Najsłabszy rok dla światowych giełd od pięciu lat

Mniej niż 6 proc. można było w 2007 roku zarobić na akcjach na świecie. Tyle zyskał indeks obliczany przez MSCI, uwzględniający wszystkie rynki na świecie. Gdyby pod uwagę wziąć zmiany kursów walutowych wobec dolara, zyski sięgnęłyby blisko 10 proc. Jednak to nie stopy zwrotu były w 2007 roku najważniejsze, a zdarzenia, które pojawiły się na rynkach, mogące oddziaływać na koniunkturę w 2008 roku

Rok 2007 dla globalnych giełd był najsłabszy od początku hossy. W 2006 r. notowania poszły w górę o 13,8 proc., w 2005 r. o 14,7 proc., w 2004 r. wzrost sięgnął 9,7 proc., a w 2003 r. 23,5 proc.

Równocześnie zarówno na polskiej, jak i globalnych giełdach pojawiły się zjawiska, które nie występowały w poprzednich latach. To o ile nie przestrzega przed zwrotem koniunktury na rynkach akcji, to przynajmniej wskazuje na ich wejście w zupełnie inną fazę. Wśród nowych elementów są te mające naturę fundamentalną, ale również związane z analizą techniczną. Chodzi głównie o spadek zysków amerykańskich korporacji, narastanie globalnej presji inflacyjnej, spadek zaufania do działań najważniejszych banków centralnych, a na krajowym podwórku pojawienie się w połowie roku ewidentnych oznak euforii na parkiecie, która znajdowała odbicie w gigantycznych napływach do agresywnych funduszy inwestycyjnych, bezkrytycznym spoglądaniu na perspektywy branży budowlanej i deweloperskiej, niesłychanym zainteresowaniu walorami mniejszych spółek, co wskazywało na znaczne uaktywnienie się drobnych inwestorów. Z technicznego punktu widzenia uwagę zwracał głównie wzrost zmienności na rynkach finansowych, stanowiących dodatkowy czynnik ryzyka. W przypadku naszego indeksu WIG doszło pierwszy raz w obecnej hossie do spadku notowań poniżej 12-miesięcznej średniej kroczącej. To oznaczało, że kupujący akcje po przeciętnej cenie z ostatnich

12 miesięcy zaczęli ponosić straty. W ostatnich latach nie występował również tak długi jak ostatnio okres mizernych krótkoterminowych stóp zwrotu.

Przesilenie będzie chwilowe

Inwestorzy w Ameryce ewidentnie przyjęli, że przesilenie w zakresie zysków przedsiębiorstw będzie tymczasowe. Stąd duża odporność na rozczarowujące doniesienia dotyczące rezultatów spółek w ostatnich trzech miesiącach 2007 r. Wedle ostatnich prognoz zyski firm z indeksu S&P 500 mają obniżyć się aż o 6,3 proc. w porównaniu z tym samym okresem 2006 r. Jeszcze na koniec listopada spodziewano się wzrostu zysków o 1,1 proc. Analitycy spuścili też z tonu, jeśli chodzi o kondycję przedsiębiorstw w USA w pierwszej połowie 2008 r. W I kwartale wzrost zysków ma wynieść 5 proc., w kolejnym 3,6 proc.

W kontekście 2008 r. podstawowym pytaniem związanym z zyskami spółek w Ameryce jest to, jak długo jeszcze potrwa regres. Bez wątpienia to bardzo waży na postrzeganiu

giełdy. Nie jest to jednak jedyna kwestia do rozstrzygnięcia. Dwie inne może są nawet istotniejsze. Chodzi o to, czy słabsze wyniki staną się udziałem także spółek z innych sektorów, a nie głównie finansowych. Inaczej wygląda

sytuacja, gdy zyski spadają o 6,3 proc. ze względu na załamanie w jednej branży, a inaczej, gdy pogorszenie następuje po równo w każdej z nich.

Tu dochodzimy do podstawowego pytania na 2008 r., czy załamanie na rynku nieruchomości w Ameryce przełoży się na kondycję całej gospodarki ze szczególnym uwzględnieniem wydatków konsumenckich i skłonności firm do inwestowania, a także czy "rozleje się"

na inne części świata, szczególnie na Europę.

