Pan swoją karierę na rynku?- Pod koniec lat 80., gdy w Polsce zaczynały się przemiany wolnorynkowe, już wiedziałem, że interesuje mnie działalność gospodarcza. Podejmowałem różne działania w tym kierunku. Przy okazji okazało się, że nie najlepiej czuję się w bezpośrednich negocjacjach z innymi ludźmi. Po prostu nie lubię i nie potrafię się targować. Na polskim rynku akcji tego na szczęście nie ma. Patrzę w monitor i albo akceptuję oferowaną cenę, albo nie. Podoba mi się elektroniczny system handlu. Nie bardzo sobie wyobrażam siebie na tzw. rynku open outcry, gdzie każdą transakcję trzeba negocjować. To jest po prostu kwestia osobowości.- Czy traktuje Pan inwestowanie jak grę, rywalizację?- Tak, trochę tak. Myślę, że aby zachować pewien niezbędny dystans do rzeczywistości rynkowej, trzeba pieniądze traktować jako formę punktów, którymi rynek ocenia nasze działania.- Co było później?- Zainwestowałem niewielkie pieniądze w pierwsze spółki sprzedawane na rynku publicznym - w tzw. pierwszą piątkę. Później zacząłem się coraz bardziej interesować rynkiem. Sprowadzałem z zagranicy różne książki, których wtedy w Polsce nie było. Czytałem jakieś kserokopie zagranicznych wydawnictw. W międzyczasie trochę pieniędzy zarobiłem w czasie hossy 1993 r. i ukończyłem kurs na doradcę inwestycyjnego, który okazał się znakomitą inwestycją.- W jakich instytucjach Pan pracował?- Najpierw w Fidelii, później w IDM PBI SA. Od września 1997 r. jestem doradcą inwestycyjnym w Towarzystwie Funduszy Inwestycyjnych DWS i od początku 1998 r. zarządzam funduszami: akcji i zrównoważonym.- Czy pierwsze inwestycje na rynku były sukcesem, czy też poniósł Pan straty?- Na początku zyski były niewielkie. Dopiero od 1993 r. w czasie hossy zacząłem zarabiać więcej. Akcje sprzedałem w okolicach szczytu w marcu 1994 r. i to poczytuję sobie za wielki sukces.- Czy aby stać się dobrym inwestorem, trzeba raz lub dwa wszystko stracić? Większość inwestorów amerykańskich, którzy odnieśli sukces, tak właśnie sądzi.- Myślę, że coś w tym jest. Nie będę tutaj opisywał swoich perypetii, ale nie zawsze było dobrze. To doświadczenie istotnie wpłynęło na mój profil inwestycyjny, a szczególnie na znaczenie, które przywiązuję do analizy ryzyka.- Założyłby Pan własne towarzystwo funduszy?- Nie, raczej inwestowałbym indywidualnie. Chciałbym mieć tyle pieniędzy, by móc inwestować tylko na własny rachunek i z tego się utrzymywać na wysokim poziomie. Jednak taki komfort mogą mieć tylko inwestorzy posiadający naprawdę dużo pieniędzy. Nie będę tutaj wymieniał kwoty. Jednak jest to poważny problem dla inwestorów indywidualnych, którzy grę na giełdzie traktują jako zawód. Oni muszą utrzymywać się z inwestowania. A na rynku są okresy, kiedy nie należy inwestować i lepiej jest pozostawać z boku. Tymczasem koszty utrzymania są stałe i niezależne od koniunktury na rynku. Może to powodować, że inwestor chcąc cały czas zarabiać, wdaje się w niepotrzebne bijatyki na rynku, na których często traci. Dlatego zawodowy inwestor indywidualny powinien mieć na tyle dużo pieniędzy, by móc pozwolić sobie na kilkumiesięczny okres pozostawania poza rynkiem bez nadmiernego uszczuplenie kapitału. Tak więc trzeba określić, ile potrzeba pieniędzy na pół roku, a może i rok dostatniego życia, ta kwota nie powinna stanowić więcej niż ok. 10% tego, z czym się na rynek przychodzi. Wtedy inwestować można dobrze i bezpiecznie.- Ile może być w Polsce takich inwestorów?