Arbitrażyści są na GPW

Wraz z wygaśnięciem grudniowej serii kontraktów terminowych na akcje inwestorzy otrzymali pierwsze, bardzo wiarygodne dowody działania arbitrażystów na warszawskim parkiecie. Tego dnia zostało odkupionych, a tym samym zamkniętych blisko 60% otwartych pozycji w akcjach sprzedanych krótko. Wartość transakcji przekroczyła 8 mln zł i w przypadku czterech spółek miała znaczący udział w całkowitym obrocie danymi papierami na sesji.

Z prowadzonych od końca września i podawanych przez KDPW do publicznej wiadomości statystyk, dotyczących wolumenu transakcji krótkiej sprzedaży i otwartych pozycji na koniec dnia obrotu, wynika, że przez ostatnie 3 miesiące inwestorzy sukcesywnie zwiększali swoje zaangażowanie w tego typu transakcje. Jest to o tyle dziwne, że w tym samym czasie przewagę na rynku posiadali kupujący, a jak wiadomo, krótka sprzedaż jest strategią przynoszącą zyski podczas spadków. Najrozsądniejszym wytłumaczeniem tego faktu jest więc działanie arbitrażystów. Oznacza to, że w momencie kiedy kontrakty akcyjne były notowane zbyt nisko w stosunku do instrumentu podstawowego (akcji), inwestorzy przystępowali do zakupu instrumentu pochodnego i krótkiej przedaży, słusznie licząc, że w przyszłości ceny w najgorszym wypadku wyrównają się, a oni wtedy zainkasują zysk, wynikający z początkowej różnicy w wycenie tych instrumentów.

Podczas piątkowej sesji wolumen obrotu nie odbiegał od średniej z ostatnich dni. Na spółkach z WIG20 wyniósł blisko 4,5 mln akcji, więc jak na ostatnie czasy był dość spory. Biorąc pod uwagę liczbę akcji, jaka została odkupiona w celu zamknięcia krótkich pozycji, ma to spore znaczenie, gdyż (jak pokazuje tabela 1) okazuje się, że w przypadku 4 spółek udział tych transakcji w całkowitym wolumenie na sesji 20 grudnia przekroczył 10%. Najwięcej, bo prawie połowę obrotu, arbitrażyści wykonali na Prokomie. Mimo znacznego udziału w przypadku wspomnianych 4 spółek, ich notowania miały bardzo spokojny przebieg i nie ma tu raczej mowy o znaczącym wpływie na giełdową wycenę.

Kolejnym argumentem potwierdzającym postawioną tezę jest fakt, że przedmiotem krótkiej sprzedaży były akcje tylko 8 spółek spośród kilkunastu, na których tego typu transakcje są możliwe. Nietrudno się domyśleć, że były to tylko te walory, które są instrumentami podstawowymi dla kontraktów terminowych, przy czym zabrakło wśród nich Elektrimu - z prostej przyczyny - tych akcji nie można sprzedawać krótko. W międzyczasie sprzedano krótko jeszcze 4651 akcji BIG Banku (18.11.2002 r.), ale pozycja ta dwa dni później została zamknięta.

Także liczba odkupionych w piątek walorów może potwierdzać, że były one wykorzystane do arbitrażu. W każdym z ośmiu przypadków była ona wielokrotnością liczby akcji, stanowiących jeden kontrakt terminowy (tabela 2).

Idąc dalej tym tropem, można łatwo wykazać, jaki na koniec piątkowej sesji był stosunek kontraktów stanowiących część strategii arbitrażowej do całkowitej liczby otwartych pozycji, pozostałych po ostatnim dniu notowań serii grudniowej (wykres). Okazuje się, że pomijając kontrakty na Telekomunikację i PKN w pozostałych 6 przypadkach arbitrażyści posiadali ponad 2/3 otwartych pozycji. Szczególnie interesująco na tle tego porównania prezentuje się grudniowy kontrakt na Pekao, gdzie na 305 kontraktów pozostawionych do wygaśnięcia, aż w 299 przynajmniej jedną ze stron byli arbitrażyści.

Obecnie (po sesji z 27 grudnia) utrzymywanych jest jeszcze 70 900 akcji sprzedanych krótko tych samych ośmiu spółek. Na podstawie powyższych wniosków uważam, że także i w tym przypadku zdecydowana większość papierów jest częścią arbitrażu (tabela 3).Arbitraż, ze względu na próbę zarobku nawet na najmniejszych różnicach w wycenie danego aktywa, aby był opłacalny, wymaga zaangażowania znacznych kwot. W związku z tym wykonywany jest on zazwyczaj przez duże, wyspecjalizowane fundusze inwestycyjne. Na naszym rynku działają dwa tego typu fundusze. Skala wykonywanych przez nie transakcji jest jeszcze mała, co wynika przede wszystkim z niskiej płynności zarówno kontraktów, jak i niektórych akcji oraz z faktu, że nie zawsze pojawiają się okazje do arbitrażu. O ile na kontraktach akcyjnych praktycznie każda szansa do takich transakcji jest wykorzystywana, to w przypadku futures indeksowych istnieje już bardzo poważne ograniczenie, wynikające z niemożności krótkiej sprzedaży akcji wielu spółek wchodzących w skład indeksu. Jest to o tyle istotne, że w ostatnim czasie zdecydowanie częściej pojawiały się okazje, polegające na kupnie kontraktu i krótkiej sprzedaży akcji. Jeżeli pojawi się odwrotna sytuacja, to jak przyznaje Marcin Winnicki, zarządzający funduszem Pioneer Arbitrażowy, jest ona natychmiast wykorzystywana. Twierdzi on, że fundusz, którym zarządza, w ostatnim kwartale znacznie więcej transakcji przeprowadził na kontraktach akcyjnych i że zdecydowana większość, z 839 pozycji "arbitrażowych" omawianych w tym artykule należała właśnie do Pioneera Arbitrażowego.

Krótka sprzedaż - to sposób na zarabianie na spadkach kursów akcji. Inwestor-pożyczkobiorca otrzymuje papiery od pożyczkodawcy i obiecuje mu oddać je w wyznaczonym terminie. W międzyczasie sprzedaje papiery, a następnie (jeśli ich cena spadnie) odkupuje po niższej cenie. Różnicę zachowuje dla siebie. Jeśli cena akcji wzrośnie, to musi odkupić papiery po wyższej cenie i na tym traci. Zarobek (lub stratę) należy pomniejszyć (powiększyć) o wartość prowizji dla biura maklerskiego oraz ewentualne dodatkowe wynagrodzenie dla pożyczkodawcy.

Arbitraż - to strategia inwestycyjna, której głównym założeniem jest osiąganie zysków większych niż oferuje rynek, bez ponoszenia ryzyka. Uruchamiany jest on wtedy, gdy ceny dwóch takich samych produktów w tym samym czasie różnią się. W naszym przypadku tym produktem są akcje (akcyjny kontrakt terminowy to nic innego jak umowa kupna/sprzedaży określonej liczby akcji, po określonej cenie w przyszłości). Jeżeli kontrakt jest niedowartościowany w stosunku do akcji, to należy go kupić i krótko sprzedać akcje. Jeżeli jest przewartościowany, arbitraż polega na sprzedaży kontraktu i kupnie akcji. W dniu wygaśnięcia cena kontraktu i akcji bardzo się do siebie zbliżają. Wtedy następuje zamknięcie pozycji arbitrażowej. Zyskiem jest początkowa różnica w wycenie.