Jak złapać szczyty i dołki?

W przypadku tzw. opcji wstecznych (lookback options) wypłata inwestora jest uzależniona od minimalnego/maksymalnego kursu instrumentu bazowego w czasie życia opcji. Dzięki temu kontrakty te mogą być bardzo zyskowne, ale ich cena jest za to dużo wyższa niż w przypadku standardowych opcji notowanych na giełdach.

Opcje wsteczne to kolejny rodzaj instrumentów zależnych od "ścieżki", jaką przebył kurs instrumentu bazowego w czasie życia opcji (path-dependent options). Liczy się nie tylko kurs w dniu wygaśnięcia. Mechanizm działania opcji wstecznej polega na tym, że w dniu wygaśnięcia posiadacz kontraktu otrzymuje wypłatę zależną od maksymalnej/minimalnej ceny instrumentu bazowego w czasie trwania opcji (w zależności od tego, czy jest to opcja kupna czy sprzedaży). Kontrakty te mają dwie formy:

l opcja wsteczna ze stałą ceną wykonania (fixed strike lookback option). W przypadku opcji kupna (call) jej posiadacz otrzymuje wypłatę równą różnicy między maksymalnym kursem instrumentu bazowego w czasie trwania opcji, a ustalonym z góry kursem wykonania. W przypadku, gdy kurs maksymalny będzie niższy od kursu wykonania, inwestor nie zarobi nic, tracąc jednocześnie zapłaconą na wstępie premię. Analogicznie działa mechanizm opcji sprzedaży (put), przy czym wypłata jest różnicą między kursem wykonania a kursem minimalnym.

l opcja wsteczna ze zmienną ceną wykonania (floating strike lookback option). Cena wykonania jest równa optymalnej cenie instrumentu bazowego w czasie trwania opcji (maksymalnej lub minimalnej - w zależności od tego, czy jest to odpowiednio opcja sprzedaży czy kupna). W przypadku opcji kupna, wypłata inwestora jest zależna od różnicy między kursem instrumentu w dniu wygaśnięcia a kursem minimalnym.

Jak widać, konstrukcja opcji wstecznych jest bardzo atrakcyjna dla inwestorów. Szczególnie dotyczy to instrumentów ze zmienną ceną wykonania. Zauważmy, że w ich przypadku wypłata prawie zawsze jest dodatnia. Przykładowo, dla posiadacza opcji kupna ze zmienną ceną wykonania najgorsze, co może się zdarzyć, to sytuacja, gdy w dniu wygaśnięcia kurs instrumentu bazowego będzie miał wartość minimalną w całym założonym okresie. Wtedy wypłata wyniesie zero. Niestety, ceną za atrakcyjne warunki opcji są wysokie premie, jakie trzeba płacić za kupno takiego kontraktu. Jest to instrument droższy niż standardowa opcja, jaką można kupić na giełdzie.

Teoretycznie rzecz biorąc, cenę minimalną/maksymalną w czasie trwania opcji ustala się w sposób ciągły. W praktyce często pod uwagę bierze się tylko ceny instrumentu bazowego w określonych momentach, np. na zamknięcie sesji giełdowej lub w momencie ogłoszenia średnich cen (fixing).

Opcje wsteczne wykorzystywane są głównie do spekulacji. Ze względu na nietypową konstrukcję rzadziej stosowane są jako narzędzie zabezpieczania pozycji (hedging) ze względu na to, że są niezbyt dopasowane do struktury zobowiązań przedsiębiorstw. Opcje wsteczne są atrakcyjne dla spekulantów choćby ze względu na fakt, że ich cena jest bardziej wrażliwa na zmienność, niż cena standardowej opcji.

Kupno poszczególnych typów opcji wstecznych to podstawowa strategia. Ciekawe wyniki dają także różne ich kombinacje. Przykładem jest jednoczesne kupno opcji kupna i opcji sprzedaży, przy czym obydwie mają taką samą zmienną cenę wykonania. W ten sposób powstaje tzw. syntetyczny instrument dający inne wyniki, niż poszczególne jego elementy. Zapiszmy je przy pomocy oznaczeń z tabeli wyżej. Syntetyczna opcja daje wynik składający się z dwóch składników: (K - Min) + (Max - K). Po uproszczeniu otrzymujemy: Max - Min. Jak widać, nowa opcja daje wynik zależny od różnicy między maksymalnym i minimalnym kursem instrumentu bazowego w czasie jej trwania. Niestety, koszt takiej strategii jest bardzo duży - stanowi sumę premii od obu rodzajów opcji.

Przykładowe opcje wsteczneWyobraźmy sobie, że są wsteczne opcje kupna na WIG20. Załóżmy, że w połowie lutego br. mieliśmy do wyboru zarówno opcję ze zmienną, jak i stałą ceną wykonania. WIG20 znajdował się wówczas poniżej 2000 pkt, a stała cena wykonania została ustalona na 2200 pkt. Na wykresach widać, ile moglibyśmy zarobić, gdyby termin wygaśnięcia przypadł 17 października. W przypadku opcji ze zmienną ceną wykonania na korzyść jej posiadacza oddziałuje wysoka zmienność. Pozytywny okazał się najpierw spadek notowań, a później silny ruch w górę. Dzięki takim wahaniom, poszerza się różnica między kursem w dniu wygaśnięcia a kursem minimalnym.