- Ja myślę, że w Polsce jest trochę takich inwestorów. Ich cechą charakterystyczną jest to, że rzadko mówią o swoich inwestycjach i raczej nie opowiadają o tym, co robią. Można domniemywać, że ich wyniki są o wiele lepsze od przeciętnej.- Czy poziom polskiego rynku, inwestorów jest generalnie wyższy od - powiedzmy - światowej średniej?- Bardzo trudno odpowiedzieć na to pytanie. Poważnym problemem jest system notowań na warszawskiej giełdzie. Polskie warunki rynkowe często wymagają prób wyprzedzania zmian trendu i takich zagrań, nazwijmy to kawaleryjskich. To, jaki mamy rynek, trochę idzie w parze z naszymi narodowymi cechami.- W jaki sposób osiągnął Pan tak dobre wyniki zarządzając funduszami w TFI DWS, jaka jest Pańska metoda inwestowania?- To jest kwestia wyznawanej filozofii. Dobrze zarządzać kapitałem można tylko w przypadku, gdy robi się to zgodnie z filozofią, która człowiekowi odpowiada. Być może profesjonalista powinien charakteryzować się tym, że będzie potrafił zarządzać funduszem tak, jak od niego się wymaga. Jeżeli tak opisuje się profesjonalistę na rynku, to ja profesjonalistą nie jestem. Myślę, że dobrze potrafię zarządzać w oparciu o filozofię, która mi odpowiada. Moja filozofia inwestowania polega przede wszystkim na dostosowywaniu się do rynku oraz na unikaniu dużych strat.Czy ona jest najlepsza - trudno powiedzieć. Szczególnie w długim terminie jest to trudno określić. Jest to właściwie niemożliwe. Są różne statystyki, ale obrazują one tylko przeszłość. Ale tak naprawdę to nie bardzo wiadomo, co się stanie w przyszłości. Większość publikowanych statystyk uwzględnia tak długi okres, który praktycznie dla wszystkich inwestorów jest czymś abstrakcyjnym. Trudno mi sobie wyobrazić inwestorów, którzy mają horyzont dłuższy niż 10 lat.Można dać taki przykład. Ostatnio gdzieś czytałem, jak ktoś uzasadniał, że jeżeli w ciągu najbliższych 40 lat średnia stopa zwrotu z akcji na rynku amerykańskim będzie taka jak w ciągu ostatnich 70 lat, to będzie bardzo dobrze. Jednak przeszłość nie musi się powtórzyć.- Jaki jest Pański ulubiony rynek do inwestowania?- W tej chwili pozostaje praktycznie tylko rynek akcji. Trzeba przyznać, iż przez to, że w bardzo długim okresie akcje rosną, jest to rynek łatwy i wybaczający bardzo poważne błędy. Mam wrażenie, że prawdziwi zawodowcy działają na rynkach towarowych i walutowych. Wydaje się, że większość inwestorów z rynku akcji, na rynkach terminowych nie przetrwałaby zbyt długo.- Na rynku amerykańskim przeważająca liczba managerów funduszy osiąga wyniki gorsze od benchmarku, czyli indeksu S&P500. W Polsce jest jeszcze gorzej. Wniosek jest taki, że lepiej jest nie zanosić pieniędzy do aktywnie zarządzanego funduszu, nie ryzykować i nawet nie próbować pokonać rynku, lecz kupić cały rynek np. w postaci funduszu indeksowego.- Mam co do tego swoje wytłumaczenie. Być może jest ono trochę pokrętne. Badana grupa managerów funduszy i inwestorów nie obrazuje całości rynku. A nawet uważam, że ta grupa jest trochę gorsza od przeciętnej, co zresztą widać po tych wynikach. Najlepsi managerowie są gdzieś tam w cieniu i ich wyników nie znamy. Oni albo zarządzają własnymi portfelami, albo portfelami pojedynczych osób lub niewielkich grup. Myślę, że tam są osiągane najlepsze wyniki. I muszą być one osiągane czyimś kosztem, czyli właśnie tych, którzy wyniki publikują.- Jakby Pan skomentował wyniki polskich funduszy inwestycyjnych? W USA ok. 25-30% managerów jest lepszych od indeksu S&P500. W Polsce ten odsetek jest znacznie niższy.- Nie wyciągałbym z tego wniosków, że nasi managerowie są gorsi od amerykańskich. Zbyt krótki jest okres działania funduszy inwestycyjnych na polskim rynku. Dodatkowo ten okres obejmuje wielką dominację dużych spółek.