Indeks branżowy bije rekordy

Analizy techniczna i fundamentalna są zgodne - w branży bankowej panuje hossa. W ślad za najlepszymi wynikami finansowymi w historii, rekordy biją także notowania. Trudno jednak oprzeć się wrażeniu, że za sukcesy banków w dużej części odpowiada bardzo korzystny zbieg okoliczności.

W drugiej połowie zeszłego roku mocno obniżyła się rentowność polskich obligacji o stałym oprocentowaniu. To zwiększyło wartość portfeli tych instrumentów, które stanowią istotną część bankowych aktywów. Spadające stopy procentowe mogą także stanowić istotną zachętę do zaciągania kredytów. Czy trend ten ma szansę się utrzymać? Warto zwrócić uwagę na rentowność 10-letnich obligacji skarbowych, która w szybkim tempie zbliża się do 5% (najniższy poziom w historii; czerwiec 2003). Jest dość prawdopodobne, że ten sam poziom osiągnie rentowność 10-letnich not amerykańskich. Sytuacja, w której rząd USA płaciłby takie same odsetki od długu jak Polski, wydaje się niemożliwa. Zatem ewentualny wzrost rentowności amerykańskich papierów skarbowych będzie poważnym ostrzeżeniem przed zmianą trendu na naszym rynku.

W 2004 roku po raz pierwszy obowiązywał obniżony podatek dochodowy dla firm. Stopa podatkowa (iloraz podatku i zysku netto) dla PKO BP, który w 2004 roku wypracował najwyższy zysk w branży, obniżyła się do 24%, z 35% w 2003 roku. W tym roku, jeśli efekt ten jeszcze wystąpi, to w mocno ograniczonym wymiarze. Warto zwrócić też uwagę na duże wahania kursów walut. Umocnienie złotego znacznie obniżyło marże osiągane przez eksporterów i być może zachęciło część z nich do zabezpieczenia ryzyka kursowego. Na tym również skorzystały banki. Nie bez znaczenia była też hossa na giełdzie i rynku pierwotnym, która zwiększyła dochody banków i ich biur maklerskich z opłat i prowizji. Wszystkie te czynniki określić można jako przejściowe - nie ma gwarancji, czy wystąpią w tym roku.

Rekordowe zyski

(ale tylko netto)

Pekao i PKO BP w 2004 roku zarobiły po ponad 1 mld zł i były to najlepsze rezultaty w historii obydwu instytucji. Rekordowe zyski miały także dwie inne spółki, których akcje uwzględniane są przy wyliczaniu indeksu WIG20: BPH i BZ WBK. Cała branża zarobiła 3,6 mld zł, co stanowi wzrost o 89% w odniesieniu do III kwartału 2004 roku. Zysk netto wzrósł czwarty kolejny kwartał i gdyby odwołać się do analizy technicznej, to można stwierdzić, że wykres pokazujący, ile banki zarobiły "na czysto", kreśli hiperbolę. Rekord z początku 2000 roku (w zestawieniu branżowym nie był wtedy uwzględniany PKO BP), został pobity o 40%.

Wydaje się, że w czasie silnej hossy (technicznej i fundamentalnej) trzeba długo wertować raporty finansowe, żeby napisać o wynikach coś mało pochlebnego. Okazuje się jednak, że niekoniecznie. Na przykład zysk z działalności bankowej wszystkich giełdowych spółek wyniósł 17,3 mld zł, o przeszło 0,5 mld zł mniej niż w rekordowym drugim kwartale 2002 roku. To samo można napisać o wyniku z tytułu odsetek. Wracając do terminologii analizy technicznej - wykresy obydwu wielkości (wyniku na działalności bankowej i z tytułu odsetek) od ponad dwóch lat znajdują się w trendzie bocznym. Tymczasem kursy są dziś znacznie wyżej. Jeśli brać pod uwagę indeks branżowy wyliczany przez PARKIET, szczyt z połowy 2002 roku został przekroczony o 43%, w przypadku wyliczanych przez giełdę WIG Banki - o 38%. Warto zatem mieć na uwadze, że "fundamentalne zaplecze" hossy na bankach nie jest tak solidne, jak to się wydaje na pierwszy rzut oka.

