Przemysław Kwiecień, XTB: Jak potoczy się bitwa rynków z bankami?

Nastroje na światowych rynkach będą w dużej mierze zależały od tego, czy przecena surowców energetycznych skłoni banki centralne do bardziej gołębiej postawy, na co liczą inwestorzy – mówi Przemysław Kwiecień, główny ekonomista XTB.

Bank Japonii (BoJ) na środowym posiedzeniu nie zrobił kolejnego kroku ku normalizacji polityki pieniężnej, czego oczekiwano na rynkach finansowych. W rezultacie wyraźnie, choć przejściowo, osłabił się jen, który od grudnia, gdy BoJ zaskoczył inwestorów zmianami w polityce kontroli krzywej rentowności, mocno zyskiwał na wartości. BoJ nie będzie kontynuował normalizacji polityki pieniężnej?

W kwietniu zmieni się prezes BoJ. Rynek będzie czekał na tę zmianę, wiedząc, że polityka agresywnego łagodzenia polityki pieniężnej, która zdefiniowała kadencję Haruhiko Kurody, niczego dobrego nie przyniosła. Teoria ekonomii sugeruje, że długoterminowy wzrost gospodarczy zależy od czynników podażowych, a nie od ekstremalnych prób stymulowania popytu. Japonia utknęła w pułapce niskiego wzrostu i niskiej inflacji. Teraz, za sprawą globalnych procesów inflacyjnych, w Japonii inflacja doszła do niemal 4 proc. To dużo jak na kraj, który długo miał problem z dojściem nawet do 1 proc. Inwestorzy myśleli więc, że skoro polityka pieniężna BoJ może się zmienić po zmianie prezesa, to dlaczego nie wcześniej? Rynek wywierał na BoJ presję, prowadząc do wzrostu rentowności i zmuszając go do interwencji (zwiększenia skupu obligacji – red.). Ostatecznie BoJ zdecydował się na rozszerzenie w grudniu pasma dopuszczalnych wahań rentowności, więc rynek oczekiwał kolejnego takiego kroku. Tak się nie stało. Wracamy więc do czekania na nowego prezesa. Pytanie, czy inwestorzy odpuszczą sobie grę przeciwko Kurodzie, czy będą go nadal testowali.

Jak może wyglądać normalizacja polityki pieniężnej w Japonii? W posiadaniu BoJ jest już 53 proc. całego długu rządu w Tokio. Tej polityki nie da się wiecznie kontynuować, ale wydarzenia z grudnia pokazują, że trudno się z niej wycofać. Rozszerzenie pasma dopuszczalnych wahań rentowności sprawiło bowiem, że BoJ musiał zacząć skupować jeszcze więcej obligacji niż wcześniej.

Japonia to jest pacjent w takim stanie, że nie ma przetartych ścieżek prowadzenia terapii. Cokolwiek BoJ będzie robił, będzie eksperymentem. W każdym innym kraju rynek zweryfikowałby taką politykę pieniężną i wymusił zmiany. Ale w Japonii koszty tej polityki pokrywa społeczeństwo, nie ma więc tego dyscyplinującego czynnika w postaci rynku, nie ma twardego ograniczenia. Ale warto przypomnieć, że Bank Szwajcarii też nie miał twardego ograniczenia w swojej polityce stabilizacji kursu franka, a jednak w końcu się z niej wycofał.

Trwająca od grudnia aprecjacja się skończyła?

Większe umocnienie jena będzie możliwe, jeśli coś się w polityce pieniężnej BoJ rzeczywiście zmieni. Same spekulacje nie wystarczą, żeby tę walutę wyraźnie umacniać. Trzeba pamiętać, że jej aprecjacja w dużej mierze wynikała z deprecjacji dolara. To, co się będzie teraz działo na parze USD/JPY, też będzie wypadkową kilku czynników. Z jednej strony będzie to zależało od oczekiwań pod adresem Fedu. Ostatnie osłabienie dolara było bowiem podyktowane nadziejami na nieco łagodniejszy scenariusz zacieśniania polityki pieniężnej w USA. Po stronie Japonii decydujące będą konkretne działania BoJ – w tę czy inną stronę. Bo może się okazać, że nowy prezes niczego w kursie BoJ nie zmieni, co przywróciłoby presję na osłabienie japońskiej waluty.

W kontraktach terminowych wyceniany jest wzrost głównej stopy procentowej w USA do 4,9 proc. około połowy br., potem zaś jej spadek. Obecnie wynosi ona 4,5 proc. Przedstawiciele Fedu sygnalizują z kolei, że planują podnieść tę stopę wyraźnie powyżej 5 proc. i utrzymać ją tam do końca br. Czy ta rozbieżność między sygnałami z Fedu a oczekiwaniami rynku była motorem trwającej od października ub.r. hossy? Czy Fed przekona rynki, że zacieśnienie polityki pieniężnej będzie bardziej agresywne, co będzie oznaczało pogorszenie nastrojów?

W polityce Fedu podoba mi się to, że od pewnego czasu robią to, co mówią, że zrobią. Rynki próbują się z Fedem kłócić, łapią się każdego argumentu, żeby wywrzeć na Fed presję na zmianę kursu. Dzisiaj argumenty na rzecz łagodniejszej polityki pieniężnej – nie tylko w USA, ale globalnie – to ogromne spadki cen surowców energetycznych, które korygują impuls inflacyjny z ubiegłego roku. Gra będzie się toczyła o to, czy przy niższych cenach energii uda się ograniczyć efekty drugiej rundy, tzn. czy szybko będzie też spadała inflacja np. w sektorze usług. Na tym będzie się koncentrował Fed. Bo rynek pracy w Stanach Zjednoczonych pozostaje bardzo mocny, pomimo dotychczasowych podwyżek stóp. To będzie sprzyjało efektom drugiej rundy i tego Fed się boi. Ja zakładam, że w krótkim terminie Fed będzie nieugięty, ale na dłuższą metę może oczekiwaną ścieżkę stóp korygować.

Jeśli Fed będzie nieugięty, to czeka nas korekta na rynkach?

Już w grudniu mieliśmy, szczególnie w USA, zejście na ziemię. Europa rządziła się swoimi prawami, bo ten spadek cen energii ma tu większe znaczenie. Ale teraz i w USA znów wracają nadzieje na zmianę postawy Fedu. Nie mam silnego przekonania, czy Fed zgasi ten entuzjazm, skoro to odbicie od grudnia nie było duże.