- Czy w związku z tym, że zdecydowanie najlepsze wyniki osiągają fundusze DWS zarządzane przez Pana oraz że otwarcie przyznaje się Pan do stosowania timingu, inne towarzystwa funduszy inwestycyjnych zmienią swoją politykę inwestycyjną? Moim zdaniem, klienci powinni zagłosować nogami i zabrać pieniądze z funduszy, które nie chronią ich przed stratami.- Ja myślę, że za jakiś czas większość, a przynajmniej te najważniejsze towarzystwa, zaoferuje swoim klientom zarówno fundusze pa-sywne, jak i te aktywnie zarządzane. Nie wiadomo, która filozofia jest w dłuższym okresie bardziej skuteczna. Moim zdaniem, wybór należy zostawić klientowi. Klient powinien mieć wybór między funduszem indeksowym, funduszem fundamentalnym (zawsze zapełnionym akcjami) oraz funduszem aktywnie zarządzanym. Myślę, że w obecnej sytuacji na rynku największe oczekiwania klientów są związane z funduszami zarządzanymi aktywnie. Klienci oczekują, że jeśli powierzają komuś pieniądze, to on zadecyduje, czy akcje należy mieć, czy też je sprzedać. Szczególnie po doświadczeniach 1998 r., kiedy na rynku panowała bessa.- Jest taka zasada inwestycyjna, która mówi, by nie kupować akcji funduszy, które rok wcześniej osiągnęły najlepsze wyniki, ponieważ dobra passa z reguły szybko się kończy. Czy nie boi się Pan, że wyniki funduszy DWS będą gorsze teraz, gdy oczekiwania są tak wysokie?- Na razie jest dobrze. Zmieniły się warunki rynkowe, od października 1998 r. mamy hossę, a wyniki funduszy DWS nadal należą do najlepszych na rynku. Już we wcześniejszych wypowiedziach ostrzegałem, że być może w czasie hossy te wyniki nie będą tak satysfakcjonujące. Jednak jest zupełnie dobrze. Widać to m.in. przez wysokość aktywów zarządzanych przez DWS, które szybko rosną. Przy tym napływie nowych środków trudniej jest osiągać dobre wyniki. Jednak mogę powiedzieć, że jest lepiej, niż spodziewałem się jeszcze rok temu.- W jaki sposób pojmuje Pan ryzyko inwestowania?Staram się postrzegać ryzyko w większym stopniu jako ryzyko potencjalnej straty niż to klasyczne dla analizy portfelowej, czyli jako zmienność. Można to określić jako zdroworozsądkowe lub proste pojmowanie ryzyka. Mniej patrzę na odchylenie standardowe, a zdecydowanie bardziej na wartość obsunięcia kapitału (drawdown).- A co Pan sądzi o tzw. portfelowym pojmowaniu ryzyka inwestowania, które sądząc z wypowiedzi przeważającej większości zarządzających jest bardziej popularne. Ja spotkałem się z takim kuriozalnym stwierdzeniem jednego z zarządzających, który oceniał swój portfel jako wyjątkowo ryzykowny z tego powodu, że w jego składzie nie było akcji Telekomunikacji Polskiej, mających wów-czas ok. 10-proc. wpływ na notowania indeksu WIG20.- To jest takie naukowe czy raczej sztuczne pojmowanie ryzyka inwestowania. To, co my robimy zarządzając funduszami TFI DWS, robimy dla klientów, którzy postrzegają ryzyko raczej jako poziom maksymalnej dopuszczalnej straty. Po prostu nie chcą tracić pieniędzy. Szczególnie jest to widoczne u dużych inwestorów indywidualnych, którzy także są naszymi klientami. Zależy im przede wszystkim na bezpieczeństwie powierzonych środków.- W jaki sposób określa Pan maksymalny poziom spadku wartości kapitału przy zarządzaniu funduszem?- Przy dużych funduszach pojawia się pewien problem, że jeżeli nawet sobie określę poziom, przy którym daną pozycję należy zamknąć, to może z tym być kłopot po pierwsze ze względu na płynność, a po drugie - specyfika notowań na warszawskiej giełdzie jest taka, że można się obudzić znacznie niżej, niż się założyło.