Mali i duzi inwestorzy różnie znoszą wzrost i spadki kursów akcji

Sandy Weill, twórca potęgi Citibanku, wspominając swoje początki na Wall Street mówi, że inwestorzy indywidualni byli kluczowi dla sprawnego funkcjonowania jego firmy maklerskiej i całego rynku. Firmie dawali możliwość pokrycia kosztów stałych nawet w okresach spadku cen, a rynkowi dawali płynność nawet wówczas, kiedy zawodzili zawodowi market maklerzy

Weill szukał drobnych inwestorów wszędzie. Ponieważ dużo czasu spędzał na spotkaniach biznesowych w restauracjach, jego klientami na rynku akcji byli często właściciele tych restauracji, kelnerzy i szefowie kuchni. Okazało się bowiem, że dysponowali dużą ilością wolnej gotówki i skłonnością do podejmowania ryzyka. Inna sprawa, że w okresach dekoniunktury na giełdzie nie miał gdzie zjeść. Ale historia ta pokazuje, jak ważną rolę na rynku kapitałowym pełnią inwestorzy indywidualni i że warto schylać się po mniejsze pieniądze.

A czy naszym firmom, które są w drodze na giełdę, warto kierować swoją ofertę do inwestorów detalicznych? Na pierwszy rzut oka popyt instytucjonalny jest w ostatnich kilkunastu miesiącach na tyle silny, że akcje można z powodzeniem alokować wśród kilku, kilkunastu funduszy inwestycyjnych - bez zbędnych wysiłków w kierunku "drobnicy", która i tak się jakoś doczepi.

Jeżeli jednak spojrzymy na specyfikę naszego rynku kapitałowego, zauważymy, że 80 proc. ofert lokuje się obecnie w przedziale między 20 a 200 mln zł, przy czym wiele z nich nie dociąga do 100 mln zł. Przy tych wielkościach inwestorzy instytucjonalni mają duże wątpliwości, czy budować portfele w oparciu o spółki o potencjalnie małej płynności (chyba że istotny procent emisji jest rezerwowany dla inwestorów detalicznych).

Fundusze emerytalne

poruszają się stadami

Równie istotna, jak wielkość emisji, jest dla inwestorów instytucjonalnych możliwość szybkiej przebudowy portfela. I tu również istotny jest udział inwestorów detalicznych w obejmowaniu nowych emisji. Nie reagują oni według tego samego wzorca, co na przykład fundusze emerytalne, które patrzą sobie nawzajem na ręce i w zasadzie poruszają się stadami, zmiatając jak szarańcza co im stanie na drodze, równie szybko wychodząc z niechcianych spółek i sytuacji, jeżeli tylko mogą. A to, czy mogą, zależy od istnienia innych segmentów inwestorów, w tym indywidualnych, których działanie jest wypadkową znacznie bardziej zróżnicowanych motywów.

Czy inwestorzy indywidualni wymagają więc jakiegoś specjalnego traktowania na rynku przez emitentów i jakie są zasady i kanały komunikacji z nimi?

Relacje inwestorskie w stosunku do tego segmentu pełnią obiektywnie coraz istotniejszą funkcję na rynku kapitałowym. Niestety, ten fakt nie dociera jeszcze do wielu spółek giełdowych. Podczas gdy biura maklerskie urządzają spotkania i prezentacje dla zawodowych analityków, rzadko słychać o jakichś specjalnych programach komunikacji z detalem.

Detaliczni skazani

na media i przecieki

Co jest ważne dla inwestorów detalicznych, a co dla instytucjonalnych z punktu widzenia relacji inwestorskich? Wydaje się, że wszyscy inwestorzy zwracają uwagę na kilka podstawowych punktów, które powinny być brane pod uwagę w efektywnie prowadzonych relacjach inwestorskich.

