Drobni inwestorzy kontra spółki

Akcjonariusze mniejszościowi z reguły są na wagę złota. Ale co zrobić, gdy nadużywają swoich praw i w efekcie szkodzą spółkom?

Szantaż korporacyjny to nie tylko teoria. Możemy z nim się spotkać również w spółkach notowanych na warszawskiej giełdzie. Niekiedy przybiera zupełnie otwarte formy. – Kiedy wchodziliśmy na giełdę, zgłosiła się do nas osoba, która groziła, że jeśli nie spełnimy jej żądań, to przygotuje raport oczerniający naszą firmę – opowiada przedstawiciel jednej z giełdowych spółek, pragnący zachować anonimowość.

Czasem trudno jednoznacznie ocenić intencje wojujących akcjonariuszy. Części z nich zapewne przyświecają szczytne cele, ale nie brak i takich, którzy wytaczają powództwo, np. o uchylenie lub stwierdzenie nieważności uchwały tylko po to, by wywrzeć presję na spółkę. Historia pokazuje, że drobni inwestorzy toczą boje nawet z blue chips. Przykład? Michael Marbot, głosujący przeciwko uchwałom w Pekao, czy też Ryszard Zbrzyzny wojujący z KGHM. Z kolei kilka dni temu informację o zabezpieczeniu roszczenia poprzez wstrzymanie wykonania uchwał podało Gremi Media. Takie przypadki nie należą do rzadkości.

– Jakiś czas temu zgłosiła się do mnie spółka, której – niezwykle istotne dla jej rozwoju – podwyższenie kapitału zostało zaskarżone i wstrzymane zarówno przez sąd okręgowy, jak i przez KRS. Jak się okazało, za tą operacją stoi rynkowy konkurent spółki, który nabył jej akcje i stosując takie właśnie metody blokuje jej rozwój – mówi Radosław Kwaśnicki, radca prawny RKKW. Dodaje, że sprawa może trwać latami i zakończyć się pomimo ewentualnej wygranej w sądzie porażką rynkową zablokowanej firmy. – Zdarza się również, że akcjonariusze mniejszościowi przychodzą do większościowych z konkretnymi żądaniami w stylu: w zamian za odpowiednią kwotę ewentualnie inne działanie lub zaniechanie cofnę pozew, lub wniosek o zabezpieczenie. Komentarz tu jest chyba zbędny – ucina prawnik.

Czas to pieniądz

Bogdan Piotrowski z kancelarii Allen & Overy podkreśla, że między interesami spółki i akcjonariuszy mniejszościowych zawsze będzie istniało pewne napięcie. Dodaje, że polskie prawo przewiduje liczne instrumenty, które mają zapobiegać nadużywaniu prawa przez drobnych graczy. – Można np. wskazać zasadę, że zaskarżenie uchwały nie wstrzymuje postępowania rejestrowego, czy możliwość dochodzenia zwrotu do dziesięciokrotności kosztów postępowania przez spółkę w przypadkach bezzasadnego zaskarżenia uchwały – wskazuje.

Bezpodstawne zaskarżanie uchwał niesie ze sobą daleko idące konsekwencje dla spółki. To na nią spadnie zdecydowana większość kosztów poniesionych w związku z postępowaniem sądowym, a ponadto straci czas, co może mieć negatywny wpływ na jej biznes. – Problem leży bardziej w praktyce sądowej niż w kształcie regulacji prawnych. Sedno zagadnienia dotyczy tego, by zastrzeżenia drobnych akcjonariuszy nie prowadziły do wstrzymywania realizacji uchwały podjętej wolą większości, np. w sprawie połączenia, podziału, podwyższenia kapitału itp., ale aby ciężar takiego sporu przesunąć w kierunku roszczeń odszkodowawczych – mówi Mateusz Rodzynkiewicz, radca prawny z kancelarii Oleś & Rodzynkiewicz.

Problematyczne przepisy

Eksperci podkreślają zarazem, że kodeks spółek handlowych daje możliwość zawieszenia postępowania rejestrowego w razie zaskarżenia uchwały. Dopuszczalne jest to tylko w szczególnie uzasadnionych przypadkach, po przeprowadzeniu rozprawy, na której także pozwana spółka może przedstawić swoje racje. Niestety, nie rozwiązuje to problemu, ponieważ Sąd Najwyższy stwierdził, że procedura zawieszenia postępowania rejestrowego nie wyklucza zabezpieczenia powództwa. – Przy czym odbywa się to na posiedzeniu niejawnym i o całej sprawie spółka dowiaduje się ex post, gdy wykonalność uchwały jest już wstrzymana – podkreśla Rodzynkiewicz. Jego zdaniem jest to pogląd błędny, wypaczający sens regulacji kodeksowej, gdyż cel swój może ona osiągnąć tylko wtedy gdy będzie rozumiana jako regulacja szczególna, wykluczająca dopuszczalność stosowania obok niej także przepisów kodeksu postępowania cywilnego dotyczących zabezpieczania powództw. Trudno zatem się dziwić, że tzw. szantażyści korporacyjni wykorzystują sytuację, skoro stosunkowo łatwo jest uzyskać zabezpieczenie powództwa: wystarczy je uprawdopodobnić, by sąd procesowy wstrzymał wykonanie uchwały.

