Majątek kurczy się wolniej

Za wysokie koszty działalności, kiepska sytuacja spółek portfelowych, w tym kupionych przez fundusze w ramach nowych projektów inwestycyjnych, i niezbyt wysokie zyski ze sprzedaży aktywów, to przyczyny, dla których wyniki netto NFI za 2001 r. są bardzo słabe.

Z punktu widzenia inwestorów ważne jest jednak, że majątek funduszy (aktywa netto), nie kurczy się już w tak zastraszającym tempie, jak w poprzednich latach, a w niektórych przypadkach nawet rośnie.

Aktywa netto NFI na koniec 2001 r. wyniosły ponad 2,9 mld zł i były mniejsze o około 80 mln zł niż na koniec 2000 r. Majątek funduszy nie kurczy się więc już w takim tempie, jak w poprzednich latach, a, co ważne, w kilku przypadkach nawet wzrósł. Sprawa jest ważna dla akcjonariuszy NFI, bo wariant likwidacyjny staje się w przypadku tych funduszy coraz bardziej prawdopodobny. Jest szansa, że spadek aktywów będzie dalej wyhamowywał, bo coraz mniej w portfelach NFI spółek (te raczej nie zyskują na wartości, a wiele z nich generuje wysokie straty, w których fundusze z księgowego punktu widzenia "uczestniczą"), a coraz więcej gotówki. Ta zaś lokowana jest bezpiecznie i przynosi dochody.

Przychody

z inwestycji

stale spadają

Dlaczego aktywa NFI nie rosną? Powodów jest kilka. Pierwszy to ujemne przychody z inwestycji. Ta pozycja w rachunku wyników funduszy to worek, do którego NFI wrzucają bardzo różne rzeczy. Przede wszystkim swój, choćby papierowy, udział w wynikach (zyskach, jak i stratach) spółek z portfela oraz dochody z różnego rodzaju lokat. Teoretycznie z upływem czasu przychody z inwestycji powinny rosnąć, bo fundusze sprzedają spółki, a pieniądze inwestują w bezpieczny sposób - lokaty bankowe, papiery dłużne - który gwarantuje im może niezbyt wielkie, ale w miarę pewne zyski. Przychody z tych lokat nie są jednak wystarczająco duże, by pokryć straty spółek portfelowych, co widać na przykładzie Zachodniego NFI. Do wyjątków należą Octava czy "Kwiatkowski", które mają wyjątkowo dużo gotówki i nie muszą się martwić wynikami spółek oraz Fortuna, która oprócz dochodów z lokat ma dodatni udział w wyniku firm z portfela.

Oczywiście, można powiedzieć, że straty spółek nie mają, poza księgowym, znaczenia dla funduszu, bo ważne jest, za ile NFI sprzeda daną firmę. Ale jak dobrze sprzedać przedsiębiorstwo, które od lat wykazuje stratę, którego kapitały topnieją, a pozycja rynkowa się kurczy? A w portfelach NFI zostały przede wszystkim słabe firmy (lepsze łatwiej było sprzedać).

Co gorsza jednak, także spółki, w które NFI zainwestowały w ostatnim czasie, nie prezentują dobrych wyników. Dlatego wysokie ujemne przychody z inwestycji ma Jupiter (strata Pro Futuro). Jeszcze gorzej wygląda sytuacja w przypadku Foksala, ale to efekt głównie kiepskich rezultatów spółek wniesionych do NFI przez Skarb Państwa (np. Firma Chemiczna Dwory).

Koszty za wysokie

Przy słabych przychodach z inwestycji wynik netto NFI mogą uratować albo wyjątkowo niskie koszty, albo wysokie zyski z inwestycji (zyski ze sprzedaży spółek portfelowych). Problem w tym jednak, że koszty operacyjne (ich główną pozycją są wynagrodzenia dla firm zarządzających) nie spadają, choć powinny. Dlaczego powinny? Skoro fundusze mają coraz mniej firm w portfelach, nowych projektów niemal nie realizują, a gotówkę wkładają do banku lub kupują za nią obligacje, to znaczy, że ich firmy zarządzające mają coraz mniej pracy. Znacznie mniej niż w okresie, kiedy prowadziły restrukturyzację przedsiębiorstw i aktywną politykę inwestycyjną.

Zapewne generalnie sytuacja, jeśli chodzi o koszty, wyglądałaby jeszcze gorzej, gdyby nie mocny złoty. NFI płacą swoim firmom zarządzającym równowartość pewnych kwot wyrażonych w euro lub - rzadko - w USD (większość NFI płaci 1,6 mln euro rocznie). Jupiter w zeszłym roku miał jedne z najwyższych kosztów operacyjnych, ale po pierwsze, stale jednak obniża wynagrodzenie dla zarządcy, a po drugie, powstał z połączenia dwóch funduszy. Proporcjonalnie ma więc mniejsze koszty niż inne NFI. Wśród pozostałych funduszy niekorzystnie wyróżniają się Octava, Hetman i Magna Polonia, a więc te, które płacą firmom zarządzającym więcej niż 1,6 mln euro. Poza tym w ich przypadku, a zwłaszcza Octavy, w grę wchodzą także ujemne róSprzedaż spółek

rzadko zapewnia

wysokie zyski

Co do efektów sprzedaży spółek z portfela, to wyglądają one różnie. Większość NFI na tych transakcjach nie traci (nie sprzedaje spółek taniej niż wynosi ich wartość w bilansie funduszy). Dzieje się tak dlatego, że wcześniej NFI potworzyły na firmy ogromne rezerwy (i wykazały ogromne straty). Ujawniona w ich księgach wartość przedsiębiorstw to było nierzadko minimum tego, co za spółki oferowali potencjalni inwestorzy. Oczywiście, sytuacja przedsiębiorstw zmienia się. Czasem więc trzeba je sprzedać trochę taniej niż wynika z wartości bilansowej, ale częściej NFI uzyskują z tego tytułu niewielkie zyski. Do wyjątków należą jednak, niestety, takie transakcje, kiedy udaje się spółkę sprzedać znacznie drożej, niż wskazywałaby na to ich wycena w księgach NFI. To rzadkość, bo NFI dawno wyprzedały większość "rodowych sreber". Ale to właśnie dzięki takiej transakcji wysokie zyski za ub.r. wykazała Octava. Fundusz sprzedał pakiet papierów Przedsiębiorstwa Robót Inżynieryjnych z Katowic za 73,5 mln zł. W księgach NFI wartość tego pakietu wynosiła 27 mln zł.

Przy słabych przychodach z inwestycji, wciąż za wysokich kosztach i niezbyt dużych zyskach ze sprzedaży spółek trudno o zyski netto. W sumie więc NFI zamknęły ubiegły rok stratą netto przekraczającą 50 mln zł. W 2000 r. było zdecydowanie gorzej, ale wówczas decydujące znaczenie miała strata Octavy, spowodowana rezerwami na utratę wartości spółek wiodących.