Po pierwsze: przejrzystość ma największy wpływ na postrzeganie spółki przez wszystkich inwestorów. Dzięki niej inwestorzy są w stanie ocenić, na czym polega biznes, który spółka prowadzi (im więcej o niej wiedzą, tym mniej niepewności, co w rezultacie przekłada się na zmniejszenie premii za ryzyko). Istotną rzeczą jest również informowanie rynku o wszystkich wydarzeniach i decyzjach w spółce - nie tylko o tych dobrych, ale i złych. Często spółki próbują zataić złe informacje przed akcjonariuszami. Doświadczenie uczy, że nie należy tego robić. Rynek dużo lepiej reaguje na złe informacje, gdy zarząd w odpowiedzialny i przekonywający sposób może je uzasadnić, niż gdy próbuje je bagatelizować, odmawiać komentarza lub przekazywać lakoniczny komunikat raportem bieżącym. W takim wypadku inwestorzy czerpią informacje o sytuacji ze spekulacji prasowych lub z przecieków, jakie wydostają się ze spółki. Wszystko to sprawia, że wizerunek spółki w oczach inwestorów staje się niewiarygodny i kurs akcji gwałtownie spada. Zarządzający portfelami podkreślają, że akcje spółek, które prowadzą przejrzystą politykę informacyjną w stosunku do inwestorów, charakteryzują się niższymi wahaniami kursów. Inwestorzy detaliczni są jeszcze bardziej czuli na prostotę i dostępność informacji o spółkach. Podczas gdy inwestorzy instytucjonalni mają możliwości bezpośredniego dotarcia do zarządów spółek i posiadają odpowiednie narzędzia analityczne, to detal jest skazany na bezpośredni przekaz ze spółki w mediach lub w ramach ustalonego kanału komunikacji (na przykład ze strony internetowej specjalnie przygotowanej dla inwestorów indywidualnych). Mali inwestorzy nie mają też raczej cierpliwości do odszyfrowywania żargonu księgowo-biurokratycznego, serwowanego przez niektóre spółki. Woleliby wiedzieć, czy dane wydarzenie ma konkretny wpływ na wyniki i jak duży.

Po drugie: właśnie dostępność informacji decyduje często o zainteresowaniu inwestorów indywidualnych. Bez odpowiednio nagłośnionej informacji o emisji inwestorzy ci po prostu nie zgłoszą się do biur maklerskich z czystej niewiedzy. Do historii należą już wielkie emisje prywatyzacyjne, kierowane do małych, rodzimych inwestorów, z wielkimi budżetami reklamowymi z telewizją, ulotkami i wielką liczbą POK-ów (punktów obsługi klienta).

Mniejsi prywatni emitenci wręcz mają obowiązek nagłaśniania faktu oferty publicznej, bo coraz częściej na spotkaniach z inwestorami instytucjonalnymi pada pytanie: "jaki procent emisji będzie skierowany do detalu?". Stanowi to dla nich istotną informację o skali potencjalnego popytu detalicznego i przyszłej płynności akcji. Alokacja dla inwestorów indywidualnych zmienia się zresztą w czasie trwania cyklu koniunkturalnego i bardzo wzrasta w momencie dochodzenia do szczytu, i potem - w czasie przeciągającego się okresu dekoniunktury, kiedy wspomniani kelnerzy z historii Sandy Weilla uważają, że już jest tanio.

Po trzecie: dotrzymywanie obietnic - inwestorzy decydują się na zakup akcji spółki w konkretnych warunkach. Widać to szczególnie podczas oferty pierwotnej. W prospekcie emisyjnym wymieniane są cele inwestycyjne, plany rozwoju i prognozy zysku. Jest dla nich szczególnie ważne, jak zarząd wywiązuje się z obietnic. Inwestorzy instytucjonalni spadek zaufania do spółki manifestują nogami. Są przyzwyczajeni do przebudowywania portfela, również na skutek negatywnej oceny zarządu spółki, która objawia się umiejętnością planowania i osiągania ustalonych celów. Inwestorzy indywidualni również bardzo źle znoszą naruszenie zaufania przez zarządy, ale znacznie trudniej pogodzić im się ze stratami. Ich reakcje są więc o wiele bardziej emocjonalne i ludzkie. Świadczą o tym maile wysyłane przez drobnych inwestorów na strony internetowe niesolidnych spółek, obsługiwane najczęściej przez agencje inwestor relations. Nie należą do rzadkości dosadne uwagi na temat zdrowia psychicznego zarządów, a stylistyka dorównuje blogom czołowych polskich polityków.

Część inwestorów detalicznych - dla odmiany - nie reaguje w ogóle na informacje ze spółki, bo traktują inwestycje w akcje długoterminowo i nie interesują się zbytnio losem inwestycji w jej trakcie. Z jednej strony stanowi to element stabilizujący, a z drugiej zwiększa nieprzewidywalność. I tak zachowanie detalu wzbogaca rynek kapitałowy o różnorodność zachowań.

