Bony skarbowe - wrzesień '99

Rynek pierwotny bonów skarbowych we wrześniu w dalszym ciągu znajdował się w letargu. Podwyżka stopy interwencyjnej NBP, która nastąpiła pod koniec miesiąca, spowodowała dynamiczny wzrost rentowności papierów. Jednak nie wystarczyło to do ożywienia popytu. Październik natomiast przyniesie znaczny wzrost podaży i rozszerzenie oferty emitenta, co, być może, zwiększy zainteresowanie inwestorów.

Popyt, podaż i obrotyPo niewielkim sierpniowym ożywieniu, we wrześniu ponownie mieliśmy do czynienia ze spadkiem zainteresowania zakupami bonów skarbowych na rynku pierwotnym. Nabywcy złożyli łącznie w trakcie czterech przetargów oferty kupna papierów o wartości nominalnej 3,17 mld zł. Oznacza to spadek w stosunku do poprzedniego miesiąca o 388,6 mln zł, czyli prawie o 11%. Tak więc popyt, po trwającym od kwietnia do lipca bieżącego roku silnym trendzie spadkowym, od trzech miesięcy stabilizuje się na bardzo niskim poziomie.Na decyzje inwestorów wpływa zapewne w znacznym stopniu niepewna sytuacja makroekonomiczna, a przede wszystkim wysoki deficyt obrotów bieżących, obawy o zmiany podstawowych stóp procentowych i poziom inflacji. Nie bez znaczenia jest również postawa emitenta, który ograniczał podaż bonów oraz ich ofertę rodzajową. We wrześniu były oferowane do sprzedaży jedynie dwa rodzaje papierów: o 13- i 52-tygodniowym terminie wykupu. Łączna wartość nominalna oferty Ministerstwa Finansów wyniosła we wrześniu zaledwie 1,9 mld zł i należała do najniższych w historii przetargów. W stosunku do poprzedniego miesiąca obniżyła się o 200 mln zł, czyli prawie o 16%.W skali miesiąca w zakresie popytu, po wzroście w trakcie pierwszego przetargu, notowano tendencję spadkową, która została przełamana na ostatniej aukcji. Od trzech miesięcy nie zachodzą większe zmiany w proporcjach popytu i podaży. We wrześniu popyt był wyższy od podaży prawie o 67% (w sierpniu przewaga ta wynosiła nieco ponad 69%). Już w październiku jednak będziemy mieć do czynienia ze znacznymi zmianami po stronie podaży. Ministerstwo Finansów zamierza bowiem sprzedać bony o wartości nominalnej wynoszącej aż 6,2 mld zł. Oznacza to, że podaż będzie prawie trzyipółkrotnie wyższa niż we wrześniu. W horyzoncie ostatnich dwóch lat tak duża oferta podaży była notowana jedynie w marcu bieżącego roku. Świadczy to o dość radykalnej zmianie w polityce emitenta i wskazuje na gwałtowny wzrost zapotrzebowania na środki ze strony budżetu, co zasadniczo zmienia sytuację na rynku pierwotnym bonów skarbowych. Tym bardziej że w ofercie pojawi się aż sześć rodzajów bonów, w tym po raz pierwszy papiery 2- i 6-tygodniowe oraz od dawna nie sprzedawane 39-tygodniowe.Wartość nominalna zawartych we wrześniu transakcji wyniosła zaledwie 1,35 mld zł i była niższa niż w sierpniu o ponad 223 mln zł, czyli o 14%, osiągając jednocześnie poziom najniższy od czterech lat. W przypadku podaży i wartości zawieranych transakcji od marca bieżącego roku występuje silny trend spadkowy.RentownośćW minionym miesiącu w przypadku dwóch rodzajów bonów znajdujących się w ofercie emitenta zmiany rentowności miały odmienny charakter. Średnia rentowność papierów 13-tygodniowych obniżyła się z 12,55% w sierpniu do 12,35%, czyli o 0,2 punktu procentowego, a więc o 1,62%. Bony te cieszyły się dużą popularnością wśród inwestorów. Występująca w ich przypadku znaczna przewaga popytu nad podażą, sięgająca 300%, ułatwiała emitentowi wybór ofert najbardziej dla niego korzystnych cenowo. Miesięcznego bilansu rentowności nie była w stanie zrównoważyć dynamiczna zwyżka w trakcie ostatniego wrześniowego przetargu. Z kolei średnia rentow-ność bonów 52-tygodniowych wzrosła w skali miesiąca z 12,37% do 12,61%, czyli o 0,24 punktu procentowego, co oznacza wzrost aż o 1,91%. W tym przypadku jednak mieliśmy do czynienia z odmiennym kształtowaniem się proporcji popytu i podaży. Wskutek nikłego zainteresowania nabywców zakupem tych bonów, podaż przeważała nad popytem, co zmuszało Ministerstwo Finansrzyjmowania ofert z niższymi cenami. Sytuacja taka utrzymuje się już od połowy lipca bieżącego roku. Wydaje się, że