To natomiast jest w dużym stopniu powiązane z polityką pieniężną i możliwością pomocy ze strony władz monetarnych słabnącej gospodarce poprzez tańszy pieniądz. Są one uwarunkowane presją inflacyjną. Jej nawrót w drugiej połowie 2007 r. głównie w wyniku drożejących jednocześnie paliw i żywności (w 2007 r. benzyna poszła w górę o ponad 80 proc., soja o blisko 70 proc., pszenica o dwie trzecie, ropa naftowa o ponad połowę) postawił banki centralne w trudnym położeniu. Wystawił je na ryzyko utraty zaufania, jeśli w swojej polityce na ołtarzu walki o lepszą koniunkturę gospodarczą i przeciwdziałania kryzysowi na rynku pieniężnym poświęcą dbanie o niską inflację.To mogłoby się obrócić przeciwko rynkom nie tylko ze względu na zagrożenie koniecznością radykalnej korekty luźniejszej polityki monetarnej (oznaczałoby to podwyżki stóp procentowych). To byłaby zła wiadomość dla rynku obligacji. W 2007 r. amerykańskie papiery skarbowe były jednymi z najsilniejszych na świecie. Jednocześnie spadek ich rentowności (wzrost cen) powodował, że mimo słabszych wyników spółek akcje nie traciły względem nich aż tak bardzo na atrakcyjności. Nawet trochę zyskały, co znalazło odzwierciedlenie w zwiększeniu się różnicy między stopą zysku (to odwrotność wskaźnika cena/zysk) a dochodowością 10-letnich obligacji. Pod koniec listopada przekroczyła 1,5 pkt proc., poziom niespotykany w ostatnich latach. Teraz sięga 1,17 pkt proc. i jest równa średniej z ostatnich 12 miesięcy.

Wyższa inflacja to również mniejsza siła nabywcza konsumentów. Widać więc, jak wszystkie te elementy sprzęgają się ze sobą. Dlatego można przypuszczać, że kwestie polityki pieniężnej na świecie będą w kolejnych miesiącach pozostawać w centrum uwagi.

Takich napływów już nie będzie

Wydarzenia na świecie mają dla naszego rynku ogromne znaczenie, gdyż od wielu miesięcy utrzymuje się silna korelacja naszego rynku z zagranicznymi parkietami. Może ona trochę zastanawiać, gdyż występowało bardzo wiele lokalnych czynników, które w istotny sposób determinowały koniunkturę giełdową. W pierwszej połowie 2007 r. były to przede wszystkim napływy kapitału do agresywnych funduszy inwestycyjnych, które przybrały znamiona manii. Nikt nie kwestionował, że kondycja gospodarki jest na tyle dobra, że warto interesować się akcjami, ale skala tego zjawiska przerosła wszelkie oczekiwania.

Skłania ono do obaw dwóch rodzajów. Z jednej strony, istnieje zagrożenie, że tak jak w ostatnich latach nasza giełda przeszła drogę od niedowartościowania wielu spółek do zdecydowanego ich przewartościowania, tak teraz twardy grunt giełda złapie dopiero wtedy, gdy nastąpi odwrotne zjawisko i akcje staną się niedoszacowane. To skłaniałoby do tego, by nie spieszyć się z ich kupnem. Z drugiej strony, w 2008 r. wkraczamy z poważnymi obawami o reakcje udziałowców agresywnych funduszy inwestycyjnych. Ich rozczarowanie wynikami swoich wcześniejszych decyzji i wycofywanie środków musiałoby mieć negatywny wpływ na kondycję giełdy. Zresztą w tym można upatrywać jednego z czynników, które mogłyby spowodować, że wyceny spółek staną się niedoszacowane.

