Zadecydują obligacje zza oceanu

W trakcie czterotygodniowej fali spadkowej WIG20 obniżył się o niecałe 10%. To nie są straty, których nie da się odrobić, ale o powrót do wzrostu będzie bardzo trudno. Po kilku miesiącach "oderwania" od sytuacji na głównych rynkach kapitałowych, trendy w Warszawie ponownie zaczynają wyznaczać wydarzenia na świecie.

Inwestowanie w krajach, które w zeszłym roku weszły do Unii Europejskiej, stało się na tyle popularne, że jeszcze w 2004 roku agencja Dow Jones zdecydowała się na publikację indeksu DJ Stoxx EU Enlarged 15. W jego składzie znalazło się 15 spółek o najwyższej wartości akcji znajdujących się w wolnym obrocie, notowanych na giełdach nowych członków Unii. Indeks tworzy 6 firm polskich, 4 węgierskie, 3 czeskie i 2 słoweńskie. Największy wpływ na wartość DJ Enlarged mają węgierskie bank OTP i koncern petrochemiczny MOL (każda ze spółek ma 14-15-proc. udział w indeksie) oraz polskie TP (udział 11%), PKN (10%) i Pekao (8%). Wartość bazową indeksu wyznaczono na 1000 punktów i przypisano ją ostatniej sesji 2002 roku.

Wciąż są zyski

Na pierwszej sesji marca DJ Enlarged, wyliczany w euro, osiągnął 2233,2 pkt - historyczne maksimum. W porównaniu z wartością sprzed roku indeks jest ponad 55% wyżej. W 2005 roku wzrósł 12%. Jednocześnie od początku marca rozpoczęła się największa od wiosny 2003 roku korekta. Wartość wskaźnika obniżyła się o ponad 12%. Poprzedziły ją szczyty, zbudowane przy wysokim wolumenie. Zatem wielu inwestorów kupiło sporo akcji, które straciły na wartości. Jeśli rynek podejmie próbę wzrostu staną przed szansą zamknięcia pozycji, które nie są zyskowne. Trudno będzie się jej oprzeć, bo coraz częściej pojawia się przekonanie, że na tak zwanych rynkach wschodzących spekulacyjny balon został napompowany nieco zbyt mocno. Sprawą otwartą pozostaje, w jakim stylu zostanie przekłuty.

Wciąż zbyt silnych powodów do niepokoju nie mają inwestorzy, którzy kupili akcje spółek wchodzących w skład DJ Enlarged przed kilkoma miesiącami lub jeszcze wcześniej. Oni wciąż jeszcze są na plusie. Z 15 firm, których notowania mają wpływ na wartość indeksu, 20% lub więcej niż na ostatniej sesji zeszłego roku notowane są (dane na 31 marca) walory MOL, PKN i czeskiego koncernu energetycznego CEZ. Ale już mniejsze spółki wchodzące w skład wskaźnika są na minusie. Ponad 5% niżej niż 31 grudnia 2004 roku notowana jest słoweńska KRKA, około 1% straciły walory Banku BPH i słoweńskiej firmy Mercator.

Rekordowo niski spread

Czynnikiem, który na razie tylko w niewielkim stopniu odcisnął piętno na notowaniach aktywów na rynkach wschodzących, jest rentowność amerykańskich papierów skarbowych. Przypomina to trochę sytuację z ropą naftową - rynki akcji przez długi czas ignorowały jej wysokie ceny. Tymczasem na wykresie dochodowości 10-letnich not skarbowych doszło do zmiany trendu średnioterminowego z bocznego na wzrostowy. W tej chwili rynek odpoczywa po dość szybkim ruchu w górę. W terminologii technicznej można mówić o ruchu powrotnym do górnego ograniczenia konsolidacji, z której doszło do wybicia. Ruch ten może się przeciągnąć i spowodować spadek rentowności do 4,4% z obecnych 4,5%. Nie można też wykluczyć, że zmiana trendu jest fałszywym sygnałem i dochodowość ponownie zacznie spadać w kierunku 4%, ale to jest w tej chwili mniej prawdopodobny scenariusz. Raczej wygląda tak, że rentowność 10-letnich papierów skarbowych rządu USA wzrośnie przynajmniej do 4,8%.

Jednym z czynników decydujących o atrakcyjności polskich aktywów dla, powiedzmy, średnioterminowego kapitału portfelowego, jest różnica między rentownością polskich obligacji i papierów skarbowych krajów rozwiniętych. Kiedy różnica ta robi się zbyt niska (spada premia za ryzyko), Polska przestaje być atrakcyjna. Zamiast kupować

10-letnie obligacje rządu RP notowane z rentownością 5,6%, część inwestorów decyduje się na zakup uważanych za bardziej bezpieczne 10-letnich papierów amerykańskich, których dochodowość wynosi 4,5%.

W połowie marca różnica między rentownością obligacji polskich i amerykańskich spadła do 1 pkt proc. Tak niska była tylko raz w historii - w sierpniu 2003 roku. Pod koniec listopada przed dwoma laty podskoczyła do 3 pkt proc., czemu towarzyszył wzrost rentowności polskich papierów 10-letnich z 5,6 do 7,4%. Kontynuacja trendu spadkowego cen amerykańskich obligacji może wymusić podobny ruch na polskim rynku długu także tym razem.

Teoretycznie rozpoczęty dopiero cykl obniżek stóp procentowych NBP powinien sprzyjać krajowym obligacjom, ale z drugiej strony w USA stopy wciąż idą w górę. A trendy na światowym rynku długu wciąż jeszcze wyznaczają Stany Zjednoczone, nie Polska.

Trend wciąż jest wzrostowy

Na zagrożenie płynące z rynku długu giełda zareagowała dość znacznym spadkiem, ale poniesione przez WIG20 straty wciąż można odrobić. Między 1850 i 1900 pkt na wykresie indeksu można wyznaczyć kilka linii trendu wzrostowego. To właśnie odbicie od jednej z nich zapoczątkowało korektę ostatniej fali spadkowej. Warunkiem koniecznym jej kontynuacji - i ataku na szczyt z 25 lutego - jest zamknięcie luki bessy z 16 marca (2010 pkt). W tej chwili popyt wydaje się na to zbyt słaby. Dlatego - choć nie wykluczyłbym ataku lub nawet przekroczenia wierzchołka na 2118 pkt - najpierw wskazane jest cofnięcie notowań w okolice 1930 pkt.