Andrzej Powierża, BM Citi Handlowy: Banki na GPW. Mają potencjał czy są już za drogie?

Jeżeli będzie kontynuowany przepływ kapitału z USA do Europy, to polski rynek akcji także z tego skorzysta. Daleko jest do momentu, kiedy powiedziałbym, że polskie banki są zdecydowanie za drogie – mówi Andrzej Powierża, analityk BM Citi Handlowy.

We wrześniu 2024 r. w Parkiet TV mówił pan, że kursy akcji banków mają potencjał do wzrostu. Od tamtego czasu indeks WIG-banki zyskał ok. 36 proc., rósł mocno głównie w tym roku. Od dołka z października 2022 r. zyskał już ponad 260 proc. Banki są już drogie?

Jesienią prawie do końca 2024 r. mieliśmy okres słabości, a później powrót entuzjazmu. Wyjaśnieniem jest globalny sentyment, który się poprawił, jeżeli chodzi o akcje w Europie. Sektor bankowy wszędzie cieszy się większym powodzeniem i z tego skorzystały polskie banki. Być może ostatecznie o dalszym kierunku zmian kursów zadecydują czynniki zupełnie spoza naszego podwórka. Trochę mnie niepokoi to, że kursy banków są dużo wyżej, niż były sześć miesięcy temu. Jeżeli spojrzymy na sektor, na wyniki, na oczekiwania, to niewiele się zmieniło na plus.

W ubiegłym tygodniu RPP ścięła stopy procentowe o 50 pkt baz. Kursy akcji banków dalej rosły. Czy taka obniżka była w cenach?

Poprawił się sentyment, a obniżka stóp była spodziewana, więc nie zaskoczyła. Stopy procentowe ostatecznie wylądują na poziomie między 3 a 4 proc. na koniec przyszłego roku. Dopóki się poruszamy w tym przedziale, to można powiedzieć, że się niewiele zmieniło. Ciecie stóp trochę pogorszy wyniki banków w tym roku w stosunku to tego, czego poprzednio oczekiwaliśmy, ale one i tak będą lepsze, niż mogliśmy się spodziewać sześć miesięcy temu.

Zysk netto sektora bankowego w 2024 r. był rekordowy, przekroczył 40 mld zł. Przez obniżkę stóp w tym roku może być znacząco niższy?

Nie spodziewam się niższych zysków w tym roku. Obniżka stóp w maju zaowocuje spadkiem wyniku odsetkowego dopiero w trzecim kwartale. Banki miały czas, żeby się przygotować do tego cięcia.

Ich wyniki teraz są mniej wrażliwe na stopy?

Większość inwestorów uwzględnia w wycenach mniejszą wrażliwość wyników banków na stopy, a rynek reaguje na to, co jest inne niż oczekiwania. Jeżeli nie ma miejsca na to, żeby wydarzyło się lepiej, niż myślimy, to w związku z tym nie ma też podstaw, żeby zakładać, że prognozy się zwiększą. A zmiana prognoz w górę jest jednym z czynników, który powoduje wzrost cen akcji. Więc kiedy dobry scenariusz mniejszej wrażliwości wyników na stopy jest w cenach, to trochę mnie to niepokoi.

Rynek jest też przekonany, że kredyty hipoteczne na okresowo stałą stopę będą przynosiły bankom stały dochód. A tak niekoniecznie musi być, bo konsumenci mają prawo je wcześniej spłacić. Jedną z niewiadomych jest to, czy powstanie w Polsce rynek refinansowania kredytów hipotecznych na stałą stopę, jak ostra będzie konkurencja o tych klientów. A skala obniżek stóp będzie spora, jeżeli główna stopa dojdzie do 3,5 proc. W stosunku do szczytowego poziomu będzie to bardzo duża obniżka.

Przy niższych stopach zwiększy się sprzedaż kredytów i banki będę dalej dużo zarabiać.

Liczę na to, że rzeczywiście niższe stopy procentowe pozytywnie przełożą się na wzrost kredytu hipotecznego. Ale tutaj też są ryzyka związane z tym, że poruszanie przez polityków tematu oprocentowania kredytów hipotecznych i zysków banków ma często odwrotny skutek. Im bardziej politycy mówią o tym, że opodatkują banki, tym bardziej banki zastanawiają się, czy nie trzeba zapewnić sobie większych marż.

Polskę czeka duża transformacja energetyczna, wzrost wydatków związanych z bezpieczeństwem i obroną. Wzrosną kredyty dla firm?