- A jak to wygląda w przypadku całego portfela? Czy chciałby Pan mieć taką swobodę inwestowania, by móc zamknąć wszystkie pozycje, gdy warunki rynkowe są wyjątkowo nie sprzyjające?- To trudno powiedzieć. To są jednak fundusze akcji, które nie dochodzą do takiego stanu, by wszystkie pozycje zostały zamknięte. Zawsze coś tam zostanie. W 1998 r. maksymalny drawdown w funduszu akcji wyniósł 23%, a w funduszu zrównoważonym 16%. Oczywiście, nie byłem szczęśliwy z tego powodu. Natomiast w ciągu ostatniego półtora roku stosunek śred-niorocznej geometrycznej stopy zwrotu do maksymalnego drawdownu wyniósł ok. 2, co jest uznawane za przyzwoitą wartość. Szczególnie uwzględniając tak nie sprzyjający okres jak 1998 r., kiedy na rynku dominowała bessa. Należy domniemywać, że w następnych latach przy lepszej koniunkturze ten wskaźnik znacznie się poprawi.Chętnie widziałbym taki fundusz, który w założeniu byłby bardzo aktywnie zarządzany i w pewnych okresach mógłby posiadać 100% w akcjach, a w innych nie miałby nawet jednej akcji.- A czy jest jakiś określony poziom zysku, przy którym zamyka Pan pozycję? Często inwestorzy mają taki poziom nazywany stop profit, przy którym niezależnie od innych warunków rynkowych zamykają pozycję.- Raczej nie. Zwykle decyzja o zamknięciu pozycji jest związana z ukształtowaniem na rynku jakiejś formacji odwrócenia trendu wzrostowego. Na przykład przełamanie wzrostowej linii trendu lub co najmniej wysokie prawdopodobieństwo przełamania trendu. Ze względu na częste kłopoty z płynnością na polskim rynku z reguły staramy się wyprzedzać zmiany tendencji i sprzedawać akcje, zanim wystąpią jednoznaczne sygnały zmiany trendu. Oczywiście, wiąże się to z ryzykiem, że ewentualnie później nie załapujemy się na dalsze wzrosty.- Który z rodzajów analizy rynku jest najlepszy i dlaczego? W jakich warunkach sprawdza się analiza techniczna, a w jakich fundamentalna?- Przy każdym typie inwestowania muszą być spełnione pewne warunki, by to dobrze działało. Inwestować technicznie można jedynie w papiery, które spełniają odpowiednie warunki. Rynki tych akcji muszą charakteryzować się sporą płynnością, a grono zainteresowanych nimi inwestorów musi być odpowiednio duże. Np. nie wyobrażam sobie inwestowania technicznie w papier, którym interesuje się dwóch, trzech inwestorów instytucjonalnych, miotających się od ściany do ściany. Papier musi po prostu zachowywać się technicznie. Jak się patrzy na wykresy, to od razu widać, czy akcja zachowuje się technicznie, czy też nie. Płynność danego rynku musi być odpowiednia do kwot, jakie chcemy zainwestować. Po takiej selekcji w wybrane akcje można inwestować stosując analizę techniczną. Na takich rynkach inwestowanie w oparciu wyłącznie o analizę techniczną może przynosić spore sukcesy.Natomiast inwestowanie tylko w oparciu o analizę fundamentalną ma jedną podstawową słabość. Gdy zorientujemy się, że się pomyliliśmy, że coś nie idzie po naszej myśli, to jest już za późno. Przeważnie papier jest już tak zdołowany, że można nawet myśleć o jego kupnie. Inwestor fundamentalny powinien praktycznie cały czas dokupować spadającą akcję, jeżeli uważa, że jest ona atrakcyjna fundamentalnie.Na swoje potrzeby dzielę spółki na spekulacyjne i inwestycyjne. Pierwsze traktuję bardziej technicznie, a drugie - bardziej fundamentalnie. Moja definicja spółki spekulacyjnej jest trochę inna niż to, co się powszechnie mówi. Przeważnie uważa się, że spółki fundamentalne to na