właśnie spadek zainteresowania nabywców tymi do niedawna najbardziej popularnymi bonami, wskazuje na stan niepewności inwestorów co do dalszego rozwoju sytuacji w zakresie stóp procentowych. Trudno bowiem tłumaczyć awersję do tych papierów jedynie chęcią rozliczenia zysków odsetkowych jeszcze w tym roku. W przeszłości bowiem zjawisko takie nie występowało. Nie widać też zainteresowania papierami o najdłuższym terminie wykupu ze strony funduszy emerytalnych, choć właśnie z ich obecnością na tym rynku wiązały się rachuby na jego ożywienie. Bony 52-tygodniowe cieszyły się wzięciem wśród nabywców w okresie zdecydowanej, długotrwałej tendencji spadku inflacji i stóp procentowych. Obecnie dynamika spadku cen nie jest już tak znacząca, jak w ostatnich latach, spadek stóp procentowych zaś został dość mocno zahamowany i bardziej prawdopodobne staje się ich podwyższenie.Po okresie względnej stabilizacji rentowności bonów, z jakim mieliśmy do czynienia od marca do czerw-ca bieżącego roku, w ciągu ostatnich trzech miesięcy występuje łagodna, choć wyraźna tendencja zwyżkowa. W jej wyniku średnia rentowność papierów 52-tygodniowych osiągnęła poziom najwyższy od listopada ubiegłego roku, czyli od dziesięciu miesięcy. Po raz pierwszy od osiemnastu miesięcy rentowność papierów 52-tygodniowych jest wyższa niż w przypadku papierów o krótszym terminie wykupu. Oczywiście, na poziom rentowności we wrześniu miała znaczny wpływ podwyżka stopy interwencyjnej NBP z 13% do 14%. W jej wyniku nastąpił dynamiczny wzrost rentowności bonów w trakcie ostatniego wrześniowego przetargu.Struktura popytu i podażyWe wrześniu Ministerstwo Finansów oferowało do sprzedaży jedynie dwa rodzaje bonów: 13- i 52-tygodniowe. Tak mało zróżnicowana rodzajowo oferta, utrzymująca się przez cały miesiąc, stanowi ewenement w historii przetargów. Udział papierów 13-tygodniowych w ogólnej wartości podaży zmniejszył się z 47,4% w sierpniu do 42,5% w minionym miesiącu. Udział papierów 52-tygodniowych wzrósł natomiast z 29% do 57,5%.Po stronie popytu zanotowano wzrost udziału papierów 13-tygodniowych z 50,5% prawie do 74% oraz 52-tygodniowych z 16,5% do nieco ponad 26%. Trudno jednak na tej podstawie wyciągać jakiekolwiek wnioski co do preferencji inwestorów. Wzrost udziału w popycie bonów 52-tygodniowych może bowiem wynikać z przesunięcia potencjalnego popytu, który nie mógł znaleźć ujścia w papierach o krótszych terminach wykupu.W październiku łączna wartość papierów oferowanych do sprzedaży będzie znacznie wyższa niż w ostatnim czasie. Pojawią się dwa nowe rodzaje bonów. O 2-tygodniowym terminie wykupu będą oferowane w trakcie dodatkowego przetargu (5 października, a więc w dzień po tradycyjnym, poniedziałkowym przetargu). Wartość nominalna ich emisji wskazuje, iż będą one źródłem środków na pożyczkę udzieloną ZUS-owi przez budżet na wypłaty rent i emerytur. Udział tych papierów w ogólnej wartości podaży wyniesie w październiku aż 24,2%. Znacznie mniejsza będzie oferta również debiutujących papierów 6-tygodniowych, gdyż wyniesie ona 300 mln zł (4,8% podaży ogółem) i znajdą się one w sprzedaży tylko w trakcie jednego przetargu. Zbliżone do nich terminem wykupu papiery 8-tygodniowe będą stanowić 9,7% całkowitej oferty sprzedaży, bony 13-tygodniowe zaś - 12,9%.Warto zwrócić uwagę na interesujące proporcje w zakresie bonów o najdłuższych terminach wykupu. Papiery 52-tygodniowe będą stanowić zaledwie 8,1% podaży ogółem (kwotowo ich emisja wyniesie 500 mln zł, licząc wartość nominalną). Natomiast aż 40,3% (emisja o wartości nominalnej równej 2,5 mld zł) podaży będą stanowić bony 39-tygodniowe, które poprzednio po raz ostatni były sprzedawane na początku października 1997 r.Generalnie więc preferencje Ministerstwa Finansów skłaniają się lekko w kierunku papierów o krótszych terminach wykupu, choć bony 39- i 52-tygodniowe łącznie stanowią też pokaźny udział w podaży. Można przypuszczać, że wobec bardzo małego w ostatnim czasie popytu na bony roczne, wprowadzenie papierów 39-tygodniowych ma na celu zachęcenie inwestorów do lokowania środków na nieco dłuższe terminy.

ROMAN PRZASNYSKI