Jak na razie trochę mnie rozczarowuje tempo wzrostu kredytów korporacyjnych w sektorze po marcu, które spadło w stosunku do poprzednich miesięcy. Jesteśmy na poziomie 3 proc. w stosunku do 5 proc. wcześniej. Środki unijne w pierwszym rzucie są konkurencją dla kredytów bankowych. Jeżeli firmy mogą pozyskać darmowe środki unijne czy tanie pożyczki w ramach KPO, no to sięgają najpierw po te pieniądze.

Mam nadzieję, że kiedy te inwestycje ruszą szerokim frontem, to podwykonawcy i inne podmioty uczestniczące w procesach inwestycyjnych będą sięgać do banków po finansowanie i do końca roku zobaczymy ożywienie w kredytach korporacyjnych.

Być może będzie to równoważyć efekt niższych stóp w kredytach hipotecznych. Tylko mówimy o oczekiwaniach, które mieliśmy już od jakiegoś czasu i które cały czas się nie sprawdzają.

We wrześniu na osiem analizowanych banków z GPW miał pan dla siedmiu rekomendacje „kupuj”. A teraz jakie ma pan zalecenia?

Jeszcze chwilę muszę poczekać na dane, na komplet wyników za I kwartał, żeby móc sfinalizować raport, więc uchylę się od odpowiedzi. Widzę kursy akcji, które są dużo wyżej, niż były parę miesięcy temu. A otoczenie specjalnie się nie poprawiło. Sytuacja rozwija się zgodnie z oczekiwaniami lub troszeczkę gorzej jak w przypadku wzrostu kredytów korporacyjnych. Wyniki zaraportowane przez banki za pierwszy kwartał jak na razie są takie sobie.

Ale jeśli chodzi o zyski netto, zwykle są trochę lepsze od oczekiwań rynku…

Tak, ale jeżeli spojrzymy na przychody odsetkowe, to tam na ogół jest wynik trochę poniżej oczekiwań. Być może jest to tylko kwestia sezonowości. Ale trudno oczekiwać, że konsensus będzie rósł. W opłatach i prowizjach również nie ma miejsca na podwyższanie progresu.

Wszystko zależy od tego, jakiego sentymentu oczekujemy. Można się zastanawiać, co należałoby zrobić z kosztem kapitału przy wycenach. Jak stopy spadają, to może powinniśmy użyć niższego. Punktem odniesienia jest oprocentowanie dziesięcioletnich obligacji. Pytanie, jak ktoś podchodzi przy wycenie do tego parametru. Jednak niepewność globalnie raczej się zwiększyła. To też należałoby uwzględnić w wycenach, tj. premię za ryzyko.

Mamy pozytywne wyniki rozmów USA i Chin w sprawie ceł. Jest szansa na zawieszenie walk w Ukrainie. Jeżeli nastroje globalne będą pozytywne, to kursy akcji banków mogą się dalej dobrze zachowywać?

Jeżeli będzie kontynuowany przepływ kapitału z USA do Europy, to polski rynek akcji także z tego skorzysta. Jeżeli sprawdzą się oczekiwania, że koszty związane z sagą frankową będą nieduże, to będzie to dodatkowy czynnik, który pozytywnie wpłynie na zaraportowane wyniki banków. Dla inwestorów z drugiego końca świata polskie banki mogą stać się tańsze, bardziej atrakcyjne w przyszłym roku, kiedy zobaczą zaraportowany wynik lepszy niż w tym roku. Z punktu widzenia sentymentu jeszcze jest tutaj pole do optymizmu. Tylko czy jest to wystarczający powód, żeby utrzymać pozytywne nastawienie do sektora, nie jestem w stanie odpowiedzieć.

Ale nie skreśla pan banków pomimo tak dużego wzrostu kursów ich akcji?

Daleko jest do momentu, kiedy powiedziałbym, że polskie banki są zdecydowanie za drogie.

Co sprzedaż prawie 50 proc. akcji Santandera grupie Erste mówi o naszym rynku?

Nie mogę się odnieść do tej konkretnej transakcji. Dla mnie interesujące są wyceny, które płacą strategiczni inwestorzy. To nie jest tak, że oni zawsze mają rację, że się nigdy nie mylą. Były okresy, kiedy za banki w naszym regionie przepłacano. Więc jeżeli duży strategiczny inwestor wykłada pewną kwotę, która jest zbliżona do ceny rynkowej, to tę wycenę rynkową uwiarygadnia. To pokazuje, że inwestorzy finansowi kupujący akcje na giełdzie i ci strategiczni, dokonujący większych transakcji, myślą podobnie, w podobny sposób wyceniają spółkę.

Not. Grzegorz Balawender