– Następnie taki drobny akcjonariusz idzie do zarządu spółki i składa „propozycję nie do odrzucenia": albo długotrwały proces, który ja w końcu przegram, ale w międzyczasie uchwała, którą zaskarżyłem straci dla spółki wszelkie znaczenie, albo odkupujecie moje akcje po cenie znacząco wyższej od rynkowej. Należałoby zatem raczej zaapelować do Sądu Najwyższego o więcej wyobraźni i pragmatyzmu przy kreowaniu linii orzeczniczej, gdyż drobni akcjonariusze zachowują się po prostu racjonalnie, czyli wykorzystują „prezent" jaki niezbyt roztropnie podarował im Sąd Najwyższy – mówi Rodzynkiewicz.

Trudny kompromis

Nie brak też jednak głosów, że na warszawskiej giełdzie inwestorzy indywidualni wciąż zbyt rzadko podejmują aktywność w zakresie ochrony swoich praw, ale częste przypadki działań na ich niekorzyść ze strony akcjonariuszy większościowych sprawiają, że aktywność ta systematycznie rośnie. – Jeszcze do niedawna akcjonariusze większościowi byli przyzwyczajeni, że np. w trakcie obrad walnego zgromadzenia mogą podejmować bez większego sprzeciwu niemal wszelkie decyzje, w tym korzystne przede wszystkim dla nich samych – podkreśla Piotr Cieślak, wiceprezes Stowarzyszenia Inwestorów Indywidualnych. Rzeczywiście, praktyka pokazuje, że spółek nieliczących się z drobnymi graczami na GPW nie brakuje. – Akcjonariusz większościowy musi być świadom, że posiadając spółkę w obrocie publicznym, nie może traktować jej jak swojej własności. Tak samo akcjonariusz mniejszościowy powinien być świadom, że nie powinien podejmować inicjatyw niekorzystnych dla spółki – reasumuje Cieślak.

[email protected]

Opinie

Konrad Konarski, partner, Baker & McKenzie

Od wielu lat próbuje się znaleźć balans pomiędzy słusznymi uprawnieniami akcjonariuszy mniejszościowych a potrzebą bezpieczeństwa obrotu i stabilności działania spółek publicznych. Dekadę temu podjęto próbę ograniczenia frywolnych pozwów poprzez wprowadzeniu progu 1 proc. akcji, którymi musiał dysponować powód. Wymóg ten został jednak uznany za niekonstytucyjny. Nie byłoby problemów z zaskarżaniem uchwał, gdyby sądy działały w miarę sprawnie. Idealnie byłoby, aby każdy mógł zaskarżać dowolną uchwałę, a sędziowie bez nadmiernego formalizmu oceniali ich słuszność i w ciągu kilkunastu dni oddalali pozwy pozbawione racjonalnego jądra. Z powodów, które trudno mi pojąć, są to jednak w Polsce postulaty utopijne. Na razie spółkom pozostaje obrona ważności uchwały w toku postępowania o uchylenie uchwały, a następnie bezlitosne dochodzenie roszczeń odszkodowawczych od osób, które w złej wierze nadużyły uprawnień i wyrządziły szkodę spółce lub pozostałym akcjonariuszom.

Mirosław Kachniewski, prezes, Stowarzyszenie Emitentów Giełdowych

Zagadnienie równego traktowania inwestorów jest jednym z największych problemów wszystkich spółek giełdowych. Z jednej strony bowiem każdy akcjonariusz powinien mieć prawo do udziału w życiu korporacyjnym spółki proporcjonalnie do udziału w kapitale, z drugiej zaś nie powinien działać na szkodę spółki, a zatem pozostałych akcjonariuszy. Takim szkodliwym działaniem może być sabotaż, gdy akcjonariusz nie ma rzeczywistego interesu gospodarczego. W skrajnym przypadku, np. posiadając jedną akcję, może zgłaszać sprzeciw do uchwał WZ z powodów absolutnie pozamerytorycznych lub z intencją dokonania szantażu korporacyjnego. Najważniejszym elementem obrony jest właściwe przygotowanie i przeprowadzenie WZ, co od sześciu lat ćwiczymy z emitentami w ramach symulowanych walnych zgromadzeń Zwykłej Spółki SA. Jeśli wszystkie procedury zostaną dochowane, to możliwości sabotażu zostają ograniczone do minimum, przy jednoczesnym zachowaniu wszystkich praw nawet najmniejszych akcjonariuszy.

Wojciech Kalinowski, adwokat, DLA Piper

W spółkach akcyjnych funkcjonuje zasada prymatu kapitału nad osobami, co przekłada się na rządy większości i ma stanowić gwarancję efektywności spółek kapitałowych. Taka konstrukcja może jednak prowadzić do wystąpienia konfliktów między interesami akcjonariuszy większościowych i mniejszościowych. Ustawodawca przyznał akcjonariuszom mniejszościowym pewne prawa mające chronić ich interesy, w tym prawo zaskarżania uchwał. Akcjonariusze większościowi z uwagi na zaangażowanie kapitałowe często zorientowani są na zapewnienie spółce rozwoju i długofalowych korzyści, co może być sprzeczne z interesem akcjonariuszy mniejszościowych, którzy nastawieni są na szybką realizację zysków z inwestycji. Skutkiem konfliktu interesów jest niejednokrotnie zaskarżanie przez akcjonariuszy mniejszościowych uchwał, mające na celu jedynie utrudnienie przeprowadzenia przez spółkę konkretnych procesów czy działań. Tego typu działanie może stanowić nadużycie praw przez akcjonariuszy mniejszościowych, które nie zasługuje na ochronę.