Akcje spółek chemicznych są drogie

Cztery z siedmiu spółek chemicznych zanotowały w listopadzie najwyższe kursy w historii. Wyniki nie nadążają za kursami

Pod koniec października indeks branży chemicznej przekroczył wierzchołek ukształtowany pół roku wcześniej, wracając tym samym do długoterminowego trendu wzrostowego. Gdyby trwałość zwyżki oceniać przez pryzmat bieżących wyników finansowych, to jej zakończenia można oczekiwać w każdej chwili. Indeks branżowy oddalił się od kwietniowego maksimum na 15 proc., natomiast łączny zysk netto siedmiu spółek zaliczanych do tego sektora obniżył się o 16 proc. w odniesieniu do rekordowych wartości zanotowanych na koniec 2005 roku.

Kursy rosną szybko

Na ostatniej sesji wartość indeksu branżowego wzrosła o 3,6 proc., do rekordowej wartości 1660,1 pkt. To była największa jednodniowa zwyżka, odkąd w styczniu 2005 r. rozpoczęliśmy obliczanie indeksu spółek chemicznych. Spowodował ją przede wszystkim wzrost notowań Polic o 13,6 proc., co także dla tej firmy było osiągnięciem rekordowym. Od dołka z połowy kwietnia branżowy wskaźnik zyskał 43 proc. W tym samym czasie notowania na całym rynku, mierzone Indeksem Cenowym Parkietu, podniosły się o 62,3 proc. W trakcie poprzedniej fali wzrostowej, która trwała od końca września 2005 r. do kwietnia 2006 r., branżowy wskaźnik podniósł się o 69 proc. Na szerokim rynku notowania podniosły się w tym czasie o 85 proc. Choć notowania firm chemicznych rosną w szybkim tempie, siła relatywna, obrazująca zachowanie branżowego wskaźnika względem ICP, znajduje się w trendzie spadkowym i w mijającym tygodniu zanotowała najniższą wartość w historii. Na GPW wciąż jest wiele spółek, których notowania rosną jeszcze szybciej.

Branżowy indeks oddalił się od średniej wartości ze 100 sesji już o 22 proc. Kiedy w kwietniu 2006 r. rozpoczynała się dłuższa korekta w długoterminowym trendzie wzrostowym, odchylenie od średniej nieznacznie przekraczało 25 proc.

W gronie liderów branży znajdują się trzy firmy: Dwory, ZTS Erg i Permedia. Kurs każdej z nich zyskał od początku roku przynajmniej 100 proc. - wszystkie trzy zanotowały w listopadzie najwyższe notowania w historii. Z tej trójki tylko Permedia dość regularnie osiągają dobre wyniki finansowe. W listopadzie najwyższy kurs w historii zanotował także Ciech (notowania podniosły się od początku roku o 85 proc.). W grupie spółek, które w tym roku wypadają słabiej, znajdują się Boryszew (+20 proc.), Puławy (+6,2 proc.) oraz Police (-8,6 proc.). Police należy do tych nielicznych przedsiębiorstw giełdowych, których akcje zanotowały w ostatnim czasie najniższy kurs od 52 tygodni. Kurs Puław pod koniec sierpnia znalazł się na najniższym poziomie (50,8 zł) w krótkiej giełdowej historii. Notowania Boryszewa poruszają się w trendzie bocznym - kurs oddalony jest o 25 proc. od historycznego maksimum ze stycznia tego roku i o jedną trzecią od 52-tygodniowego minimum z połowy czerwca.

Za zwyżkę notowań w dużej części odpowiedzialni są krajowi inwestorzy instytucjonalni. W ostatnich miesiącach o przekroczeniu progu 5 proc. na głosów na WZA przez kolejnych akcjonariuszy informowały Dwory (BPH TFI oraz BZ WBK AIB Asset Management) oraz Ciech (Pioneer Pekao IM). Z drugiej strony ze składu znaczących udziałowców Boryszewa wypadł OFE ING.

Zyski znów spadły

Trzeci kwartał 2006 r. był trzecim kolejnym, w którym zysk netto spółek chemicznych spadł. Gdyby z obliczeń wyłączyć Boryszew (na wyniki firm wciąż decydujący wpływ ma przyłączenie grupy Impexmetalu), byłby to już piąty spadek zysków w ostatnich sześciu kwartałach. Zysk operacyjny (znów bez Boryszewa) również znajduje się w trendzie spadkowym, natomiast przychody ze sprzedaży wynoszą tyle samo po I kwartale 2005 r., kiedy w obliczeniach zaczęły być uwzględniane Police i Puławy.