przykład Elektrim, a spółki spekulacyjne to te o niskiej kapitalizacji. A jest dokładnie odwrotnie. Inwestycja w akcje małej spółki o niewielkiej płynności jest praktycznie inwestycją czysto fundamentalną. Ewentualnie analiza techniczna może tutaj pomagać w określeniu atrakcyjnego momentu wejścia na rynek. Natomiast w sposób bardziej spekulacyjny traktujemy spółki duże, charakteryzujące się wysoką płynnością. Superspekulacyjną spółką jest dla nas Elektrim. I to zarówno technicznie, jak i fundamentalnie. Przecież perspektywy Elektrimu są obarczone tak wysokim ryzykiem, że to jest czysta spekulacja.- Szczególnie że na rynku są inwestorzy lepiej poinformowani, którzy "wiedzą więcej" - po prostu insiderzy.- No właśnie, inwestor fundamentalny powinien być tym, który wie więcej. Czyli uważam analizę fundamentalną za metodę dobrą dla dużych inwestorów instytucjonalnych, którzy mają bardzo duże kwoty do zainwestowania i dla których inwestowanie według analizy technicznej jest trudne, o ile w ogóle możliwe, np. ze względu na płynność. Trzeba mieć dużo dobrych analityków i bardzo dywersyfikować portfel ze względu na brak możliwości skorygowania błędu.- Wynika z tego, że radzi Pan małym indywidualnym inwestorom posługiwać się analizą techniczną przy dokonywaniu transakcji na rynku.- Tak, zdecydowanie tak, mali inwestorzy, którzy nie mają problemów z płynnością powinni inwestować technicznie. Także dlatego, że stosując tę metodę analizy rynku można zbadać znacznie większe spectrum rynku w krótkim czasie. No i podstawowa zaleta analizy technicznej jest taka, że umiejętne jej stosowanie zabezpiecza przed ponoszeniem dużych strat.Natomiast więksi inwestorzy mogą jedno z drugim łączyć. Technicznie można obserwować cały rynek. Jeżeli poszczególne papiery są zbyt mało płynne, to można inwestować w nie fundamentalnie, ale ocenę całego rynku robić na podstawie analizy technicznej.- W jaki sposób panuje Pan nad emocjami? Czy są poważną przeszkodą dla inwestora? Jakich metod używa Pan, by ograniczyć ich wpływ na podejmowanie decyzji inwestycyjnych?- Myślę, że jest to kluczowy warunek, by osiągać zyski na rynku. Trzeba ograniczyć wpływ emocji na decyzje inwestycyjne. Myślę, że każdy inwestor, szczególnie ten indywidualny, powinien bardzo dbać o swoją dobrą formę psychiczną. Staram się dbać o to, by sobie głowy nie zaprzątać jakimiś niepotrzebnymi rzeczami. Z pewnością problemy zewnętrzne, nie związane z zarządzaniem inwestycjami, przeszkadzają w podejmowaniu zyskownych decyzji. Trzeba takie rzeczy odłożyć na bok, by nie przeszkadzały w grze na giełdzie.- Czy może Pan udzielić jakiejś rady inwestorom-czytelnikom "Profesjonalnego Inwestora"? Jak poprawić swoje podejście do rynku? Jakie ćwiczenia zastosować, by zwiększyć swoją odporność psychiczną, a w konsekwencji zwiększyć szansę na osiągnięcie sukcesu na rynku?- Mam jedno takie ćwiczenie, które pomaga mi utrzymać dobrą kondycję psychiczną. Polega to na odpowiednim nastawieniu się do jazdy samochodem w korku. Taka swego rodzaju medytacja. Jazda w korku daje dużą szansę na to, by popracować nad sobą. Nad tym, by się nie denerwować, że te samochody tam stoją, no bo one stoją i na to nic się nie poradzi. Pozwala to na wyciszenie się, pogodzenie z sytuacją. Nie ma co próbować za bardzo kombinować, szczególnie jeżeli jest to niemożliwe. Stanie w korku można porównać do pozostawania poza rynkiem w okresie, kiedy na rynku po prostu być nie należy.