Co lepsze aktywa

I stało się. Opisywano je w prasie zagranicznej, a teraz będziemy mieli własne. Pierwsze z nich nie są jeszcze przypadkami klasycznymi ?reverse merger?, ale po nich mogą nastąpić kolejne.Scenariusz dzieje się w Radomiu. Mała spółka produkująca buty nie może sprostać konkurencji ze strony szarej strefy oraz taniego importu. Zwłaszcza od czasu kryzysu rosyjskiego. Straty są znaczne. Na początku 1998 roku jej kapitał własny wynosił 18 mln złotych. Z tego 13,5 mln zł stanowiły pieniądze wpłacone przez inwestorów, którzy objęli 1,0 mln akcji w ofercie publicznej po... 13,50 zł. Później kapitały zaczęły coraz bardziej topnieć. Na koniec 1999 roku stanowiły one 10,0 mln złotych.Cóż miał robić główny akcjonariusz spółki, kiedy handel butami i podeszwami zaczął przypominać koszmar ? zmienił branżę i założył własną firmę internetową. Jakie jeszcze inne interesy prowadzi poza Arielem ? nie wiadomo. Bo to i nie nasza sprawa. Zwłaszcza, jeżeli nie pełni on żadnej funkcji w zarządzie.Kiedy zaczęła się internetowa hossa, główny udziałowiec poinformował, że ma swoją firmę IT i ją sprzeda Arielowi. Sam Ariel zaś zmieni profil działalności ? będzie firmą ?nowej gospodarki?. Z tego powodu nastąpią redukcje zatrudnienia w spółce, a aktywa związane z produkcją butów zostaną sprzedane. Co wydarzyło się później, wie każdy z Czytelników PARKIETU. Akcje Ariela poszybowały w górę w sposób, który przekroczył najśmielsze oczekiwania inwestorów. Kupowano przyszłe zyski związane z IT.I tu pojawia się pytanie związane z efektywnością rynku. Inwestorzy, kupując akcje po tak dużej cenie, zakładali ? brak rozsądku głównego udziałowca Ariela i jednocześnie jedynego właściciela firmy Zigzag, bo tak zwie się ta firma IT.Oto dowód: Zastanówmy się nad przebiegiem samej transakcji. Inwestując w IT, kupujemy przyszłe, w domyśle gigantyczne zyski. Te były przypisane do firmy Zigzag i Józefa Jędrzejczyka, nie zaś do spółki Ariel i jej właścicieli. Za te przyszłe zyski trzeba było dopiero zapłacić. Czym? Tymczasowo środkami z emisji papierów dłużnych, później wpływami z emisji akcji serii E.Windowanie ceny akcji Ariela świadczyło o tym, że inwestorzy zakładali, iż firma, kupując Zigzag za 800 tys. USD, zrobi znakomity interes. Dokładniej, że kupi spółkę po cenie znacznie niższej od jej rzeczywistej wartości (tej wynikającej z wyceny jej aktywów i wyceny jej przyszłych zysków). Ale jeżeli Ariel kupuje firmę Zigzag znacznie poniżej wartości, to dotychczasowy właściciel sprzedaje firmę... znacznie poniżej wartości.Takie rozwiązania (transfer aktywów) mogą być stosowane, gdy struktura udziałowców obu firm jest podobna. Ale tu nie była ? udział Józefa Jędrzejczyka w Arielu wynosi 27%. Efekty podatkowe również nie powinny być wytłumaczeniem, gdyż posiadane akcje Ariela nie zostały kupione w ramach oferty publicznej i ich ewentualna sprzedaż nie jest zwolniona z podatku dochodowego. Przekazanie prawie większości zysków z transakcji na rzecz innych akcjonariuszy oznacza brak rozsądku.Znający logikę, zarzucą mi podstawowy błąd w całym rozumowaniu ? zakładałem efektywność na rynku akcji, a w szczególności rynku IT. A to poważny błąd. w oparciu zaś o błędne założenia można udowodnić dowolną tezę. Za wzrostem cen Ariela mogła stać zwykła, znana wszystkim spółdzielnia. Nasza polska.Dalszy los Ariela jest oczywisty. Spółka kupiła już trzy firmy z branży IT: wspomnianego Zigzaga, katowicki Net i zabrzański K3 Dom i wkrótce przeniesie siedzibę do Warszawy. Później należy się spodziewać połączenia z Zigzagiem i pozostałymi. Różnica pomiędzy zapłaconą ceną za akcje a wartością księgową jego aktywów powiększoną o zobowiązania zaksięgowana zostanie jako ?wartość firmy z wyceny?. Jednorazowe umorzenie tej pozycji bilansowej oznacza znaczne papierowe straty. Do tego samego worka zostaną wrzucone straty rzeczywiste związane z odprawami dla zwalnianych pracowników, rezerwami na buty i podeszwy i inne, o których przeczytamy w przyszłych komunikatach. A później już ylko świetlana e-przyszłość.To samo można było uzyskać wprowadzając Zigzag na giełdę i wokół niego budując silną firmę internetową. Ale to trwa i kosztuje ? trzeba zrobić prospekt emisyjny (odsłonić się), uzyskać zgodę KPWiG na wprowadzenie akcji do obrotu publicznego, przeprowadzić emisję, przejść procedury w KDPW i na GPW. W tym czasie internetowa hossa mogła się załamać (i częściowo się załamała). A i z Arielem coś trzeba było zrobić.

Artur Sierant