Za pogorszenie wyników finansowych branży w głównym stopniu odpowiadają Police, które w ciągu jednego kwartału zgubiły 90 proc. rocznego zysku. Ponad połowę zarobku stracił ZTS Erg, minimalny regres zanotowały Puławy (zysk netto spółki obniżył się jednak czwarty kolejny raz). Rekordowo dobre wyniki finansowe pokazały Boryszew, Permedia, oraz Ciech (zysk netto wzrósł ósmy kolejny raz, choć przychody wciąż się obniżają). Po jednym kwartale na minusie ponownie nad kreską znalazły się Dwory. Zysk operacyjny spółki wzrósł istotnie (32 proc.) drugi raz z rzędu, ale wciąż sięga zaledwie 1/3 rekordowego poziomu sprzed dwóch lat. Tymczasem notowania akcji podniosły się w tym czasie o ponad 100 proc.

Wyceny są wysokie

Spółkom nie będzie łatwo przełamać niekorzystne trendy w zyskach. Mimo że szybkie tempo wzrostu gospodarczego wydaje się sprzyjać firmom chemicznym, to jednak nie są one w stanie zwiększać marż. Marża brutto ze sprzedaży dla całej branży obniżyła się czwarty kwartał z rzędu do 16,6 proc. Jeszcze rok temu sięgała 23,3 proc. W największym stopniu marża spadła w spółce Police - z 12,5 do 6,3 proc. (w przypadku Puław obniżyła się o jedną trzecią, do 23,8 proc.). Niekorzystnym trendom opierają się Permedia (marża zwiększyła się z 15,3 do 20,3 proc.). Do rekordowego poziomu z końca 2003 r. brakuje jej jeszcze 10 pkt proc. Ciech utrzymuje marżę w okolicach 32 proc.

Wysokie wyceny sygnalizują, że inwestorzy oczekują wyraźnej poprawy rezultatów. Przeciętny wskaźnik C/Z (cena/zysk), wyliczany dla pięciu największych firm w branży, wynosi 92, gdy średnia z ostatnich 12 miesięcy to 22. Na wysoką wartość wskaźnika w największym stopniu wpływ mają Dwory i Police, dla których C/Z wyrażany jest liczbą trzycyfrową. Wytłumaczeniem wysokiej wyceny Dworów jest oczekiwanie na poprawę wyników - na koniec roku zysk netto ma wynieść (prognozy analityków) 41 mln zł, co oznacza, że w ostatnim kwartale spółka powinna zarobić 13 mln zł. Natomiast strata Polic za cztery kolejne kwartały ma wzrosnąć do 25 mln zł, co oznacza, że w ostatnich trzech miesiącach tego roku spółka straci ok. 4 mln zł. W przypadku trzech pozostałych dużych spółek - Boryszewa, Ciechu i Puławy - C/Z oscyluje wokół 10. Po opublikowaniu raportu za I kwartał 2006 roku wskaźnik C/Z dla Boryszewa spadł o połowę, co można interpretować jako obawę inwestorów o zyski spółki w przyszłości. W przypadku Puław wskaźnik C/Z przewyższa roczną średnią o 33 proc., dla Ciechu nie odbiega od historycznych wartości.

O tym, że spółki chemiczne wyceniane są wysoko, ostrzega także wskaźnik C/S, który obliczamy, dzieląc kurs akcji przez sprzedaż przypadającą na jeden walor. Znacznie mniej zmienny od C/Z wskaźnik osiągnął w piątek wartość 0,68 (średnia ze wskaźników C/S Ciechu, Dworów, Polic i Puław). To najwyższa wartość w historii, o 30 proc. wyższa od rocznej średniej i 70 proc. powyżej poziomu sprzed roku. Pod koniec kwietnia tego roku, kiedy rozpoczynała się korekta spadkowa, która obniżyła kursy w branży o 20 proc. w ciągu dwóch miesięcy, wskaźnik C/S miał wartość 0,63. Sytuacja poszczególnych spółek jest różna - Dwory wyceniane są 80 proc. powyżej rocznej średniej, C/S dla Ciechu przewyższy ją o 42 proc., Puławy wyceniane są na podobnym poziomie co w przeszłości, Police ok. 15 proc. niżej.

Police - koniec trendu spadkowego?

Jeszcze na zamknięcie sesji wtorkowej akcje Polic kosztowały 6,6 zł - zaledwie 1 grosz więcej od historycznego minimum

z poprzedniego tygodnia. Jednak spekulacje na temat połączenia z Ciechem sprawiły, że notowania podskoczyły

o 13,6 proc., co jest największym jednodniowym wzrostem kursu w historii spółki. Zwyżka, poparta wysokim wolumenem, sprawiła, że pojawiły się istotne sygnały zmiany trendu. Przełamane zostały dwa istotne opory - pierwszy, wynikający z sierpniowo-wrześniowych dołków (7,25-7,30 zł), oraz drugi, związany z linią trendu, opisującą cały zapoczątkowany w kwietniu spadek. Jednak ta sama linia trendu, ale narysowana na wykresie opartym na skali arytmetycznej, wciąż jeszcze znajduje się nad notowaniami Polic. Ponieważ nie został także pokonany opór związany

z wierzchołkiem z połowy października (ukształtowaniu towarzyszył wysoki wolumen), obecny zryw popytu to na razie tylko korekta w trendzie spadkowym.