Presja na emerging markets

Korekta na rynkach surowcowych i utrzymująca się presja podażowa na amerykańskim rynku obligacji spowodowały w lutym zatrzymanie zwyżki na emerging markets. Są podstawy, by sądzić, że będzie to wstępem do głębszej korekty.

Zachowanie poszczególnych rynków wschodzących w minionym miesiącu było dość zróżnicowane. Jedne parkiety wyraźnie szły w górę (Węgry, Rosja, Turcja, gdzie wzrost sięgnął odpowiednio 5%, 5,6% oraz 7%), inne w podobnym stopniu traciły (Argentyna i RPA spadły po ponad 4%, Korea o 2,5%). Taka polaryzacja zazwyczaj stwarza groźbę osłabienia trendu wzrostowego. Porównując jednak rozpoczętą 19 października minionego roku falę zwyżkową na emerging markets z trzema poprzedniczkami z okresu od wiosny 2003 r. widać, że tempo ruchu w górę jest wciąż wysokie. W przeszłości po 96 sesjach wzrostu notowania szły w górę o 27,6%, teraz nawet nieco więcej, bo o 31,2% (licząc w USD). Taka sytuacja rodzi, oczywiście, pytania, czy tak duże tempo zwyżki po trzech latach hossy, w czasie której indeks rynków wschodzących podniósł się o ponad 190%, nie jest objawem przesadnego optymizmu i zauroczenia tą grupą giełd. Patrząc na wielkość środków, jakie w tym roku napłynęły do funduszy lokujących na rynkach wschodzących (do 22 lutego 17,6 mld USD, wobec 20,3 mld USD w całym 2005 r.), trudno oprzeć się takiemu przekonaniu.

Są czy nie powody do obaw?

Często w momentach dużego rozgrzania rynków na dalszy plan schodzą względy natury fundamentalnej, natomiast coraz większe znaczenie przypisywane jest analizie technicznej. Rzeczywiście, inwestorzy w ostatnich miesiącach mniej zwracają uwagę na napływające dane makroekonomiczne, wskazujące na wytracanie przez wiele krajów zaliczanych do emerging markets dynamiki rozwoju (m.in. Brazylia i RPA). Jednocześnie w coraz mniejszym stopniu zdają się martwić możliwością odwrócenia dotychczasowych trendów na rynkach towarowych (szczególnie było to widoczne w odniesieniu do kursów akcji spółek paliwowych, które ustanowiły nowe rekordy, i cen ropy, które nie zdołały pokonać jesiennego maksimum). Nie zwracają uwagi na potencjalne zagrożenia płynące przede wszystkim z obejmującego coraz szersze grono krajów cyklu zaostrzania polityki monetarnej.

Podejście wynikające z analizy technicznej każe wyczekiwać na pojawienie się wyraźniejszego sygnału odwrócenia korzystnej tendencji na rynkach wschodzących. Mogłoby się nim stać zatrzymanie zwyżki na obecnym poziomie. To stwarzałoby zagrożenie, że konsolidacja z ostatnich tygodni stopniowo zacznie "przekształcać" się w formację podwójnego szczytu. Tu kluczowy byłby poziom 760,6 pkt, wypadający 30 pkt (3,8%) poniżej aktualnych notowań.

Obligacje nadal w niełasce

Koncepcja zakładająca znalezienie się emerging markets w ważnym momencie i hipoteza o możliwości zatrzymania ich zwyżki na obecnym poziomie koresponduje z tym, co dzieje się na amerykańskim rynku obligacji, szczególnie z papierami 10-letnimi będącymi punktem odniesienia dla oceny atrakcyjności akcji. Wykres ich rentowności w czwartek opuścił górą miesięczną konsolidację, tym samym zapowiadając udany atak na ubiegłoroczne szczyty położone nieco poniżej 4,7%. Tak rzeczywiście stało się w piątek.

Jakie to ma znaczenie z punktu widzenia rynków wschodzących? W ostatnich dwóch latach zyskowność 10-latek szła w górę już kilka razy (zazwyczaj wyraźnie szybciej niż teraz), ale żaden z tych ruchów nie powodował trwalszej zadyszki emerging markets. To prawda. Jednak wyraźnie widać, że przyczyniało się do krótkookresowego pogorszenia nastrojów. Średnio licząc w pięciu poprzednich przypadkach wzrostu dochodowości amerykańskich 10-latek (ruchy w górę trwające od 16 marca 2004 r., 22 października 2004 r., 9 lutego 2005 r., 27 czerwca 2005 r. oraz 1 września 2005 r.), spadek notowań na rynkach wschodzących zaczynał się mniej więcej po 20 sesjach zwyżki rentowności, a przyspieszał po około 30 sesjach. Teraz od styczniowego minimum dochodowości obligacji minęły 32 sesje. To mogłoby oznaczać, że jesteśmy u progu mocniejszego ruchu w dół na emerging markets.

W pięciu wcześniejszych przypadkach przeciętnie mniej więcej po 30 sesjach rentowność przestawała zwyżkować i przez kolejne prawie 20 sesji stabilizoWzrost zaczynał się z nieco ponad 3,9%. Tym razem zwyżka trwa od 4,33%. To oznacza jej rozpoczęcie ze znacznie wyższego poziomu niż poprzednio. Udany atak na ubiegłoroczny szczyt przekonuje, że zamiast konsolidacji po 30 sesjach zwyżki, jak to było w poprzednich przypadkach, będziemy świadkami dalszego ruchu w górę.

Zmierzch hossy na rynku

surowców?

Na taką ewentualność każe się przygotować również rynek towarowy. Trwająca na nim hossa w bardzo dużym stopniu podnosiła atrakcyjność rynków wschodzących. Indeks CRB, mimo osiągnięcia w ostatnim czasie silnych wsparć, niechętnie idzie w górę. Wykres dotarł w połowie lutego do rocznej średniej i trzyletniej linii trendu rosnącego. Wsparcie z nich złożone od 2003 r. wiele razy zatrzymywało kolejne zniżki. Jeśli tak się nie stanie tym razem otrzymamy zapowiedź kresu hossy.

Słabość trwającego od połowy lutego odbicia jest tym bardziej niepokojąca, że roczna zmiana indeksu znalazła się na poziomie 5,8%. Od połowy 2002 r. nie spadła ani razu poniżej 5%. Jednocześnie dzienny MACD wyrównał dołek z wiosny 2003 r. Jego przebicie będzie można traktować jako zwiastun zmiany trendu na malejący. Wobec powyższego przełamania przez CRB bariery 320 pkt, zostanie zapewne negatywnie odebrane przez inwestujących na emerging markets.

Słabsze notowania towarów należy wiązać głównie z groźbą ochłodzenia koniunktury w amerykańskiej gospodarce. Ta zaś wiąże się z cyklem podwyżek stóp procentowych, przekładającym się coraz widoczniej na zyskowność papierów skarbowych o długich terminach zapadalności. Są one nie tylko podstawą do oceny atrakcyjności akcji, ale wyznaczają też rynkowy koszt pieniądza dla kredytobiorców finansujących w ten sposób zakup nieruchomości.