Za silny złoty

Złoty jest za mocny. Tej tezy nie podważa większość ekonomistów. Ale co to właściwie znaczy? A może po prostu ukształtował się nowy poziom równowagi i na kurs USD/zł w okolicach 4 jesteśmy po prostu skazani.

Większość z nas obserwuje rynek polskiej waluty. I mam tu na myśli nie "nas ekonomistów" czy też "nas analityków", ale "nas Polaków". Powód tego zainteresowania jest oczywisty. W końcu to, co się ze złotym dzieje, decyduje o warunkach naszego codziennego życia. Przeciętny niewtajemniczony obserwator nie wychwyci zapewne większości zmian związanych z funkcjonowaniem rynku złotego, nie ma bowiem możliwości obserwowania go od środka. A szkoda, bo wiele one tłumaczą. Zastanówmy się więc na początku, jak zmienił się w ostatnich miesiącach rynek polskiej waluty?

Płytki rynek

Przede wszystkim stał się on bardziej płytki. To efekt wielu czynników, choćby tego, że zmniejsza się liczba uczestników (w czym spory udział mają różnego rodzaju fuzje) czy tego, że rozwija się rynek instrumentów finansowych, co oznacza mniejsze zainteresowanie bezpośrednim dostępem do polskiej waluty. W takiej sytuacji wystarczą znacznie mniejsze transakcje, aby doprowadzić do całkiem sporych zmian wartości (najlepszym przykładem jest tutaj początek lipca czy początek 2002 roku1). W efekcie wszyscy odnoszą wrażenie, że jest on mniej stabilny. I rzeczywiście tak jest. W tym sensie wciąż jeszcze jesteśmy "emerging market", i to może nawet teraz bardziej, niż np. dwa lata temu. Jednocześnie jednak złoty jest mniej wrażliwy na różnego rodzaju słowne próby zmiany jego wartości.

Moc złotego

Jeśli mówimy, że złoty jest mocny czy też, że jest przewartościowany, to znaczy, że występują czynniki, które przejściowo doprowadzają do wzrostu jego wartości. Przejściowo, czyli w jakimś określonym czasie, stosunkowo niedługim, powiedzmy kilku, kilkunastu miesięcy, biorąc pod uwagę realia procesów makroekonomicznych. Czy rzeczywiście złoty jest przewartościowany? Żeby odpowiedzieć na to pytanie, spróbujmy odnaleźć czynniki, które doprowadziły do wzrostu jego wartości.

Pod koniec 2000 roku zaczęły się poprawiać dane makroekonomiczne. Deficyt obrotów bieżących spadał, inflacja również. Mieliśmy więc bazę dla inwestycji finansowych. Stopy procentowe były na niezwykle wysokim poziomie, po kolejnej podwyżce dokonanej przez RPP w sierpniu. Zaczęło się więc kupowanie papierów skarbowych. I nie tylko ze względu na wysokie realne stopy, ale także na związane z nimi i z ogólną sytuacją gospodarczą oczekiwania na cięcia ich poziomów (obserwowaliśmy zatem zachowanie czysto spekulacyjne).

W dodatku przez rynek miały przepływać środki z prywatyzacji (plan mówił o ponad 18 mld zł wpływów), środki pomocowe z UE czy też rekompensaty dla pracowników przymusowych (to tylko te większe przepływy). No i oczywiście środki związane z inwestycjami bezpośrednimi (nie związane z prywatyzacją).

Dodajmy do tego problemy w Argentynie czy w Turcji. Uciekający kapitał spekulacyjny poszukiwał nowych rejonów. Polska wydawała się wymarzonym miejscem do działania. Nie może więc dziwić, że w takiej sytuacji złoty się umacniał. I to bardzo. W czerwcu pobiliśmy rekord, odchylenie dotarło do 15,9% ponad parytetem.

Złotego tylko na krótko osłabiły informacje o złej sytuacji systemu finansów publicznych czy też o rezultacie wyborów parlamentarnych, nie do końca pokrywającym się z oczekiwaniami (nowy, darzony dużym zaufaniem przez inwestorów zagranicznych minister finansów, czyli Marek Belka, nie może działać samodzielnie, ale musi dogadywać się z przedstawicielami partii koalicyjnej). Tak dotarliśmy do początku 2002 roku. Jak teraz wyglądają perspektywy?

Nadciągają chmury

Zacznijmy od makroekonomii. Wszystko wskazuje na to, że deficyt obrotów bieżących zacznie już wkrótce się pogarszać. W końcu ujawnią się efekty niekorzystnego kursu złotego i spowolnienia światowej gospodarki z jednej strony (słabszy eksport), z drugiej strony jeśli dojdzie do ożywienia gospodarki, a powinno do niego dojść najpóźniej w drugiej połowie roku, zacznie rosnąć import (reakcja importu w takich sytuacjach jest szybsza niż eksportu). Inflacja w tym roku wzrośnie, co do tego wszyscy są zgodni, pozostaje pytanie - o ile. W połączeniu z dużo niższymi stopami nominalnymi będzie to oznaczać niższe stopy realne. Odpada też argument o spekulacji pod kątem cięć. Może Rada zdecyduje się na jeszcze jeden ruch, ale zapewne już ostatni na dłuższy czas (pod koniec roku niewykluczone są wręcz podwyżki). Istnieje niebezpieczeństwo, że międzynarodowe agencje obniżą rating Polski w związku z kryzysem finansów publicznych (w lutym swoje coroczne oceny powinien wystawić Fitch).