Sztuką jest stracić niewiele podczas bessy

Mark Mobius, zarządzający funduszem Templeton, przestrzegał niedawno w Warszawie przed krótkotrwałym, ale gwałtownym wahnięciem koniunktury. Korekta może wynieść nawet 20-30 procent. Jeżeli jest to pogląd powszechny wśród innych inwestorów instytucjonalnych, to niedługo nastąpi zmiana alokacji i zmniejszenie udziału akcji w portfelach naszych menedżerów i coraz większy procent emisji będzie obejmowany przez inwestorów detalicznych, nadal oczekujących wysokich zysków. Tym ważniejsze stać się może nie tylko przygotowanie nowych emisji w ciągu najbliższych kilku miesięcy również pod inwestorów detalicznych, ale ich zatrzymanie w akcjonariacie spółek podczas korekty. Rola bieżących relacji inwestorskich będzie w tej sytuacji decydująca dla skali korekty. Ich najważniejsza funkcja w nadchodzącym - być może trudnym - okresie to przekonanie inwestorów, że mimo wydarzeń na giełdach, fundamenty spółek są nadal mocne i nie zagrażają pozytywnemu trendowi w dłuższym okresie. Może to zwiększyć odporność inwestorów na złe informacje i w efekcie zmniejszyć skalę korekty dla poszczególnych spółek. Podczas gdy nikt nie wygra z trendem, to spółki z lepszą komunikacją z akcjonariuszami, szczególnie detalicznymi, mogą wygrać z indeksami rynkowymi i branżowymi, a zatem wykazać się przed inwestorami niższym ryzykiem, a co za tym idzie - wyższą wyceną w przyszłości.

Czy w czasie dekoniunktury warto w ogóle zajmować się inwestorami? Cokolwiek się nie zrobi - będą niezadowoleni. Nie znaczy to jednak, że nie będą kupować akcji. Korekta jest wręcz okazją do kupna akcji po niższej cenie. Inwestorzy instytucjonalni wstrzymają się na pewien czas z zakupami, ale nieuchronnie - po kilku tygodniach lub miesiącach - zaczną znowu kupować. Co więcej, gdy emitenci pogodzą się z niższymi wycenami, na rynek wrócą oferty publiczne. Wtedy szczególnie będzie liczyło się, które spółki dobrze przetrwały trudny okres i jak traktowały swoich akcjonariuszy. Można spodziewać się, że emitentów, którzy - przysłowiowo - "uciekli w krzaki", rynek potraktuje podobnie i również "ucieknie w krzaki" przy pierwszym odbiciu się kursu, ograniczając możliwość odrobienia strat. Spółki o rozsądnym stosunku do swoich inwestorów, prowadzące w odpowiedni sposób relacje inwestorskie, zapewne jako pierwsze będą mogły odnowić plany odłożonych wcześniej emisji. Co więcej, spółki złapane przez korektę w drodze na giełdę, na przykład już po zatwierdzeniu dokumentu ofertowego, nie powinny przerywać swojej komunikacji z rynkiem, ponieważ mają wcześniejszą szansę budowania swojego wizerunku.

Relacje inwestorskie nie mogą być jednorazowe

W jednej z dyskusji na temat relacji inwestorskich, opublikowanej przez "Parkiet" w tym roku, przedstawiciele inwestorów instytucjonalnych zwracali uwagę na przykłady spółek ewidentnie przewartościowanych w okresie oferty publicznej z pomocą nadzwyczaj pozytywnego PR. Skończyło się to (nawet bez okresu dekoniunktury) wielkim rozczarowaniem wśród inwestorów, ponieważ wyniki tych firm nie sprostały oczekiwaniom rynku, pochopnie wywołanym przez zarządy i sprzedających akcje. Oznacza to, że można również przedobrzyć, łamiąc przy tym zasadę dotrzymywania obietnic, odnosząc krótkotrwałe korzyści podczas emisji akcji. Jest to pokusa w zasadzie nie do odparcia przez emitentów, jeżeli ich kontakt z rynkiem planowany jest w postaci jednorazowego zdarzenia. To tak, jakby uprawiać sport tylko po to, żeby wygrać raz na lokalnej imprezie.

Zwróciłabym raczej uwagę na przykłady spółek przez kilkadziesiąt lat wykorzystujących rynki kapitałowe do budowy swojej potęgi oraz na inwestorów giełdowych uzyskujących w sposób ciągły ponadprzeciętne zwroty z kapitału. Minął już czas pierwotnej akumulacji kapitału na giełdzie i wiarygodność oraz przewidywalność mają dla inwestorów swoją wartość. Relacje inwestorskie są więc jednym z instrumentów budowania wartości portfeli inwestycyjnych i nie noszą już jednorazowego zdawkowego charakteru. Trzeba jednak czasu i bagażu doświadczeń, żeby się o tym przekonać, a także przejścia przez różne fazy koniunktury giełdowej. Niech rynek sprawdzi jakość komunikacji emitentów z inwestorami.

Autorka jest prezesem Tauber Public

Relations, jednej z firm

wyznaczających standardy relacji

inwestorskich na polskim rynku kapitałowym