"Tylna furtka" w Ameryce

Odwrotne przejęcie, odwrotna fuzja, wejście na giełdę "tylnymi drzwiami" - ten sam mechanizm dorobił się co najmniej kilku określeń. Nic dziwnego, bo było na to sporo czasu

Droga na giełdę za pośrednictwem notowanej już na niej firmy - "wydmuszki" (w angielskim zwanej też "muszelką" lub "pustym czekiem"), która nie ma (lub praktycznie nie ma) żadnych aktywów operacyjnych, na najbardziej rozwiniętym amerykańskim rynku kapitałowym ma już co najmniej kilkudziesięcioletnią tradycję.

Kto otworzył tylne drzwi

Za "wynalazcę" takich transakcji uchodzi Armand Hammer, znany magnat naftowy i kolekcjoner sztuki, który w latach 50. zainwestował w giełdową spółkę "wydmuszkę", by połączyć ją później z Occidental Petroleum. Dziś ta spółka, zajmująca się poszukiwaniami i eksploracją złóż ropy naftowej i gazu, ma kilkanaście miliardów dolarów obrotu rocznie, i jest jednym z potężniejszych graczy w swojej branży. Mechanizm odwrotnego przejęcia wykorzystał też Ted Turner, znany z inwestycji w branżę medialną (m. in. założyciel telewizji CNN). W 1970 r. na giełdzie znalazła się jego spółka Turner Broadcasting, która połączyła się z upadającą Rice Broadcasting.

To dwa najbardziej klasyczne i najczęściej przytaczane przykłady, ale odwrotnych przejęć w historii rynku kapitałowego, nie tylko w USA, było całe mnóstwo. Za najważniejszy powód takiej operacji uznaje się chęć szybkiego pojawienia się na giełdzie, bez całej czasochłonnej i kosztownej procedury związanej z przeprowadzeniem oferty publicznej. Ale nie zawsze jest to powód jedyny. W przypadku Aerospatiale, francuskiej firmy produkującej samoloty i rakiety, która połączyła się z giełdową Matra Haute Technologie, była to metoda na jej sprywatyzowanie. Amerykańskie tanie linie lotnicze ValueJet Airlines po katastrofie, w której zginęło 110 pasażerów, i serii innych problemów ze swoimi maszynami, zgodziły się na przejęcie przez lokalnego przewoźnika AirWays Corp. głównie po to, żeby zmyć złą sławę i zacząć działalność pod nową nazwą AirTran Airways. Z kolei dla potężnych US Airways uzgodnione w zeszłym roku odwrotne przejęcie przez America West Airlines stało się przepustką do wyjścia ze stanu upadłości.

Giełda na giełdę

Akcje większości wymienionych firm są notowane na giełdzie nowojorskiej. Co ciekawe, także papiery jej samej weszły do notowań "tylną furtką".

Choć Archipelago Holdings, firmę prowadzącą liczącą się elektroniczną platformę handlu akcjami i innymi instrumentami finansowymi, trudno było nazwać spółką "wydmuszką", to jednak posłużyła ona za wehikuł, dzięki któremu New York Stock Exchange mogła pojawić się na rynku publicznym. Trudno też powiedzieć, że był to dla NYSE sposób na szybki debiut. Plan połączenia spółek pojawił się wiosną zeszłego roku, a akcje powstałego z mariażu holdingu zadebiutowały na giełdzie dopiero 8 marca w tym roku.

Kluczowe jest jednak to, że to Archipelago Holdings formalnie przejął NYSE, i to akcje tej firmy, po przekształceniu znanej już jako NYSE Group, są teraz notowane na nowojorskim parkiecie. Wcześniej NYSE działała jako instytucja nienastawiona na zysk, w formie spółdzielni, której właścicielami byli jej członkowie, mający w sumie 1366 tzw. miejsc, uprawniających ich do handlu na parkiecie. W zamian za każde z nich dostali 80,1 tys. akcji NYSE Group, 300 tys. dolarów w gotówce i 70,5 tys. dolarów dywidendy.

Dzięki przekształceniu NYSE zyskała oręż w postaci możliwości emitowania akcji, który wykorzystała niedługo później, żeby zaproponować połączenie europejskiej giełdzie Euronext. Będąc nadal instytucją not-for-profit, nie miałaby na to szans.