Przepływy prywatyzacyjne będą znacznie mniejsze. Nie wiadomo zresztą, czy w ogóle przejdą one przez rynek, możliwe, że posłużą spłacie zobowiązań związanych z obsługą zadłużenia zagranicznego albo zostaną zamienione na złote w NBP, a więc poza rynkiem walutowym. Być może dostaniemy jakieś większe środki z UE, nie wydaje się jednak, aby mogły mieć one decydujący wpływ na rynek.

Poza tym pojawia się nowe niebezpieczeństwo. Bezrobocie osiągnie poziom około 18% prawdopodobnie już na początku roku. Nie ma szans, by trend spadkowy się osłabił, zupełnie realne jest niestety osiągnięcie 20% w ciągu 2002 roku. Są też i tacy, którzy wieszczą znacznie bardziej pesymistyczny rozwój sytuacji. Jeśli do tego dodamy trudny budżet, oznaczający brak podwyżek dla pracowników budżetowych, likwidację niektórych świadczeń społecznych i różnego rodzaju podwyżki wpływające na spadek poziomu życia, to w pewnym momencie społeczeństwo może po prostu nie wytrzymać, tym bardziej że polityka medialna rządu jest, delikatnie mówiąc, przeciętna (z prasy, radio i TV dowiadujemy się jedynie, że jest tragicznie, a będzie jeszcze gorzej, oczywiście trudno jest być optymistą, ale z drugiej strony przy takiej polityce informacyjnej oczekiwania społeczne muszą się pogorszyć, co nie wróży dobrze ożywieniu gospodarczemu).

W takiej sytuacji wystarczy iskra (któryś z polityków nowych partii opozycyjnych?) i może nam niewiele brakować do wariantu argentyńskiego. Oczywiście, nie mam tu na myśli upadku gospodarki, tu na szczęście jesteśmy w znacznie lepszej sytuacji (choćby tylko z racji wyraźnie niższego zadłużenie zagraniczne i lepszej sytuacji eksportu). Rząd może więc stanąć przed dylematem, co zrobić w takiej sytuacji. Wszystko to oznaczałoby wzrost ryzyka inwestycyjnego i mogłoby zniechęcić do angażowania się w Polsce. No i ostatnia kwestia. Możemy zaobserwować powrót kapitału do rejonów, z których uciekał on w zeszłym roku. Najlepszym przykładem jest Argentyna. Jeśli kraj ten w najbliższym czasie stworzy podstawy do wyjścia z kryzysu, będzie mógł liczyć na ponowne zainteresowanie inwestorów.

Złoty mniej stabilny

Czy więc złoty skazany jest na deprecjację? Część specjalistów twierdzi stanowczo: nie. Dlaczego? Tu pojawiają się różne argumenty. Mówi się na przykład o perspektywie szybkiego wejścia do EU, które wzmoże zainteresowanie polską walutą czy też o konieczności sfinansowania ogromnego deficytu budżetowego (i kupowaniu papierów związanych z jego finansowaniem przez inwestorów zagranicznych). Ja jednak uważam, że jest znacznie więcej argumentów za tym, że złoty się jednak osłabi, i to dość wyraźnie. Zupełnie możliwy jest jego powrót w okolice starego parytetu (co oznaczałoby spadek wartości o ponad 10%). Skłania mnie do tego właśnie analiza wyżej wymienionych czynników.

Co możemy powiedzieć z pewnością, to to, że rynek polskiej waluty nie będzie stabilny i musimy się przyzwyczaić do niebezpieczeństwa ruchów o kilka groszy w jedną lub w drugą stronę. Mało tego: ponieważ te ruchy będą związane ze stosunkowo niewielkimi transakcjami, trudno je będzie przewidywać. W tym sensie ryzyko rośnie. Wzrośnie więc jeszcze bardziej zainteresowanie różnego rodzaju instrumentami zabezpieczającymi. No i z drugiej strony będzie okazja do spekulacyjnych zarobków. Ale niestety także i strat. n

1 Całkiem możliwe, że była to zwykła spekulacja, która przyniosła zyski dzięki zaangażowaniu jednego inwestora czy grupy inwestorów zarówno na rynku spot, jak i na rynku np. opcji. Niska płynność to szansa na dokonanie dużego ruchu stosunkowo niewielkimi transakcjami. Taka strategia mogła się więc opłacać.