Opcje (część II): Strata klienta nie jest zyskiem banku

Wczoraj pisaliśmy o konstrukcji opcji walutowej. Wiemy już, czym się różni opcja put od call. Dziś skupimy się na strategiach opcyjnych i przedstawimy różnice między opcją a forwardem

Strategia opcyjna to połączenie co najmniej dwóch różnych opcji w jeden instrument. Po co się to robi? Głównie w celu zmniejszenia, często nawet do zera, płaconej premii. Sprzedaż opcji (mimo opisanych powyżej czynników ryzyka) jest dobrym pomysłem na obniżenie kosztu zakupu innej opcji.

[srodtytul]A może "korytarz" [/srodtytul]

Najprostszym przykładem jest strategia zwana korytarzem. Jeżeli chce się zabezpieczyć przed nadmiernym spadkiem kursu walutowego, należy kupić opcję put - nabywa się wówczas prawo do sprzedaży waluty po kursie nie niższym niż ustalony kurs realizacji tej opcji (minimalny kurs sprzedaży). Zakup ten można częściowo lub całkowicie sfinansować sprzedażą opcji call - wziąć na siebie zobowiązanie do sprzedaży waluty po kursie nie wyższym niż kurs realizacji tej opcji (maksymalny kurs sprzedaży). Kurs realizacji opcji kupna jest wyższy niż kurs realizacji opcji sprzedaży.

Mimo że zawierając tego typu transakcję zabezpieczającą sprzedaje się opcję, zagrożeniem jest tzw. ryzyko utraconych możliwości (o ile nadal istnieje pozycja zabezpieczana) - nawet jeśli kurs znacznie wzrośnie, nie będzie można sprzedać waluty po kursie wyższym niż kurs umówiony, jako realizacyjny dla opcji call.

W wyniku złożenia opcji otrzymujemy widełki kursowe określone przez minimalny, gwarantowany kurs sprzedaży oraz poziom maksimum, który ogranicza możliwość korzystania ze wzrostu kursu. Oczywiście, można "polepszyć" warunki tego typu strategii. Na rynku finansowym nie ma jednak nic za darmo. Za wyższy minimalny kurs sprzedaży waluty trzeba zapłacić wyższą premię lub zwiększyć ryzyko wynikające ze sprzedanej opcji. W przypadku strategii "korytarz" można to zrobić, np. obniżając maksymalny kurs sprzedaży. Można również zwiększyć/zwielokrotnić nominał sprzedawanej opcji (tzw. lewarowanie).

Ale czy to w dalszym ciągu jest zabezpieczenie, czy już spekulacja? Jeżeli nominały transakcji zgodne są z polityką zabezpieczania (w szczególności suma nominałów wystawionych opcji nie przekracza otwartej pozycji walutowej przedsiębiorstwa, wynikającej np. z poziomu realizowanego eksportu), to nadal mamy do czynienia z formą zabezpieczania. Natomiast jeżeli pozycja przedsiębiorstwa odzwierciedlona jest w nominale kupowanych opcji, a nominał sprzedawanych opcji pozycję tę przekracza, wtedy nadwyżka zobowiązań firmy z tytułu sprzedawanych opcji jest pozycją spekulacyjną i źrodłem dodatkowego ryzyka. Właśnie w takiej sytuacji można mówić o pewnej "toksyczności" strategii opcyjnej.

Trzeba mieć również świadomość, że wbudowane w strategię sprzedane opcje będą wymagać złożenia zabezpieczenia i obciążać limit na transakcje pochodne, przyznany przez bank w takim samym stopniu, jak miałoby to miejsce, gdyby były to po prostu sprzedane opcje

[srodtytul]Opcje czy forward?[/srodtytul]

Czym jest forward. To transakcja ustalająca kurs zakupu lub sprzedaży waluty w określonym terminie w przyszłości. W porównaniu z opcją transakcja ta jest bezpłatna, ale nakłada obowiązek do rozliczenia transakcji na ustalonych wcześniej warunkach. Kurs wymiany ustalany jest "na sztywno". Klient musi rozliczyć transakcję po ustalonym kursie niezależnie od tego, czy w dniu zapadalności forwarda rynek oferuje korzystniejsze, czy też mniej korzystne od ustalonego poziomy kursowe.