Wyceny niższe

Pochodną wysokich zysków netto giełdowych banków jest znaczne obniżenie wskaźników wyceny, w których decydujące znaczenie ma ta pozycja wyników. Biorąc pod uwagę popularny wskaźnik C/Z, trzy z pięciu banków wchodzących w skład WIG20 wyceniane są obecnie znacznie niżej niż w zeszłym roku. Bieżący wskaźnik C/Z jest niższy o prawie 40% dla BZ WBK, o ponad 20% dla Banku BPH i 10% dla Pekao, w porównaniu z zeszłoroczną średnią. Dwie pozostałe spółki z WIG20 - BRE Bank i PKO BP - nie mogą być uwzględnione w tym zestawieniu. BRE ma ujemny zysk na akcję, natomiast dla PKO BP brakuje bazy porównawczej. Gdyby uwzględnić pozostałe giełdowe banki, to okaże się, że największe odchylenie wskaźnika C/Z w odniesieniu do zeszłorocznej średniej ma ING Bank Śląski. Bank wyceniany jest 70% niżej. W razie zmiany trendu na giełdzie na spadkowy, niższe poziomy wycen mogą stanowić zawór bezpieczeństwa przed mocniejszym obniżeniem kursów bankowych akcji.

Usprawiedliwieniem dla wyższego niż w zeszłym roku poziomu wskaźnika cena/wartość księgowa jest znaczna poprawa rentowności kapitału własnego. Po wynikach IV kwartału ROE dla banków podskoczył do 9,2% i jest na najwyższym poziomie od czerwca 2002 roku. Gdyby w wyliczeniach nie uwzględnić BRE (około 280 mln straty w 2004 roku, ROE - 14%) wartość wskaźnika wynosiłaby 9,7%. Na podstawie wskaźników C/Z i C/WK nie można stwierdzić, żeby akcje notowanych na GPW banków były przewartościowane.

Krótki przegląd branżowy

BOŚ - zainteresowanie inwestorów skupia się na największych bankach i wykres kursu BOŚ kontynuuje zapoczątkowany przed dwoma laty trend boczny na poziomie 50 zł;

Bank BPH - w tym roku kurs akcji po raz pierwszy w historii przekroczył 500 zł i na razie analiza techniczna nie wskazuje, żeby miał spaść poniżej tej bariery - wczorajsze zamknięcie było najwyższe w historii;

BRE Bank - trend długoterminowy zmienił się na wzrostowy i kurs akcji jest najwyższy od 52 tygodni - warto jednak mieć się na baczności, bo spółka miewała w przeszłości kłopoty z utrzymaniem przez dłuższy czas korzystnej dla posiadaczy akcji tendencji;

BZ WBK - w lutym kurs akcji po raz pierwszy w historii przekroczył 100 zł, co jednak nie przyspieszyło tempa, w jakim rosną notowania - najbliższe wsparcie dla ewentualnej korekty stanowi poziom 99 zł;

Deutsche Bank PBC - od początku roku notowania krążą między 1,55 i 1,63 zł;

DZ Bank Polska, Fortis, Nordea BP - średnie obroty na sesję w ostatnich 6 miesiącach nie przekraczają 10 tys. zł;

Handlowy - mimo, że trend średnioterminowy zmienił się na wzrostowy, notowania rosną w wolnym tempie i stopy zwrotu w krótkim, średnim i długim terminie są niższe niż dla większości spółek w branży;

ING Bank Śląski - ośmioletnie zmagania z poziomem 400 zł wreszcie zakończyły się powodzeniem i wykres kursu w dobrym tempie ruszył do góry - ponieważ jednak niewielkie są szanse, żeby sprzedawane właśnie walory, których właścicielem jest ING Group, trafiły do drobnych inwestorów, głównym mankamentem tych akcji pozostanie niska płynność;

Kredyt Bank - na początku 2005 roku znacznie zwiększyły się obroty akcjami, co jest dobrą prognozą dla trwającego od czterech miesięcy trendu wzrostowego;

Millennium - pokonanie poziomu 3,5 zł, z którym kupujący zmagają się od ponad dwóch lat, zapewne korzystnie wpłynie na dynamikę trendu wzrostowego;

PKO BP - każde zbliżenie się notowań do poziomu 29 zł sprawia, że przewagę na rynku osiąga podaż - nie inaczej było także na wczorajszej sesji.