Rok 2007 był okresem zdecydowanej zmiany struktury wzrostu gospodarczego w Polsce. Jego kołem zamachowym stały się konsumpcja oraz inwestycje. Te drugie nie martwią. Jednak pierwszy element w połączeniu z przyczyną jego występowania, czyli szybką poprawą sytuacji na rynku pracy, skłania do przekonania, że rok 2008 nie będzie upływał pod znakiem kontynuacji tych zjawisk. Będziemy raczej zastanawiać się, jak bardzo zduszą je podwyżki stóp procentowych, które mają przeciwdziałać skutkom boomu konsumpcyjnego. Jednym z nich jest skok inflacji. Inną sprawą jest oddziaływanie większej konsumpcji na bilans handlowy. Już teraz pogarsza się, a oczekiwane jest wzmocnienie tej tendencji. Z punktu widzenia wartości złotego nie jest to dobra informacja. Tym bardziej że specjaliści spodziewają się zatrzymania deprecjacji dolara, co było jednym z ważniejszych czynników wpływających korzystnie na postrzeganie złotego i innych walut z naszego regionu.

Z perspektywy mikroekonomii można spodziewać się dalszej presji na rentowność przedsiębiorstw. Część z nich już w drugiej połowie 2007 r. odczuwała skutki presji płacowej oraz mocnego kursu złotego. Martwi to szczególnie przy umiarkowanym tempie wzrostu produkcji przemysłowej, która w przybliżeniu obrazuje dynamikę powiększania skali działalności przez przedsiębiorstwa. Niewykluczone też, że niektóre firmy będą się borykać z wyzwaniami, jakie niesie ze sobą rozwój poprzez akwizycje. Wiele z nich w ten sposób rozwijało się w ostatnim czasie.Techniczne ostrzeżenia

Pierwszy raz w trakcie trwającej od wiosny 2003 r. hossy indeks WIG spadł poniżej

12-miesięcznej średniej kroczącej. Jest to wyraźny znak osłabienia koniunktury. Jednocześnie na wykresach indeksów mWIG40 i sWIG80 mamy ukształtowane dwa coraz niżej położone dołki (sierpniowy i listopadowy). Tym samym spełniona jest definicja trendu zniżkowego, który właśnie tym się charakteryzuje. Do potwierdzenia tych pesymistycznych sygnałów brakuje przełamania przez indeks WIG dołka z połowy sierpnia. Był testowany w połowie listopada, ale posiadacze wyszli z tej próby obronną ręką. Jednak już po miesiącu zagrożenie znów stało się realne. WIG od wysłania tego silnego sygnału sprzedaży dzieli około 2 tys. pkt.

Można się spodziewać, że początek 2008 r. będzie upływał właśnie pod znakiem próby sił na wysokości tego silnego wsparcia. Jego utrzymanie jest warunkiem podtrzymania nadziei na powrót hossy w niedługiej perspektywie. Spadek poniżej tej bariery oznaczałby rozpoczęcie korekty całego kilkuletniego ruchu w górę. W efekcie realna stałaby się groźba zniżki w okolice przynajmniej 45 tys. pkt dla WIG.

Polaryzacja i zmienność podnoszą poprzeczkę

2007 r. stał pod znakiem polaryzacji rynków oraz znacznego wzrostu zmienności. Chodzi nie tylko o giełdy, gdzie te zjawiska były najbardziej widoczne, ale również inne rynki. Podczas gdy część surowców mocno zdrożała, gaz naturalny, nikiel czy aluminium straciły po około jednej czwartej (metale przemysłowe traciły w związku z załamaniem rynku nieruchomości w Ameryce). Obligacje w Ameryce wypadły bardzo dobrze, ale europejskie nie przyniosły zysków. Brazylijski real zyskał względem euro

9 proc., ale pochodzące z tego samego regionu peso argentyńskie straciło przeszło 12 proc.

Ceny europejskich akcji zwyżkowały o przeszło 4 proc. w skali roku, ale giełda irlandzka poszła w tym czasie w dół o blisko 30 proc., a belgijska straciła ponad 14 proc.

Równocześnie skala wahań notowań obligacji amerykańskich jest najwyższa od ponad czterech lat, podobnie jak giełdy w USA. W ostatnich tygodniach zaczęła rosnąć również zmienność kursu dolara, która jeszcze w wakacje była niespotykanie niska. To wszystko powoduje, że warunki do inwestowania są coraz trudniejsze, i wszystko wskazuje na to, że rok 2008 zawiesi inwestorom bardzo wysoko poprzeczkę wymagań.