Nie daje więc możliwości skorzystania w dniu realizacji z pozytywnej zmiany na rynku (spadku kursu w przypadku importera, wzrostu w przypadku eksportera). Ponadto kurs wymiany jest obliczany na podstawie wzoru matematycznego, natomiast w przypadku opcji istnieje pełna swoboda w wyborze poziomu kursu realizacji, i jest to tylko kwestia płaconej za to premii.

[srodtytul]Strategie opcyjne a forwardy[/srodtytul]

A strategie opcyjne? Bardzo ogólnie można je podzielić na dwie grupy. Pierwsza z nich to strategie gwarantujące pewien maksymalny koszt zakupu waluty (importer) lub minimalny kurs sprzedaży (eksporter), gorszy niż kurs forwardowy. W zamian za to oferują możliwość korzystania z pozytywnej zmiany kursu rynkowego, choć w ograniczonym zakresie (np. strategia dla eksportera określa maksymalny, ale jednak wyższy niż forward, kurs sprzedaży, z którego może skorzystać klient). Do tej grupy strategii należy między innymi opisywany powyżej "korytarz".

Drugą grupę stanowią strategie dające prawo do zakupu lub sprzedaży waluty po kursie korzystniejszym niż kurs forwardowy. Prawo to jest jednak w jakiś sposób ograniczone (np. do mniejszej kwoty - strategia "sub forward") lub wiąże się z dodatkowym ryzykiem (tego typu transakcje postaramy się przedstawić w przyszłości).

Dodatkowym aspektem jest kwestia wyceny instrumentu w czasie trwania transakcji i związane z tym obciążenia przyznanego klientowi limitu. Na wycenę transakcji forward ma wpływ bieżący kurs wymiany, termin realizacji oraz relacja stóp procentowych. W przypadku opcji dochodzi dodatkowy parametr, jakim jest zmienność kursu walutowego. Ma ona istotny wpływ na wartość opcji i może być powodem wyższego obciążenia limitu, niż miałoby to miejsce w przypadku forwardu.

[srodtytul]Co jest lepsze? [/srodtytul]

Niestety, nie ma idealnych rozwiązań. Dokonując wyboru zawsze trzeba opierać się na pełnym zrozumieniu wszystkich korzyści i rodzajów ryzyka, związanych z danym instrumentem. Powinien on być każdorazowo dopasowany do bieżącej sytuacji rynkowej oraz do stosowanej polityki zarządzania ryzykiem. To klient musi zdecydować, który rodzaj transakcji - forward, opcja czy strategia opcyjna - najlepiej spełni jego oczekiwania.

Na zakończenie chcielibyśmy wyjaśnić jeszcze jedną kwestię: strata klienta na transakcji nie jest zyskiem banku. Zawierane przez transakcje trafiają do "worka", którym jest tzw. portfel opcyjny. Tam mieszają się z transakcjami wszystkich klientów (zarówno eksporterów, jak i importerów). Portfel ten generuje wypadkową pozycję banku, która zamykana jest (w części lub w całości) na rynku międzybankowym na warunkach obowiązujących w danym momencie na tym rynku.

Nie jesteśmy oczywiście instytucją charytatywną. Bank zarabia, biorąc marżę w chwili zawierania transakcji (różnicę między oferowaną ceną a ceną międzybankową, po której moglibyśmy tę transakcję zamknąć). Powoduje to, że w efekcie nie jesteśmy, w sensie ekonomicznym, stroną transakcji - nie mamy interesu w tym, żeby klient stracił na transakcjach, ponieważ ta strata nie jest naszym zyskiem i odwrotnie: zysk klienta nie jest dla nas stratą. Nie stanowimy w ten sposób dla siebie konkurencji. Tym bardziej że domniemywane przez prasę działania na szkodę klientów nie mają sensu w sytuacji gdy uświadomimy sobie, że przedsiębiorca, który zawarł z nami transakcje, jednocześnie jest przez bank kredytowany.