Chemikalia nie w modzie

Kursy akcji części producentów chemikaliów spadają szybciej niż rynek. Inwestorów odstraszają mniejsze zyski spółek. Pytanie, czy przecena nie jest zbyt silna?

Posiadacze akcji producentów chemikaliów przeżywają ciężkie chwile. Obliczany przez nas indeks tej branży konsekwentnie pogłębia minima. W skali 12 miesięcy ma za sobą spadek o połowę, a na przestrzeni dwóch lat jego zmiana jest już bliska zeru. Indeks zachowuje się wyjątkowo słabo na tle całego rynku akcji - dla porównania WIG tkwi w tym samym miejscu od kilku miesięcy.

Na akcjach niektórych producentów chemikaliów można było dotąd stracić nawet znacznie więcej, niż wynikałoby to z i tak dużego już spadku indeksu branżowego. Przykładowo kurs Boryszewa zanurkował o ponad 80 proc. względem ubiegłorocznego szczytu, zaś Permediów - o 90 proc.

Analiza techniczna zniechęca

Ostry trend spadkowy oraz relatywna słabość względem całego rynku to z punktu widzenia analizy technicznej argumenty skłaniające do trzymania się z daleka od omawianej branży. Zasada jest prosta - powody do zainteresowania się walorami powstaną dopiero wówczas, gdy pojawią się sygnały odwrócenia trendu spadkowego. Na razie nie ma nawet oznak utraty impetu przez tę niekorzystną tendencję.

Wszystko to nie znaczy jeszcze, że akcje wytwórców chemikaliów należy na trwałe wykreślić z listy faworytów. W celu zrozumienia mechanizmu odwrotu inwestorów od branży chemikaliów warto prześledzić wzajemne relacje zysków spółek i cen ich akcji w ostatnich 12 miesiącach. Faktem jest, że część przedsiębiorstw odczuwa wyraźną presję na wyniki finansowe. Sztandarowym przykładem jest grupa Boryszewa - jej akcjonariuszy może niepokoić kurczenie się nie tylko zysków, ale również przychodów i kapitałów własnych. Władze spółki przyznają, że jeden z kluczowych elementów grupy, największy polski producent poliestrów i polimerów Elana, ugina się pod presją zalewu tanich wyrobów z importu. Są one tym tańsze, im mocniejszy jest złoty.

Problem szybkiego wzrostu notowań naszej waluty odczuwają również te spółki, które koncentrują się na eksporcie. Mocny złoty zmniejsza ich rentowność. Przykładem są rozliczające sprzedaż w dolarach Permedia, których zysk na akcję stopniał do poziomu najniższego od czterech lat.

Jeszcze w połowie ubiegłego roku - u szczytów hossy - rynek najwyraźniej zupełnie nie liczył się z takim scenariuszem. Wysokie wyceny świadczyły raczej o tym, że inwestorzy obstawiali dalszy szybki wzrost zysków. W końcu czerwca ubiegłego roku przeciętny wskaźnik cena/zysk w sektorze sięgał 30, cena/sprzedaż - 1,3, zaś cena/wartość księgowa - 3,6. Zbyt wysokie ceny akcji w połączeniu z rozczarowaniem wynikami spółek uruchomiły mechanizm bessy, który wciąż pogrąża notowania.

Wyceny dyskontują

spadek zysków

Warto zwrócić jednak uwagę na fakt, że podczas gdy w trakcie hossy kursy akcji rosły znacznie szybciej niż zyski spółek, to teraz mamy do czynienia z odwrotnym zjawiskiem. Kursy spadają o wiele szybciej niż zyski (w przypadku części spółek zyski nawet dalej rosną). Innymi słowy, pesymizm rynku jest równie duży (nadmierny?), jak jego optymizm sprzed roku. Obecnie wskaźniki C/Z, C/S i C/WK wynoszą odpowiednio: 8,4, 0,57 i 1,1. To poziomy porównywalne z minimami z ostatnich trzech lat.

Rewolucyjne zmiany postrzegania przez inwestorów branży chemikaliów łatwo zobrazować, posługując się metodologią, jaką zastosowaliśmy przed tygodniem w przypadku banków. Polega ona na obliczeniu teoretycznej wartości akcji w oparciu o historyczne mediany wskaźników C/Z, C/S i C/WK oraz aktualne dane finansowe (czyli zysk na akcję, sprzedaż na akcję i wartość księgową akcji). Następnie porównujemy tę wartość z obecnymi notowaniami, co pozwala stwierdzić, na ile walory są niedowartościowane lub przewartościowane.

Warunki do zmiany trendu

Z naszych obliczeń wynika, że powstają właśnie warunki sprzyjające zmianie trendu. Przeciętna różnica między wartością teoretyczną a kursami akcji producentów chemikaliów jest bliska 60 proc. Śmiało można więc mówić, że walory te są mocno niedowartościowane. Innymi słowy, rynek ze sporą nawiązCały problem z punktu widzenia inwestorów polega na tym, że samo niedowartościowanie to za mało, by mogło dojść do zatrzymania bessy. Również w czasie hossy akcje przez wiele miesięcy kosztowały więcej, niż wynikałoby to z historycznych wskaźników. Dopiero gdy wartość teoretyczna była mniejsza od wartości rynkowej o 60 proc., doszło do załamania trendu zwyżkowego. Podobnie jest obecnie. Niskie wyceny nie gwarantują zatrzymania tendencji spadkowej, a jedynie stwarzają dogodne do tego warunki. Jeśli chodzi o kupno akcji, to argumentem byłyby dopiero sygnały płynące z analizy technicznej.

Na koniec warto zwrócić uwagę, że grupą zdecydowanie wyróżniającą się w branży chemicznej są producenci nawozów: Police i Puławy. Po pierwsze, spółki te nie mają problemów ze zwiększaniem zysków. Obie przeżywają "złotą erę" - ich zyski na akcję są rekordowe dzięki korzystnej koniunkturze na rynku nawozów (zarówno w naszym kraju, jak i na świecie). Z drugiej jednak strony, ze stosowanej przez nas metodologii wynika, że akcje żadnej z tych firm nie są równie niedowartościowane, jak cała branża.

Wręcz przeciwnie - można nawet mówić o niewielkim przewartościowaniu w porównaniu z historycznymi wycenami.

Z kolei w przypadku spokrewnionej z producentami chemikaliów branży paliwowej akcje są znacznie tańsze, niż wynikałoby to z przeciętnych poziomów wycen w przeszłości. Ze stosowanej przez nas metodologii wynika, że wartość rynkowa Lotosu, Orlenu i PGNiG jest średnio o połowę niższa od wartości teoretycznej.