Tańsza alternatywa

"Alternatywna" droga na giełdę jest jednak wykorzystywana przede wszystkim przez małe spółki, które mogą mieć problemy ze zdobyciem zaufania inwestorów i uplasowaniem papierów na rynku w ramach pierwszej oferty publicznej (IPO). Jeszcze kilka lat temu odwrotne przejęcia cieszyły się złą sławą. Właściwie każda firma, szczególnie jeśli miała jakikolwiek związek z internetem i nowymi technologiami, była w stanie sprzedać akcje za dobrą cenę, organizując tradycyjną ofertę. Natomiast mechanizm z wykorzystaniem spółek bez majątku był domeną spekulantów, którzy chcieli szybko wywindować cenę papierów i równie szybko ich się pozbyć. Nierzadko "wydmuszki" były wehikułem do wejścia na rynek pub-liczny firm, które same nie reprezentowały zbyt wiele.

Teraz jednak na odwrotne przejęcia decyduje się coraz więcej - i to całkiem poważnych - firm, bo mają dość płacenia wysokich prowizji bankom inwestycyjnym i kancelariom prawnym obsługującym proces wejścia na giełdę. Szacuje się, że w przypadku rynku amerykańskiego różnica w kosztach jest pięciokrotna. W ten sposób na rynku pojawiła się w ub.r. spółka Pacific Ethanol, produkująca biopaliwa, w którą zainwestował w drodze emisji prywatnej sam Bill Gates. Również tylne drzwi wykorzystał nowojorski inwestor Bob Sillerman, który kupił firmę Elvis Presley Enterprises, mającą prawa do wizerunku gwiazdora, i wprowadził ją na giełdę za pośrednictwem nieprowadzącej żadnej działalności firmy Sports Entertainment. Coraz częściej możliwościom wykorzystania "wydmuszek" przyglądają się w USA firmy z Chin. Są już pierwsze przykłady przedsiębiorstw, którym udało się w ten sposób dostać do notowań i wyciągnąć rękę po amerykański kapitał.

Rynek sam w sobie

Odwrotne przejęcia dla wielu uczestników rynku kapitałowego za Atlantykiem stanowią wyłączny obiekt zainteresowania. Takich transakcji jest niemało, bo dotyczą nie tylko spółek notowanych na regulowanych centralnie giełdach, ale też na takich nieoficjalnych rynkach, jak Bulletin Board czy Pink Sheets. Według "Reverse Mergers Report", w II kwartale w USA miało miejsce 38 odwrotnych przejęć, o jedną czwartą mniej niż w pierwszym. Ostatnio największą aktywność obserwowano w II kwartale zeszłego roku, kiedy dokonano 58 transak-cji. "Wykreowana" wartość przejętych spółek "wydmuszek" między kwietniem a czerwcem tego roku wyniosła 1,67 miliarda dolarów, co dało średnio prawie 54 mln USD na każdą z nich.

Spółki "wydmuszki" to najczęściej tzw. penny stocks, czyli akcje kosztujące kilka centów, którymi nie interesuje się żaden z poważnych inwestorów. Ale tylko do czasu, aż nie staną się dla jakiejś większej firmy furtką do wejścia na rynek.

Fundusz hedgingowy Strategic Alliance Fund jest jednym z tych, które starają się zarobić właśnie na odwrotnych przejęciach. Jak pokazuje przykład wspomnianej Sports Enertainment, zarobić można niemało. Za akcje firmy, gdy jeszcze nie miała nic wspólnego z postacią króla muzyki pop, płacono w centach. W jeden dzień zdrożały o tysiąc procent, a później poszybowały powyżej 20 dolarów. Choć są też przypadki równie spektakularnych porażek.

Za Atlantykiem funkcjonują firmy, które specjalizują się wyłącznie w organizowaniu odwrotnych akwizycji. Na przykład, Halter Financial Group (HFG) chwali się na swoich stronach internetowych, że jej szef Timothy Halter od 1987 r. uczestniczył w organizacji już ponad 80 takich operacji. Firma Haltera opatentowała i promuje APO, czyli Alternative Public Offering. Ma to być "lepsze" IPO - APO jest tańsze i szybsze, choć składa się z dwóch elementów: odwrotnego przejęcia połączonego z emisją akcji dla wybranych inwestorów (np. funduszy private equity). Według Haltera, jeszcze niedawno tylko co dziesiąte odwrotne przejęcie wiązało się z równoczesnym pozyskaniem kapitału, teraz - jest tak aż w pięciu na każde sześć przypadków.