Ostrożne limity funduszy małych spółek

Czy ING i Pioneer zbyt ostrożnie oszacowały limit, do którego mogą rosnąć aktywa funduszy inwestujących w małe i średnie spółki? Takie wnioski płyną z analizy kapitalizacji i free float firm z tego segmentu rynku.

Przypomnijmy, że zarząd ING TFI podjął decyzję o wstrzymaniu przyjmowania wpłat do funduszu małych i średnich spółek po tym, jak jego aktywa przekroczyły 120 mln zł. Sprzedaż jednostek uczestnictwa zostanie uruchomiona ponownie, gdy aktywa spadną poniżej 90 mln zł.

Jakimi kryteriami kierowało się ING, określając limit wzrostu aktywów na 120-140 mln zł? (decyzja o zawieszeniu wpłat będzie obowiązywać od najbliższego czwartku; TFI szacuje, że do tego czasu aktywa mogą wzrosnąć do ok. 140 mln zł). Sebastian Buczek, nowy prezes ING TFI, twierdzi, że do wyliczenia tego poziomu nie użyto żadnych sztywnych parametrów. - Kierowaliśmy się przede wszystkim naszym wieloletnim doświadczeniem w zarządzaniu akcjami. Poziom 120-140 mln zł przy inwestycjach w mniejsze spółki wydawał nam się rozsądny - mówi S. Buczek.

Przyznaje jednak, że tworząc fundusz w zeszłym roku, TFI wzięło pod uwagę obroty akcjami spółek z tego segmentu oraz ich kapitalizację. Jak twierdzi, standardowo przyjmuje się, że udział funduszu w obrotach walorami spółki nie powinien przekraczać 1/3, a udział w kapitalizacji nie powinien być większy niż 10%.

Jedna trzecia udziału

w obrocie

Zrobiliśmy obliczenia dla tak określonych parametrów. Dotyczą spółek, których udział w WIG nie przekracza 2% (takie są ogólne założenia polityki inwestycyjnej ING Średnich i Małych Spółek). Przeciętny dzienny obrót dla każdej z tych firm, obliczony dla ostatnich 100 sesji (do 9 lutego włącznie) wynosi nieco ponad 1 mln zł. 1/3 tej kwoty to 347 tys. zł. Na rynku przyjmuje się, że czas upłynniania każdej pozycji z portfela nie powinien być dłuższy niż 2 tygodnie, czyli 10 sesji. A z tego wynika, że zaangażowanie funduszu w jedną spółkę nie powinno przekraczać 3,5 mln zł. Przy założeniu, że zarządzający kupiłby akcje wszystkich spółek, których udział w WIG nie przekracza 2% (110 spółek), aktywa funduszy mogłyby wynosić prawie 382 mln zł. Marek Świętoń, zarządzający ING Średnich i Małych Spółek, przyznaje jednak, że obecnie fundusz jest zaangażowany w ok. 40 podmiotach. Oznacza to, że aktywa funduszu mogłyby wynosić ok. 139 mln zł, czyli tyle, ile oszacowało TFI.

10 procent kapitalizacji

Teoretyczna wartość aktywów znacząco jednak rośnie, jeśli wziąć pod uwagę kryterium kapitalizacji. Wartość rynkowa spółek o udziale w WIG mniejszym niż 2% (z wyłączeniem firm zagranicznych) wynosi ok. 97 mld zł. 10% tej kwoty to 9,7 mld zł. Teoretycznie takie aktywa mógłby mieć fundusz, gdyby inwestował we wszystkie spółki z WIG o udziale w indeksie nieprzekraczającym 2% (bez firm zagranicznych). Przy obecnym zaangażowaniu ING w ok. 40 spółkach, dopuszczalny poziom aktywów, wyliczony według kryterium kapitalizacji, wynosi aż 3,7 mld zł.

- W ostatnich kilkunastu tygodniach zainteresowanie inwestorów mniejszymi spółkami bardzo wzrosło. Ale w okresie dekoniunktury obroty wyraźnie spadają, a mnie zależy, żeby fundusz zachowywał się dobrze również w tym czasie - mówi Marek Świętoń. - W tej chwili nie ma planów zwiększenia limitu wzrostu aktywów. Być może rozważymy to, gdy liczba małych spółek notowanych na GPW oraz ich obroty i kapitalizacja będą dalej rosnąć - dodaje.

10 procent free float

Paweł Borys, dyrektor inwestycyjny w AKJ Management, wcześniej zarządzający funduszem DWS Top 25-Małych Spółek, dodaje jeszcze jedno kryterium: udział funduszu we free float nie powinien być wyższy niż 10%. Według szacunków PARKIETU, free float dla spółek mających maksymalnie 2-proc. udział w WIG wyniósł na koniec stycznia ok. 60,5 mld zł (do akcji w wolnym obrocie zaliczyliśmy, podobnie, jak robi to GPW, pakiety akcji kontrolowane przez PTE i TFI). 10% tej kwoty to 6,05 mld zł (według kursów na 10 lutego). Takie aktywa mógłby mieć teoretycznie fundusz inwestujący we wszystkie spółki z WIG o udziale nie przekraczającym 2%. W przypadku ING, posiadającego w portfelu ok. 40 firm, kwota ta spada do 2,2 mld zł. To jednak wciąż wielokrotnie więcej, niż wynosi limit wprowadzony P. Borys potwierdza, że biorąc pod uwagę kryteria free float i kapitalizacji, aktywa funduszy małych spółek mogłyby być większe. - Ale z drugiej strony, przy zbyt dużych aktywach, wpływ poszczególnych spółek na wynik funduszu byłby ograniczony. A to oznacza, że zarządzanie przyjęłoby charakter kopiowania benchmarku, a nie selekcji spółek - mówi specjalista.

DWS Top 25 Małych Spółek zarządzał w styczniu 108 mln zł. TFI na razie nie wprowadziło limitu aktywów. Do 150 mln zł może z kolei wzrosnąć majątek Pioneera Małych i Średnich Spółek (na koniec stycznia wynosił 112 mln zł). Fundusz inwestuje dwie trzecie aktywów w spółki o kapitalizacji nie przekraczającej 250 mln euro. W portfelu ma obecnie ok. 50 pozycji.

Przy użyciu tych samych narzędzi, jakimi posłużyliśmy się w odniesieniu do ING, aktywa Pioneera mogłyby wzrosnąć odpowiednio do: 174 mln zł (kryterium obrotu), 4,7 mld zł (kryterium kapitalizacji) oraz 2,8 mld zł (kryterium free float).

Pioneer do określenia limitu wzrostu aktywów swojego funduszu kierował się głównie analizą obrotów na MIDWIG. Krzysztof Lewandowski, dyrektor ds. strategii, przyznaje jednak, że wyliczenia te były robione grubo ponad rok temu. - Wtedy limit na poziomie 150 mln zł wydawał nam się dosyć ostrożny. Teraz wynik obliczeń mógłby być inny - mówi K. Lewandowski.