Szansa dla graczy instytucjonalnych

Rynek kontraktów na WIG20 zdominowany jest przez indywidualnych inwestorów,spekulujących na zmianach cen. Pewne sygnały świadczą o obecności podmiotów zabezpieczającychportfele akcji oraz dokonujących transakcji arbitrażowych ? z całą pewnością jest ich jednak zbyt mało.Ta nierówna struktura uczestników rynku powoduje, że zachowanie się ceny kontraktów wydaje sięczasem bardzo dziwne.

Generalnie spekulant nie ma powodu, aby interesować się takimi rzeczami, jak wartość teoretyczna kontraktu, jego poziom w stosunku do tej wartości czy relacja między ceną kontraktu i ceną instrumentu bazowego. Dla niego najważniejsze powinny być przewidywania co do kierunku cen i zajęcie odpowiedniej pozycji. Kwestie związane z ceną teoretyczną powinny jednak stanowić punkt zainteresowania instytucji, którym zależy na osiąganiu wyniku lepszego od konkurencji przy zastosowaniu relatywnie ?bezpiecznych instrumentów?. Rynek terminowy nosi piętno ryzykownego i być może jest to powód awersji rodzimych instytucji do tego segmentu (niektóre z nich timing ? czyli aktywne reagowanie na zmiany koniunktury ? utożsamiają z ryzykiem). Niemniej jednak istnieje szerokie spektrum możliwości oferowanych przez futures, służących do ograniczania ryzyka lub pozwalających zarabiać przy ograniczonym ryzyku.Jednym z tego rodzaju transakcji jest arbitraż indeksowy wykorzystywany na rozwiniętych rynkach przez fundusze indeksowe czy emerytalne. ?Przedmiotem arbitrażu indeksowego może być każdy indeks rynkowy. Indeks i odpowiednie kontrakty futures mają w terminie realizacji kontraktu tę samą cenę, ponieważ rozliczenie gotówkowe kontraktu opiera się na wartości indeksu w dniu wygaśnięcia kontraktu. Inaczej wygląda to przed terminem realizacji. Notowania indeksu i kontraktu podlegają wahaniom i zwykle od siebie się różnią? (J.C. Francis, Inwestycje. Analiza i zarządzanie, WIG-Press). Sama koncepcja arbitrażu indeksowego jest wyjątkowo prosta. W sytuacjach, gdy kontrakt notowany jest powyżej swojej wartości teoretycznej, powinniśmy zająć krótką pozycję na rynku terminowym i długą w koszyku akcji reprezentującym indeks. W sytuacji odwrotnej (kontrakt poniżej swojej wartości teoretycznej) zajmujemy długą pozycję w kontraktach i krótką w akcjach. Ze zrozumiałych powodów ta druga opcja na rodzimym rynku jest praktycznie niemożliwa do zastosowania ? krótka sprzedaż akcji jest fikcją. Rozważmy więc pierwszą sytuację.Od grudnia 2000 roku kontrakt na WIG20 wygasający w marcu br. notowany jest ponad swoją wartością teoretyczną. Nadwyżka ceny kontraktu 2 stycznia nad wartością teoretyczną wynosiła 53 pkt. (nad indeksem 102 pkt.), 17 stycznia zaś doszła nawet do 80 pkt. (nad indeksem 117 pkt.). Pamiętajmy, że do wygaśnięcia zostało sześć tygodni, a więc za sześć tygodni wartość kontraktu zrówna się z poziomem indeksu.Załóżmy, że zrównoważony fundusz inwestycyjny posiada aktywa o wartości 10 mln zł, z czego 50% zaangażowanych jest w akcje dokładnie reprezentujące WIG20. Zarządzający zauważa istotne przewartościowanie kontraktu na WIG20 w stosunku do wartości teoretycznej i postanawia dokonać arbitrażu indeksowego. W tym celu musi sprzedać odpowiednią liczbę kontraktów. Portfel akcji z WIG20 ma wartość 5 mln zł. Jeden kontrakt na WIG20 2 stycznia ma wartość ok. 17 900 zł. 5 mln zł/17900 zł = 279 kontraktów. Należy sprzedać 279 kontraktów (realizacja zlecenia zajmie około godziny).Od 2 stycznia do 6 lutego wartość portfela akcji funduszu zmniejszyła się o 2,2%, czyli o 219 tys. zł, z kolei zysk na transakcji w kontraktach wyniósł 351 tys. zł (po odliczeniu prowizji 343 tys. zł). Na wykresie widać, w jaki sposób kształtowała się wartość portfela akcji bez dokonania transakcji arbitrażowej i z jej uwzględnieniem. Jak widać, transakcja warta była trudu, wartość portfela po jej dokonaniu wzrosła do 10 132 416 zł.A co wydarzy się, jeśli obecna wartość WIG20 nie zmieni się aż do 16 marca, czyli terminu wygaśnięcia kontraktu? Naturalnie cena ktu spadnie do tego poziomu, dzięki czemu wartość portfela wzrośnie do 10 209 tys. zł (bez zabezpieczenia ? 9 781 tys. zł). Jeśli indeks spadnie, powiedzmy do 1600 pkt., strata na ?czystym? portfelu wyniesie 5,4%, po dokonaniu arbitrażu portfel wzrośnie zaś o 2,8%.W przypadku wzrostu indeksu zysk z niemodyfikowanego portfela przewyższy wynik na portfelu z arbitrażem dopiero, gdy WIG20 znajdzie się na poziomie 1900 pkt.Powyższy przykład pokazuje, że arbitraż indeksowy powinien zostać włączony do narzędzi stosowanych przez poważnych inwestorów instytucjonalnych, zarządzających cudzymi pieniędzmi. Warto zwrócić uwagę, że na giełdzie nowojorskiej transakcje z wykorzystaniem arbitrażu indeksowego dotyczą ok. 5% dziennego wolumenu akcji (35 mln akcji).

Grzegorz Zalewskiredaktor naczelny magazynu?Profesjonalny Inwestor?