- Jakie jest Pańskie zdanie właśnie na temat pozostawania poza rynkiem? Czy należy robić sobie przerwy w inwestowaniu, częste wakacje, czy też starać się być czujnym przez cały czas, by nie przegapić jakiejś szansy na zysk?- Zdecydowanie warto jest sobie pozwolić na okresy pozostawania poza rynkiem. Tylko tutaj znów powstaje problem inwestora indywidualnego i instytucjonalnego. Ten drugi po prostu musi być na rynku przez cały czas, bo takie są w stosunku do niego wymagania. Natomiast inwestor indywidualny może sobie założyć, że w pewnym okresie niezależnie od tego, co będzie się na nim działo, nie będzie dokonywał transakcji. Może sobie stanąć z boku i odpocząć. Dotyczy to zarówno okresu wakacji, kiedy człowiek planuje sobie odpoczynek, jak i okresu, gdy na rynku niewiele się dzieje i bezpieczniej jest pozostawać poza rynkiem.- Czy może Pan zdradzić jakiś swój sekret, metodę inwestycyjną, którą szczególnie często wykorzystuje i która z reguły przynosi zyski?- Jedną z ulubionych moich formacji są ruchy powrotne do przełamanych linii trendu. Czyli albo otwieram pozycję w czasie ruchu powrotnego do przełamanej linii trendu spadkowego, albo zamykam pozycję w czasie ruchu powrotnego do linii trendu wzrostowego.Przy otwieraniu pozycji z reguły połowę otwieram w czasie wybicia, a drugą połowę w czasie ruchu powrotnego. Jeżeli ruchu pow-rotnego nie ma, to zostaję tylko z połową pozycji. Dokładnie tak, jak piszą w książkach.- Czy posługuję się Pan raczej klasyczną analizą wykresów, czy też różnego rodzaju wysublimowanymi technikami analizy rynku? Jaką wagę przyporządkowuje Pan klasycznej analizie wykresu, jaką analizie wolumenu, wskaźników technicznych itp.?- Największą wagę przywiązuję do klasycznej analizy wykresu kursu. Wagę tę mogę określić jako jakieś dwie trzecie. Na drugim miejscu jest wolumen obrotu. Wagę tego składnika analizy rynku mogę określić na ok. jedną trzecią. Na wskaźniki zwracam stosunkowo niedużą uwagę. Traktuję je bardzo pomocniczo. Czyli jestem zwolennikiem tzw. prostej, klasycznej analizy technicznej.- A czy stosuje Pan zaawansowane metody analizy rynku oparte na wyższej matematyce, statystyce?- Nie, raczej nie. No może trochę używam statystycznych metod analizy rynku. Analizuję czas trwania trendów, ich zasięg i na tej podstawie wyciągam wnioski co do perspektyw rynku. Badam, ile przeciętnie trwają trendy na konkretnym rynku i na tej podstawie określam szanse na kontynuację lub zmianę tendencji.- Tak jak Victor Sperandeo?- Tak, mniej więcej tak. I stąd wziąłem pomysł. Aczkolwiek materiał analityczny w przypadku polskiego rynku jest bardzo skromny.- Co Pan sądzi o teorii Elliota, która ma w Polsce szczególnie oddanych wyznawców? Czy nie jest to zbyt subiektywna metoda analizy, by na jej podstawie podejmować decyzje inwestycyjne, czy też jest to dobry sposób na ocenę prawdopodobieństwa rozwoju sytuacji na rynku?- Myślę, że jako jedyne narzędzie analizy rynku jest to ryzykowne. Oczywiście, nie wykluczam, że są osoby, które stosując tę metodę osiągają bardzo dobre wyniki. - Czy jest Pan inwestorem krótkoterminowym, średnioterminowym czy długoterminowym? Jaki horyzont inwestycyjny uważa Pan za najlepszy? Czy to ten, który potencjalnie powinien przynieść największe korzyści?- Staram się raczej postrzegać horyzont inwestycyjny w kategoriach dystansu niż czasu. Czyli bardziej określam horyzont inwestycyjny, jako - powiedzmy - 100% niż 3 miesiące. Zależy to też od tego, ile miejsca potrzebujemy na zamknięcie pozycji niezależnie od tego, czy przynosi zysk, czy stratę. Mały inwestor, dla którego nie ma problemu płynności, może zamknąć pozycję w czasie jednej sesji, nie obawiając się, że jego zlecenie wpłynie na kurs. W sytuacji dużego funduszu jest inaczej. W czasie zamykania pozycji może się - nie daj Boże - zdarzyć maksymalny spadek kursu, więc w okresie zamykania pozycji jej wartość może się nawet obniżyć o 15-20%. W związku z tym inwestycja ma sens, jeżeli potencjał wzrostu wynosi co najmniej 40%.Ja zdecydowanie unikałbym prób złapania 3-4%, czyli pozycji bardzo krótkoterminowej. Statystycznie rzecz biorąc kończy się to z reguły nie najlepiej. Kilka razy może to się udać, ale potem przychodzi ten jeden raz, który z nawiązką wymazuje wcześniejsze zyski. Ja jestem raczej inwestorem przynajmniej średniodystansowym.- Jakie jest Pańskie zdanie na temat systemów transakcyjnych? Jasno określonych zasad wejścia i wyjścia z rynku. Czy to jest dobra metoda inwestycyjna, czy też lepiej jest zdać się na własny osąd sytuacji, w każdym przypadku ryzykując, że zostanie on znie-kształcony przez emocje, które za każdym razem mogą przecież inaczej wpływać na podejmowane decyzje?- Jednoznaczne reguły wejścia i wyjścia z rynku można sobie bardzo ogólnie określić. Na pewno warto. Natomiast nie jestem zwolennikiem całkowicie mechanicznych systemów inwestycyjnych. Być może gdzieś za oceanem się one sprawdzają. Ale w Polsce, szczególnie przy tym systemie obrotu, jaki jest na warszawskiej giełdzie i takich możliwościach składania zleceń, jakie są, nie sądzę, żeby to mogło dobrze działać.- No właśnie, wydaje się, że jest to najpoważniejszy problem dla polskich inwestorów. System obrotu na GPW jest wyjątkowo nie sprzyjający, ale mimo to przedstawiciele warszawskiej giełdy publicznie bronią jego zasad. Czy nie wydaje się Panu, że giełda popełniła błąd już na samym początku opierając się na rozwiązaniach francuskich, a nie amerykańskich? Ale przecież później można było to zmienić.- Tak, niestety tak. Można powiedzieć, że w pewnym momencie Zarząd Giełdy upoił się sukcesem i rynek w sensie organizacyjnym przestał się rozwijać. W ostatnim czasie pojawiają się zapowiedzi, że ten stracony czas będzie nadrabiany. Ale na razie wygląda to jedynie na działania pozorne. Mam nadzieje, że nie jest już za późno.Podam prosty przykład. Kiedy spotykam inwestorów zagranicznych, którzy przyjeżdżają do Polski nie znając naszego rynku, to trudno wytłumaczyć im, jak działa nasz system notowań. Po co istnieje dogrywka? Po co ona tak długo trwa, jeśli już musi być? No i zupełnie niezrozumiała sytuacja. Jak to jest, że jakaś akcja kosztowała na fixingu 10 zł. W czasie notowań ciągłych poszła w górę o 5%, do 10,50 zł. Dzisiaj na fixingu kosztuje 10,30 zł. Powstaje proste pytanie, czy ta akcja wzrosła, czy spadła? No i jak na nie odpowiedzieć. To jest poważny problem. Mamy na warszawskiej giełdzie praktycznie dwa odrębne systemy notowań: fixing i notowania ciągłe.- Taki system notowań utrudnia, jeśli nie uniemożliwia stosowanie wielu technik zarabiania pieniędzy. Brak ciągłości obrotu uniemożliwia tzw. daytrading, brak różnych rodzajów zleceń znacznie zwiększa ryzyko inwestowania w kontrakty terminowe itd.- No właśnie, szczególnie dotyczy to inwestycji w kontrakty terminowe. Nie wyobrażam sobie inwestowania w te instrumenty bez zleceń stop ustalonych od razu. Jest to po prostu zbyt niebezpieczne. W polskich warunkach trzeba albo cały czas siedzieć przed monitorem i nie ma czasu nawet na pójście do toalety, albo trzeba dogadać się z maklerem, który będzie tego pilnował. Jednak, jak wiadomo, maklerzy boją się przejawiać większą samodzielność obawiając się KPWiG.- Dziękuję za rozmowę.

.